手里拿着白酒股的朋友们，这几天中报看得心里发堵吧。

已经交卷的 4 家白酒公司，归母净利润清一色同比下滑。 赚得最少的那家，利润直接掉了将近七成。

具体数字摆出来感受下：

贵州茅台：上半年营收 922.78 亿，同比小涨 1.3%；归母净利润 445.17 亿，同比下滑 1.95%

今世缘：归母净利润 20.82 亿，同比下滑 6.60%

金徽酒：归母净利润 2.14 亿，同比下滑 28.24%

舍得酒业：归母净利润 1.45 亿，同比下滑 67.26%

茅台这份成绩单，有一个信号特别刺眼。 这是茅台自 2015 年以来，第一次出现半年度归母净利润下滑。

十年了。 上次半年报利润掉头向下，还是 2014 年那一拨白酒寒冬。

很多人第一反应是：茅台也卖不动了？

其实没那么糟。 营收还在涨，说明酒还是卖出去了，只是赚的钱没跟上。

拆开看二季度更明显：单季营收 375.75 亿，同比下降 5.23%；归母净利润 172.74 亿，同比下降 6.9%。 营收和利润双双掉头。

钱去哪了？ 一方面，i 茅台这种自营渠道卖得火爆，上半年收入 402.64 亿，同比暴增 274.18%，但自营渠道的运营成本也跟着飙升。 另一方面，茅台酒上半年营收 777.24 亿，同比只涨了 2.82%，增速明显放不开。

通俗讲就是：茅台也在主动控节奏，不再为了冲数字拼命压货给经销商。 代价就是短期利润表没那么好看。

但 445 亿的半年利润是什么概念？ A 股绝大多数公司一辈子都赚不到这个数。 茅台是 " 少赚了 "，不是 " 不行了 "。

舍得的数字，看着就揪心。

上半年营收 22.87 亿，同比下降 15.34%；归母净利润 1.45 亿，同比下降 67.26%；扣非净利润 1.32 亿，同比下降 69.84%。

拆到季度看更惨：二季度单季亏损 8641.34 万元，归母净利润同比下滑 188.93%。

这意味着什么？ 舍得当家里那个 " 中高档酒 " 的主力产品，上半年收入下滑了 22%。 反倒是普通酒收入还在涨。 说人话就是：老百姓买得起的酒还能卖卖，稍微贵一点的次高端，没人买了。

舍得自己在半年报里解释：主动调控发货节奏，支持经销商消化库存，是 " 优化产品结构、提升渠道质量过程中的阶段性调整 "。

翻译一下：以前为了漂亮数字往经销商仓库里压货，现在不压了，让经销商自己慢慢卖。 短期报表难看，但渠道健康了。

问题是，这个 " 阶段性 " 到底有多长，谁也说不准。

把镜头拉远，舍得不是个例。

7 月中旬那波业绩预告，白酒圈简直是 " 集体现形 "：

水井坊预告亏损 622.21 万，这是它 2014 年以来第一次半年度亏损

金种子酒预计亏损 6000 万到 7200 万

皇台酒业预计亏损 1000 万到 1800 万

天佑德酒净利润同比下滑 76% 到 84%

顺鑫农业净利润同比下滑 69% 到 79%

不完全统计，预告亏损的酒企超过 10 家。

唯一亮眼的是五粮液，预计上半年净利润 87.3 亿到 92 亿，同比增长 88.8% 到 98.97%。 但掰开看，这个高增速主要是因为去年同期基数太低，加上高端核心产品动销回暖，并不是行业普遍现象。

为什么大家业绩都难看？ 根子在渠道库存。

过去几年，酒企为了冲营收，一个劲儿往经销商那里压货。 经销商付了钱，酒却没真正喝进消费者肚子里，全堆在仓库。

现在消费低迷，商务宴请少了，老百姓口袋紧了，高端白酒的 " 社交货币 " 属性褪色。 经销商手里的货卖不动，自然没钱进新货。

酒企们也意识到了，开始主动 " 控量挺价 "：宁可报表难看，也要帮经销商把库存消化掉。

舍得是这么干的，茅台也是这么干的。 区别在于，茅台半年还能赚 445 亿，舍得就只能亏钱过日子。

这一轮调整里，受伤最深的是 300 到 800 元的次高端价格带。

这个价位很尴尬：往上够不着茅台五粮液那种 " 硬通货 "，往下又不像光瓶酒那样接地气。 商务消费砍半之后，次高端是最先被砍掉的支出。

舍得、水井坊、天佑德，全是这个价格带的选手，业绩一个比一个难看。

反观茅台，飞天这个超级单品依然有极强的金融属性和社交属性，即便行业寒冬，它也只是 " 少赚 "，不会 " 亏钱 "。

这就是龙头和二线品牌在周期里的差距。

回到开头的那个问题：4 家全绿，是不是意味着白酒行业彻底崩了？

茅台的下滑是 " 主动选择 " 的结果，是渠道重构的阵痛；舍得的下滑是 " 被动挨打 " 的结果，是次高端价格带的整体塌陷。 两者性质完全不同。

而今世缘二季度单季营收和净利润其实是正增长的，说明区域龙头在各自地盘上还有韧性。

行业里真正难受的，是那些 " 夹在中间 " 的玩家：比上不足，比下也不是真便宜。 这一轮调整，本质上是在重新划分白酒行业的座次。

中报季才刚刚开始，五粮液、汾酒、泸州老窖、洋河的正式中报还没出。 等这些大头都交卷了，2026 年白酒上半年的真实底色才会完全浮出水面。

从已经交的 4 份答卷看，白酒这个曾经最稳的赛道，确实在进入一个过去十年都没见过的阶段。 赚钱没以前容易了，这是不争的事实。 手里握着白酒股的投资者，需要重新掂量一下：你买的是那个 " 永远涨 " 的白酒，还是现在这个 " 会亏钱 " 的白酒。

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