经济观察报 见习记者 刘思璇

8 月 20 日，阿里巴巴披露最新一季财报，至此 BAT 的中期成绩单全部出炉。三家中国头部互联网公司在云生意上展现出不同打法和态度：阿里看重云的盈利前景，是三家之中唯一把云盈利单拆、亮出账本的；百度在净利润骤降近七成之际仍押注云，一边用萝卜快跑把算力长在自有场景里，一边借昆仑芯与行业方案对外输出；腾讯延续不单列云收入的惯例，把云融入游戏、广告与微信的生态。

需求结构的变化让卖算力成为厂商们最确定的方向之一。据国际市场调研机构 Omdia 在 5 月发布的《中国 AI 云市场份额 2025》报告，推理任务在 AI 计算中的占比将从 2025 年的 55% 升至 2027 年的 80% 以上，算力的计价单位也从 "GPU 时 " 转向 Token（词元）消耗。

需求猛涨，供给仍紧，算力从自用成本变成可出售的商品，云厂商们试图在财报中讲出新故事。

腾讯：算力融入生态，单卖不是重点

腾讯二季度收入 2048 亿元，同比增长 11%，增长主要来自两项现金牛：本土市场游戏收入 473 亿元，同比增长 17%；营销服务收入 436 亿元，同比增长 22%。依托这两项业务，腾讯有底气在算力上大幅投入——二季度资本开支 528 亿元，同比大增 176%，接近去年同期的三倍；自由现金流因此转负 138 亿元，若剔除算力采购的预付款，则为 376 亿元的正值。

在财报中，腾讯云业务被纳入金融科技与企业服务分部展示：二季度该分部收入 603 亿元，同比增长 9%，主体是支付与理财，云业务的具体数字并未被明确披露。可窥见云增速的，只有管理层在业绩电话会上的定性表述：云收入增速 " 从一季度的同比高双位数提升至二季度的低二十位数 "，在三家中处于最低区间。

这样的增速与腾讯对云的定位不无关联。财报提到，企业服务收入的增长 " 受云服务收入增长所驱动，得益于 AI 相关服务需求上升 "；马化腾在业绩公告中进一步阐明：大幅增加算力采购，" 将助力我们把应用及模型的使用转化为收入 "。换言之，腾讯的逻辑是先靠游戏、广告的 AI 提效赚取利润，再通过应用与模型的调用，把需求转化为云收入。混元大模型 Hy3 在 OpenRouter 等平台的调用量位居全球前列。

云于腾讯，是应用与模型调用之后自然长出来的结果，对外单独售卖并非重心。电话会上，关于资本开支在腾讯云等不同业务间的分配逻辑，腾讯首席战略官（CSO）James Mitchell 回应未来几个月模型训练会排在第一优先级，其次是提供推理算力 " 接入 WorkBuddy 的第三方模型运行 "；他还表示，在现有算力变现渠道里，" 依托 WorkBuddy 产生的 Token 计费业务 " 为腾讯创造着最长期、稳定的商业价值，算力资源因此倾斜。

百度：新引擎拉动不了旧引擎

百度的季报出现多项指标下滑。二季度总收入 313 亿元，同比下降 4%；归属百度的净利润 23 亿元，同比下降 68%；在线营销服务持续乏力，收入 131 亿元，同比下降 19%。

2 月底披露百度 2025 全年业绩时，李彦宏曾表示，在可预见的未来，核心 AI 新业务将成为百度整体业务的主要部分。如今看来，新引擎已然稳定运转：智能云基础设施收入 73 亿元，同比增长 50%，其中 GPU 云收入同比增长 283%，连续四个季度保持三位数增长；核心 AI 新业务收入 125 亿元，同比增长 25%，连续两个季度占百度一般性业务收入的一半。李彦宏在电话会上表示，核心 AI 新业务的增长势头 " 印证了百度从以互联网为核心的公司，转型为以 AI 为先的公司 "。

然而，核心 AI 新业务仍处于高投入、低毛利阶段，收入增长向利润转化乏力；叠加在线营销的压力，造成了总体净利润大幅下降。

从应用场景看，百度的算力主要输往自有场景与对外赋能两方向。自有场景端，萝卜快跑已覆盖 28 座城市、累计自动驾驶里程超 3.5 亿公里，其数据闭环、模型训练与云端协同均运行在百度智能云之上，两者相互提供技术演进支持；对外赋能端，据国际数据公司 IDC 在 7、8 月先后发布的两份市场份额报告，百度智能云居中国具身智能 AI 云市场第一、中国金融行业生成式 AI 市场第一。

作为百度云业务在 AI 算力层面的底座，昆仑芯同样是投资者关注的重点。李彦宏在电话会上称，昆仑芯目前已完成三代 AI 芯片的研发与商业化，在二季度进一步覆盖了主流模型新版本。此外，百度高管在电话会上回应了昆仑芯上市进展，流程正在努力推进中，一旦有更多可披露信息将第一时间向市场同步。6 月底有外媒报道，昆仑芯在确定 IPO 投资者时，优先选择愿意采购其芯片的机构，部分参与认购的机构被要求购买价值相当于其认购金额 3 至 7 倍的昆仑芯芯片。

阿里：云赚钱，千问烧钱

阿里 2027 财年第一财季业绩（对应自然年 2026 年第二季度）中，收入 2689.53 亿元，同比增长 9%，是三家中集团收入规模最大的一家。

阿里云外部商业化收入同比增长 45%，创 22 个季度新高；AI 相关产品收入占外部云收入的 35%，连续第 12 个季度保持三位数增长。

本季的一个变化是阿里重组了分部，将云智能集团与自研芯片公司平头哥合并为 "AI 云与算力服务 "，单季收入 484.37 亿元，同比增长 45%；经调整 EBITA（税息折旧及摊销前利润）同比大增 133%，利润率升至 12%。借着这次重组，阿里第一次把卖算力的盈利，从烧钱的模型业务里拆出来单独列示。

在财报的另一端，一些长在云上的业务并没能交出好看的数字。新设的 "AI 实验室与应用 " 分部，涵盖千问 App、千问办公与模型实验室，单季经调整 EBITA 亏损 138.61 亿元，约为云分部利润的 2.5 倍，集团经营利润同比下降 57%。也就是说，云赚的钱不足以填满模型烧出来的缺口。

不过，部分亏损没有拖慢投入的落地。本季度，最新一代 AI 处理器真武 M890 通过阿里云在超 650 家外部客户中实现商用；大规模 AI 数据中心交付周期压缩至 100 天；2.4 万亿参数的 Qwen3.8-Max 宣布开源，这也是阿里千问首次将 Max 级别旗舰模型对外开放权重。

各自的战场

向算力加紧投入，是三家在过去财季中不约而同的动作。

腾讯二季度资本开支 528 亿元、同比增长 176%，腾讯总裁刘炽平在业绩电话会上解释为在算力上进行大规模投入；阿里 676.78 亿元、同比增长 75%，吴泳铭称，"AI 算力投资回报确定性非常高 "；百度 113.9 亿元、同比增长约 200%，百度首席财务官（CFO）何海建在业绩上表示当前仍处在 AI 投资周期中，百度将坚定地投入。但横向比较，在云这门生意上，各家给出的战略权重、希望获得的回报有些许不同。

云以什么样的方式被写进财报，是三家账本最直接的差异。阿里将云与算力单列并披露盈利，百度把云单列为智能云基础设施一项，腾讯延续惯例将云并入金融科技及企业服务分部。披露口径的松紧，恰与云在各自战略中的权重对应：阿里将云视作可独立核算的第二曲线，百度把云作为广告失速后的新增长点，腾讯则让云更多服务于自身生态。

以什么来支撑这笔重投入，腾讯有游戏与广告两项现金牛兜底，算力开支尚在可承受范围；阿里云自身已能盈利，但所赚利润随即回填千问的亏损；百度缺少可依赖的现金牛，净利润大降，算力投入一边通过昆仑芯外售回收，一边由萝卜快跑等自有场景承接。

云是重资产生意，投入能否收回，直接关联到后续更为长期的财报表现。

关于这一点，三家回应的明确程度略有差异：

阿里吴泳铭在电话会上称，假设目前 AI 产品的平均毛利水平可以维持，叠加自研芯片占比提升带来的毛利率改善，"CAPEX（资本开支）可以实现在三年之内回本 "，未来有望缩短到 2.5 年甚至 2 年。

在回应市场对自由现金流转负的担忧时，腾讯刘炽平解释，投向 AI 原生业务的资本开支主要是今年、明年 " 一次性 AI 集中投入 "，算力开支不会长期维持高位。

百度何海建则表示，不同 AI 投资项目的回报周期各不相同，部分项目需要更长时间才能兑现，百度 " 对投资回报有较好的预判，有信心持续提升投资效率 "。

（作者 刘思璇）

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