@港股研究社原创

8 月 19 日，华润啤酒公布 2026 年中期业绩。

数据显示公司上半年综合营业额 242.4 亿元，同比增长 1.2%；股东应占溢利 51.69 亿元，同比下降 10.71%。

虽然股东应占溢利有所下降，但公司的实际经营状况还需要更全面的分析。

2026 年上半年公司确认的投资搬迁特别收益约 0.8 亿元，2025 年同期为 8.27 亿元；啤酒业务扣除投资搬迁协议收益后，EBIT 为 71.19 亿元，同比增长 1.2%。同期经营活动现金流入净额达到 67.29 亿元，同比增长 5.6%，营业额与经营现金流均创过去六年同期新高。

更能解释华润啤酒经营状态的，是销量和产品结构。

上半年啤酒销量约 660 万千升，同比增长 1.7%；啤酒营业额 236.7 亿元，同比增长 2.2%；平均销售价格提高 0.5%。同期全国规模以上企业啤酒产量只增长 0.2%。行业总量几乎停在原地，华润啤酒仍然维持量价同升。

华润啤酒的半年报提供了一个观察中国消费龙头的典型样本：成熟行业没有充裕的自然增量，企业需要从份额、产品结构、渠道效率和品牌资产中一点点寻找增长。

整体上华润啤酒上半年的表现算不上高速，却透露出另一种经营质量——规模仍在扩张，高端化仍在推进，现金创造能力也并没有随着利润表的波动明显转弱。

总量接近天花板后，

啤酒龙头比拼的是 " 每一升酒的价值 "

中国啤酒行业已经连续多年处于总量平稳甚至收缩阶段。2025 年，全国规模以上企业啤酒产量 3536 万千升，同比下降 1.1%；中国酒业协会预计，同期规模以上啤酒企业销售收入约 1800 亿元，同比增长约 4%，利润约 305 亿元，同比增长约 18%。

目前中国啤酒行业，产量下降、收入增长、利润增速明显快于收入。当前啤酒企业已经很难依赖消费者 " 多喝几瓶 " 获得增长，产品结构和经营效率开始承担更多利润贡献。

2026 年上半年，该趋势继续延伸。全国规模以上企业累计啤酒产量 1936.2 万千升，同比增长 0.2%；华润啤酒销量增长 1.7%，高于行业整体增速。

更关键的是，次高档及以上啤酒销量增长超过 10%，占总销量比例升至 26% 以上；普高档及以上产品销量增长约 15%。喜力销量增长超过 20%，老雪增长超过 40%，红爵增长超过 80%。二季度上市的雪花金冠、雪花德式小麦、勇闯天涯 superDry 超干生啤三款新品，合计贡献次高档及以上产品增量超过 7%。

高端化仍然有效，但难度明显提高。2025 年华润啤酒次高档及以上产品占整体销量已接近 25%，喜力销量增长近两成，老雪增长六成，红爵实现翻倍增长；今年上半年，这几条产品线继续维持增长，说明高端化并非单个季度的促销结果，实际上已经在形成一定连续性。

这种连续性很重要。因为在消费趋于理性的环境里，单纯提高价格越来越难；消费者会比较品牌、口感、包装、社交属性和具体饮用场景。高端产品必须提供足够清晰的消费理由，价格才能被接受。

同行数据提供了一定的参照。嘉士伯 8 月 19 日公布的半年报在销量、收入和利润上均低于分析师预期，中国市场需求疲弱以及极端天气成为主要拖累因素之一。全球大型酒企同样面对啤酒消费放缓的问题，嘉士伯甚至通过 Britvic 扩张软饮料业务，以降低对传统啤酒增长的依赖。

华润啤酒能够在相似的需求环境中维持销量和吨价增长，经营优势更多来自产品梯队、全国渠道覆盖以及本土市场执行能力。对于一个年销量超过千万千升的啤酒企业来说，1 个百分点左右的销量变化已经对应相当大的绝对规模，继续守住大众产品，同时让更高价格带占比缓慢上升，比短期追求激进提价更具持续性。

高端化进入品牌分层期，

渠道效率开始比单纯提价更重要

华润啤酒目前比较清晰的变化，是高端产品开始形成分工。

其中喜力承接国际高端品牌形象，并围绕 F1、欧冠、电音等场景持续营销；老雪凭借强烈的地域文化和产品辨识度扩大市场；雪花金冠、德式小麦、superDry 等新品补充不同口味和价格带。2026 年上半年，公司还推出雪花原浆，并继续经营黄山、力加等区域品牌。

产品矩阵扩大以后，高端化对单个爆款的依赖会降低，多品牌覆盖不同消费理由的能力变得更重要。所以华润啤酒没有在需求偏弱阶段大幅削减投入。管理层在业绩会上表示，上半年公司增加了主流中档产品以及新品培育投入；生产成本同比上升约 2%，主要受包装材料价格上涨影响。

华润啤酒做的这一决策会牺牲部分当期利润，同时也有工业消费品企业的现实考虑。啤酒生产存在明显规模效应，产能利用、物流半径、终端密度都会影响单位成本。若企业为了利润率收缩大众产品，销量下降又可能反向削弱供应链效率。赵春武在业绩会上反复强调 " 规模 " 的重要性，也与这种经营特征相吻合。

渠道端的变化如下：白酒业务已经明确推进电商、即时零售和终端数字化运营；啤酒业务则通过新品、区域产品以及体育、音乐等消费场景增加消费者触点。中国酒类消费的购买路径越来越碎片化，传统经销网络之外，线上平台和即时履约正在承担更大的终端连接功能。

华润啤酒拥有全国性供应链和经销体系，规模优势能否转换成更快的补货、更高的终端效率和更精确的产品投放，将影响下一阶段高端化的质量。

成本压力则仍需正视。公司上半年毛利为 115.51 亿元，低于 2025 年同期的 117.04 亿元；销售及分销费用则由 37.39 亿元增加至 38.11 亿元。产品升级、包装成本和营销投入同时存在，意味着高端产品销量增长还需要进一步转化为利润率。

对于华润啤酒来说，下半年比收入增速更有信息量的指标，可能是产品结构改善能否逐步覆盖成本与费用增长。

白酒仍是报表短板，

" 啤白协同 " 需要进入财务验证阶段

2026 年上半年，华润啤酒白酒业务营业额 5.7 亿元，同比下降约 27%；EBITDA 为 8400 万元，EBIT 亏损 2.81 亿元。公司于 2023 年完成金沙酒业 55.19% 股权交割，此后持续推进 " 啤 + 白 " 业务布局。

目前来看，相比已经形成稳定现金流的啤酒业务，华润啤酒的白酒板块仍处在明显的调整期。" 啤 + 白 " 的业务布局没那么容易实现，行业环境更是给这场整合增加了难度。

中国酒业协会与毕马威联合发布的《2026 中国白酒市场中期研究报告》显示，2026 年 1 — 6 月受访企业中，74.8% 的企业营业额下降，86.7% 的企业营业利润下降，74.1% 的企业客单价下降；报告同时指出，经销商与终端仍处于主动去库存、缩减链路的过程中。

可见金沙当前更重要的任务，是恢复渠道秩序和终端盈利能力。

华润啤酒管理层透露，金沙、景芝自 2025 年下半年以来持续推进降本增效和渠道库存治理，上半年白酒实际动销已有改善，但尚未充分体现于财务报表；金沙计划在 9 月推出 " 精品摘要 "，同时增加与啤酒渠道匹配度较高的光瓶酒产品。

" 啤白协同 " 也到了需要经营结果回答问题的阶段。啤酒拥有庞大的终端网络、供应链体系和区域销售组织，理论上可以为白酒提供渠道资源；可白酒的消费频率、价格体系、经销商利益结构和品牌塑造方式又与啤酒存在较大差异。

如果资源共享能够降低获客成本、改善库存周转、增加终端覆盖，协同效应才会逐渐进入利润表和现金流量表。

风险同样清晰。2025 年华润啤酒已对白酒业务计提约 28.77 亿元商誉减值，截至 2026 年上半年，白酒相关商誉仍有约 45 亿元。

因此，观察白酒经营改善，相比于销售收入，批价稳定、库存下降、渠道盈利和亏损收窄其实都更具参考价值。短期扩张速度慢一些，并不影响长期布局；长期亏损和持续占用资源，则会降低整个酒类平台的经营效率。

中国啤酒行业很难重新复制依靠总量扩张获得高速增长的阶段。成熟行业最难的增长，是在没有行业红利时继续长大。难得的是，行业几乎没有新增销量，龙头依然在一点点扩大份额，并尝试把每一升啤酒做得更有价值。

行业未来几年更大的分化，可能来自几项长期能力：大众产品能否守住规模，高端品牌能否持续扩大消费人群，新品能否从营销热度进入稳定复购，供应链和渠道能否在更碎片化的消费场景里保持效率。

接下来针对华润啤酒需要观察的指标也越来越具体：喜力、老雪和新品能否延续结构升级，成本压力能否被运营效率消化，金沙的库存和渠道治理能否逐步表现为亏损收窄。

* 本文内容仅基于公开资料梳理行业发展趋势，不构成任何投资建议。