江苏佳饰家新材料集团股份有限公司（以下简称 " 佳饰家集团 "）近日递交主板 IPO 招股书，拟发行不超过 4500 万股，募资约 7.7 亿元。

公司以浸渍纸等纸基新材料为核心，为兔宝宝、莫干山、千年舟等下游人造板及定制家居品牌提供表面处理材料，属于典型的 To B 配套企业。公司在营收稳步增长的同时，出现盈利波动、客户高度集中、利润下滑等。

规模扩张背后是大客户依赖

佳饰家集团由刘建文、朱志华二人创立并实际控制。报告期内，公司通过收购柳州、崇州、临沂、嘉兴等地子公司及新设生产基地，完成了对主要人造板产业聚集区的覆盖，并引入下游客户兔宝宝旗下的兔宝宝投资作为战略股东（发行前持股 4.84%）。

据招股书援引行业数据，市场整体仍较为分散，2022 年我国浸渍纸产值约 348 亿元，公司 2025 年市场占有率约 4.45%，营收 18.95 亿元、扣非净利 1.63 亿元，均居行业首位。

从收入结构看，浸渍纸仍是绝对主力。2025 年公司主营业务收入 18.83 亿元，其中浸渍纸 11.07 亿元、占 58.81%，浸渍纸复合材料（俗称科技木皮）4.18 亿元、占 22.20%，人造板 1.23 亿元、占 6.54%，其余为水性油墨、PET 膜等其他产品。值得注意的是，浸渍纸收入占比已由 2023 年的 67.74% 降至 2025 年的 58.81%，产品多元化趋势明显，但核心品类依赖度依然偏高。

地区分布方面，境内销售占绝对主导，华东与华南地区合计贡献超 65% 收入，2025 年达 68.72%，主要受益于两地人造板产业集群成熟、供应链完善；境外收入占比极低，主要销往土耳其、韩国、印度等国，未形成规模效应。

更突出的隐忧在于客户集中。2023 年 -2025 年，公司前五大客户销售收入占比分别为 50.38%、55.95% 和 68.48%，其中仅兔宝宝品牌渠道就分别占 29.84%、30.50% 和 35.98%。前五大客户占比三年内提升逾 18 个百分点，意味着公司订单越发依赖少数头部品牌——一旦主要客户调整采购模式或转向竞争对手，业绩稳定性将直接承压。而值得注意的是，兔宝宝、欧派今年以来的净利润均已出现了下降。

营收三连增难掩盈利波动

财务数据显示，2023 年至 2025 年，公司营业收入分别为 15.90 亿元、16.00 亿元和 18.95 亿元，三年增长平稳；归母净利润分别为 1.47 亿元、1.35 亿元和 1.68 亿元。拆解后可见明显波动：2024 年营收仅微增 0.66%，归母净利润却同比下降 8.5%（扣非后下降 4.6%），呈 " 增收不增利 "；直至 2025 年营收增长 18.4%，净利润才回升至 1.68 亿元。

进入 2026 年，增长态势出现松动。据问询回复披露的管理层报表（未经审计），2026 年上半年公司实现营业收入 8.83 亿元，同比增长 4.75%；但归母净利润 5807.09 万元，同比下降 9.32%，扣非归母净利润同比下降 9.22%。

利润下滑的主因是毛利率压缩：受下游竞争加剧影响，核心浸渍纸产品均价同比下降 5.93%，而同期甲醛、三聚氰胺等主要化工原料采购均价分别上涨 12.73% 和 7.36%，成本端未能同步下行，导致 2026 年上半年浸渍纸毛利率降至 21.09%，同比下降 2.32 个百分点。

资产质量同样存有压力。报告期各期末，公司应收账款账面净值分别为 3.05 亿元、3.62 亿元和 3.49 亿元，2024 年一度较上年增长 19%，占流动资产比重最高达 33.99%；存货账面净值由 1.62 亿元增至 1.75 亿元，存货跌价准备计提比例由 5.16% 升至 9.19%。

此外，2025 年经营活动现金流量净额 3.98 亿元，较 2024 年的 1.57 亿元大幅跳升，与当年 1.68 亿元净利润形成较大背离，其可持续性有待观察。公司研发费用率仅 1.55% 至 1.66%，低于部分可比公司，在功能性、净醛等升级需求上的投入强度相对有限。

募资 7.7 亿元但上市前分红

此次 IPO，公司计划将约 6.69 亿元募集资金投入 " 智能绿色工厂建设项目 "（项目总投资 10.45 亿元），另有 7147 万元用于研发中心及信息化建设，还有 3000 万元用于补充流动资金。

但扩产面临消化压力：报告期内公司浸渍纸整体产能利用率在 78.63% 至 83.55% 间波动，部分新建基地尚处产能爬坡期且已出现亏损（湖北优品源、广西佳饰家 2025 年分别亏损 763.34 万元、330.01 万元）。据测算，募投项目每年将新增固定资产折旧及摊销约 6567 万元，若产能无法及时消化，固定成本将直接侵蚀利润。

上市前的资本分配同样值得关注。2024 年度（决议及分配于 2025 年完成），公司向股东现金分红 5000 万元，相当于当年归母净利润的 37.2%，在申报期仅实施一次分红即大额派现。

与此同时，公司实际控制人刘建文、朱志华通过江苏瀚润、常州润融、常州润盈及直接持股，合计控制发行前 89.51% 的股份，发行后预计约 67%，股权高度集中。前十大股东中，除上述五方外，其余股东持股均低于 5%，无其他主要股东。

为扫清上市障碍，公司近期集中调整了治理结构：2024 年 8 月更换财务负责人（杨学伦离任、陈仕国接任），2025 年 11 月董事刘涛辞职并取消监事会；兔宝宝投资等股东此前享有的对赌及特殊权利条款也已无条件终止。

此外，公司新业务拓展并不顺利——子公司广州熠励发力商业空间市场，2025 年净利润仍为 -553.15 万元；境外收入占比不足 2%，东南亚布局尚处备案阶段。

整体看，佳饰家集团凭借浸渍纸领域的客户积累实现了规模扩张，但盈利能力的波动、对兔宝宝等头部客户的深度绑定，以及上市前大比例分红与高集中度控制权，构成其 IPO 闯关的主要变量。在房地产与家居需求尚未完全企稳、行业竞争加剧的背景下，约 7.7 亿元募资能否转化为可持续盈利，仍需时间检验。（《理财周刊 - 财事汇》出品）

本文源自：理财周刊