文 | 欧阳千里 酒水行业研究者

君看一叶舟，出没风波里。

近日，今世缘发布 2026 年半年度报告，营收 64.35 亿元，同比下降 7.41%，净利润 20.82 亿元，同比下降 6.60%。

据一季报及半年报测算，第二季度实现营收 21.13 亿，同比增长 14.11%，净利润 6.97 亿，同比增长 19.17%。

业绩出炉后，不少朋友和我交流看法，基本上都是 " 老生常谈 "，比如省内占比过高、高端失守、低端补位等，再比如合同负债腰斩、应收票据大增等。还有朋友问我，今世缘何时能 " 触底反弹 "。

这些天，我一直在思考这些事情。忽然意识到，从今世缘的角度回答 " 触底反弹 " 难以说清楚，但是换个角度就能豁然开朗。目前来看，今世缘的兴衰与洋河深度绑定。

财报里的 " 跟随者困境 "。

今世缘的半年报，处处可见渠道端的寒意。

合同负债（经销商预收款）从年初的 17.08 亿元骤降至 8.42 亿元，降幅高达 50.68%。在白酒行业，合同负债是企业的 " 蓄水池 "，一定程度上是经销商信心的晴雨表。半年报腰斩，意味着渠道商提前打款的意愿降低，终端动销的压力已从经销商传导至厂家。

与此同时，以银行承兑汇票为主的应收款项融资大增 163.48%，达到 6949.94 万元。一边是预收款锐减，一边是票据结算激增，两项此消彼长，说明在本轮调整中，经销商话语权变强。

另外，更深层的问题在于结构。基于公开信息推算，今世缘特 A+ 类产品（出厂指导价 300 元以上）营收 37.43 亿，同比‌下降 13.19% ‌，特 A 类产品（100 — 300 元）营收 23.07 亿，同比增长 3.36%。

公司特 A+ 类（高端及次高端）收入仍占主导，管理层对国缘 V 系的定调是 " 深耕高端圈层守护品牌价值 "。相反，300 元以下的特 A 类、A 类产品成为放量主力。另外，公司开始针对 " 年轻、女性群体微醺需求 " 研发新品，挖掘潜在消费客群。这种 " 高端失守、低端补位 " 的结构下移，与洋河梦之蓝系列在千元价格带承压的处境，如出一辙。

二十年来 " 摸着洋河过河 "。

今世缘跟随洋河发展，不是偶然，而是写在企业基因里的路径依赖。

2003 年，洋河推出蓝色经典（海之蓝、天之蓝），以绵柔浓香 " 立足江苏、面向全国 "；2004 年，今世缘创立国缘品牌，切入中高端赛道。

2009 年，洋河借上市东风推出梦之蓝 M3、M6、M9，成功占位千元价格带。反观今世缘，2009 年推出国缘 V6 献礼国庆六十周年，2018 年将 V3、V6 作为战略产品升级上市，V9 在 2019 年正式推出。

产品矩阵上，国缘对开、四开直接卡位天之蓝、梦之蓝 M3 的价格带，国缘 V 系列则对标梦之蓝 M 系。基于此判断，在每一次消费升级的浪潮中，洋河总是那个 " 趟路 " 的人，而今世缘则是 " 跟随 " 的人。

这种模式，在行业上行期堪称完美策略。洋河承担市场教育的成本，今世缘享受品类扩张的红利。但是，在行业下行时，洋河一旦减速，同在江苏的今世缘所感受到的压力，远比想象中要大。

省内市场，一荣俱荣，一损俱损。

今世缘的省内依赖度，放大了这种联动效应。

半年报显示，公司省内六大区（淮安、南京、苏中、苏南、盐城、淮海）合计贡献约 57.62 亿元，占比高达 89.5%；省外市场仅 6.73 亿元，占比约 10.5%。

江苏市场，是洋河与今世缘共享的 " 渠道生态池 "。洋河的深度分销模式曾让蓝色经典铺满江苏的每一个角落，但在行业调整期，这种模式会让库存高企、价格倒挂的问题不断加剧。当经销商们忙着去库存、回笼资金时，江苏市场的 " 水温 " 便会下降。

回到市场来看，今世缘与洋河的诸多产品处于同一价格带，面对的几乎是同一批经销商和同一类消费者。洋河的库存压力，必然通过渠道资金链、终端陈列位、消费者心智等维度传导给今世缘。半年报中 " 省内持续深耕，省外周边突破 " 的表述很清醒，在当前的环境下，不是不想出去，而是很难出去。

高端化，V 系能摆脱 M 系的影子吗？

我想，今世缘很早就意识到跟随战略的风险。近年来，公司力推国缘 V9，主打 " 清雅酱香 "，试图以香型差异化跳出浓香的同质化竞争，在千元价格带建立独立话语权。

但问题是，差异化发生在洋河占领酒商、酒友心智之后。在江苏高端商务宴请场景中，梦之蓝 M6+、M9 早已完成心智占位，国缘 V 系列更多被视为 " 江苏高端白酒的另一种选择 "，而非 " 第一选择 "。半年报中，V 系列的任务是 " 守护 " 而非 " 进攻 "，恰恰是这种判断的印证。

更现实的是，当洋河因经济、行业及自身周期调整时，今世缘很难独善其身。千元价格带的消费场景对经济景气度极度敏感，且消费者更倾向选择全国性名酒作为 " 安全牌 "。洋河的 M 系列尚且承压，作为区域龙头的 V 系，自然更难突围。

止跌的关键，短期看洋河，长期看自己。

那么，今世缘何时能止跌？

短期来看，答案可能不在今世缘自己手里，而在洋河。洋河何时完成去库存、挺住价格盘、恢复渠道信心，决定了苏酒渠道生态何时回暖。作为老二，今世缘很难在老大调整时逆势增长，这不是能力问题，而是生态位问题。合同负债的恢复、经销商打款意愿的回升，很大程度上要看洋河的脸色。

但长期来看，今世缘必须回答一个更现实的命题，如果洋河一直调整，自己是否走出独立行情？很显然，半年报给出的答案并不乐观。

省外市场 10.5% 的占比，说明全国化远未成功；V 系高端化仍需时日；过度依赖省内、绑定洋河渠道生态，让公司在行业下行期缺乏缓冲垫。

今世缘的半年报，本质上是一份 " 苏酒老二 " 的体检报告。它证明在白酒行业，跟随者可以享受老大教育市场的红利，但也必须承担老大调整时的连带阵痛。

今世缘能否止跌，短期内关键看洋河，但更长远的命题是，这条摸了多年的河，今世缘终究要学会自己渡。（欧阳千里）

PS，个人观点，仅供参考。或许等待洋河股份半年报公布后，这篇稿子更具可读性。