来源：道口财经

互联网巨头又烧钱了。

这回不是为了抢社区团购的几毛钱利润，是为了抢 AI 时代那张入场券。

上周，阿里公布财报。二季度资本开支 677 亿，同比涨 75%；而此前的腾讯的数据则是 528 亿，同比涨 176%。两家加一起，一个季度砸掉 1200 亿。

不仅仅这两家，高盛预测，今年阿里、百度、字节、腾讯四家合计 capex 要冲 1000 亿美元。

这钱烧得，比当年外卖大战、打车补贴狠多了。只是这回没人喊 " 垄断 "，反倒都喊 " 值得 "。值得吗？得看钱去哪了？

钱去哪了？

先说阿里。

677 亿，主要砸在三件事上：建数据中心、买 GPU、养自研芯片。阿里去年 2 月宣布三年 3800 亿投资计划，到 6 月底已投 1900 亿，进度过半。平头哥的真武芯片已服务 650 多家客户，新一代 M890 超节点下半年放量。

阿里 CEO 吴泳铭的话说得笃定：AI 算力 capex 回报确定性非常高，三年回本，未来缩到 2.5 年甚至 2 年。

可账面是另一回事。阿里云收入加速增长 45%，AI 相关产品连续 12 个季度三位数增长——这面确实漂亮。但 "AI 实验室与应用 " 板块，单季亏损从 32 亿暴增到 139 亿，全是千问 App 的推理成本在烧。一个季度烧掉 139 亿，烧的是用户增长，还没换来等量的收入。

再说腾讯。

528 亿，远超市场预期的 321 亿，直接把自由现金流干到 -138 亿。钱花在哪？腾讯自己说得很直白：AI 相关预付款，用于 Hy 模型升级、WorkBuddy 和 CodeBuddy 推理、微信 AI 项目、云服务需求。

翻译一下：买算力，自己先用，用完的剩的，再卖出去。

不同花法？

两家都在烧钱，烧法不一样。

阿里可以说是是 " 全栈铺路派 "。

从芯片到模型到应用，全栈自研，重资产到底。平头哥造芯片，阿里云建算力中心，千问做模型，千问办公和千问 App 做应用——每一层都自己干。吴泳铭的原话：AI 时代最大的超级应用，就是以 AI 算力为核心的 AI 云平台。

这套打法的底层逻辑是：基建归我，流量归我，钱最终也归我。缺点也明显——重，每层都烧钱，千问 C 端一个季度烧 139 亿还看不到回报拐点。

腾讯则看起来是 " 先用后卖派 "。

总裁刘炽平的那段话才是关键：先把算力自用于建模型、开发应用，剩余算力对外出租，" 此前下达的部分算力订单，如果售出可以较几个月前的采购价高出 30% 以上的利润 "。

翻译成人话：腾讯在当算力的二道贩子。低价囤 GPU，自己跑模型和应用，跑完的闲置算力加价三成卖出去。这生意模式，似曾相识——和早年电信运营商低价拿带宽、再分包转卖给 ISP，一个路子。

阿里赌的是 " 基础设施归我 "，腾讯赌的是 " 算力差价归我 "。一个当地主，一个当二房东。

凭啥敢烧？

两家敢这么烧，底气来自同一个判断：AI 算力会持续紧缺。

吴泳铭说，2030 年之前看不到 AI 算力紧缺有任何改变。这话翻译成投资语言就是：现在囤的算力，未来只会更值钱。相当于在通胀预期下囤硬通货。

这判断对不对，没人知道。但它决定了一个残酷的逻辑：谁现在不烧，谁未来就没桌上牌。算力是 AI 时代的石油，现在不占油田，以后只能去别人那儿买油，价格还得别人定。

所以这轮 capex 激增，不是冲动，是不得不为。互联网的人口红利吃完了，电商的增长见顶了（阿里中国电商收入同比降 8%），游戏再猛也撑不起下一个十年。两家都清楚：手上这把牌，要么打 AI，要么等着慢慢贬值。

什么信号？

先说好的。

算力链要爽。两家合计一个季度 1200 亿的 capex，大半流向数据中心、服务器、GPU、光模块、液冷。国产算力链下半年业绩兑现的概率极高。这对 A 股的算力板块，是实打实的增量。

云市场要洗牌。阿里云增速 45%、腾讯云靠 AI 增量拉动，AI 时代的云市场不是 " 三足鼎立 " 能形容的——有算力的吃肉，没算力的喝汤。中小云厂商如果没有自建算力，未来只能给巨头当渠道商。

再说坏的。

利润要承压。阿里经调整 EBITA 同比降 30%，腾讯 Non-IFRS 经营利润增速从 19% 被 AI 拖到 9%。资本市场对 " 用利润换增长 " 的耐心正在变薄——美股市场已经在对 AI 巨头的 capex 回报率挑刺，中概股这边的拷问只会更狠。

更值得警惕的是 " 军备竞赛 " 的囚徒困境。两家都不敢停，停了就掉队；可都这么烧下去，万一 AI 应用的商业化兑现速度跟不上算力投入，泡沫怎么收场？千问一个季度烧 139 亿、腾讯自由现金流转负——这些数字放在三年后看，要么是 " 战略远见 "，要么是 " 过度投资的铁证 "。

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【后记】

写完这篇，有个问题一直挥之不去。

这场 AI 军备竞赛，和以往中国互联网经历的所有 " 烧钱大战 " ——外卖、打车、社区团购——有一个根本不同：以前的补贴，烧的是 C 端，几块钱配送费、几毛钱红包，至少让老百姓薅了几年羊毛；这回烧的是 B 端，1200 亿一个季度，流向的是英伟达的 GPU 账单、数据中心的电费、自研芯片的流片费。

钱没有流到普通人手里。

以前的补贴大战，本质是互联网巨头用 VC 的钱，补贴老百姓的消费习惯，最后靠垄断赚回来——至少中间有个 " 普惠 " 的假象。这轮 AI capex，是巨头用股东的利润，补贴算力基建，赌的是未来 AI 应用的变现——老百姓连羊毛都没得薅，只是看着财报上的亏损数字越来越大，股价上下波动。

更值得警惕的是这轮竞赛的 " 囚徒结构 "。阿里不能停，停了千问就掉队；腾讯不能停，停了 Hy 就出局；字节、百度同理。没人敢先收手，那就只能一起往里加注。可牌桌上有一个常识：所有人都不敢停的牌局，要么是所有人都在赢，要么是所有人都在输。前者几乎不存在，那就得做好后者的准备。

吴泳铭说 "2030 年之前看不到算力紧缺有改变 "。这句话翻译过来更刺耳：未来四年，还得这么烧。四年烧掉的钱，按现在的增速，是万亿级别。万亿级别的投入，需要万亿级别的回报才能闭环。AI 应用的市场，到 2026 年的今天，还看不到任何一款产品能撑起这个量级的收入。

千问在烧、元宝在烧、小微在灰测、CodeBuddy 在抢开发者——全行业都在用 " 未来的收入 " 给 " 当下的投入 " 打欠条。这些欠条最后能不能兑现，没人知道。但有一个确定：如果兑现不了，买单的不是吴泳铭，不是马化腾，是每一个在二级市场用真金白银给 "AI 叙事 " 投票的人。

地主和二房东的牌局还在继续。只是这回的赌注，比当年的外卖大战大了三个数量级，而坐在牌桌底下的散户，连牌都看不见。

这才是最该警惕的地方。