变压器保持高盈利，业务占比快速提升

1、公司 2026 上半年营收 4.0 亿元，同比 +21.9%；归母 0.8 亿元，同比 +15.7%；扣非 0.5 亿元，同比 +4.6%。单季度看，公司 2026Q2 营收 1.9 亿元，同比 +13.3%，环比 -12.3%；归母 0.3 亿元，同比 +23.2%，环比 -43.8%；扣非 0.1 亿元，同比 -35.7%，环比 -62.8%。

2、收入端，分板块看，公司 2026 上半年智慧模块化变电站收入 0.88 亿元，同比 +66.7%；GIL 产品及系统服务收入 0.59 亿元，同比 -15.6%，主要系交付节奏滞后；变压器收入 0.41 亿元，占比达 10%，多数来自于海外。

3、毛利端，公司 2026 上半年毛利率达 38.49%，同比 +3.54pct；2026Q2 单季度毛利率达 38.14%，同比 +2.61pct，预计主要系变压器收入占比提升。其中智慧模块化变电站毛利率达 17.95%，同比 +6.53pct；GIL 产品及系统服务毛利率达 38.56%，同比 -9.54pct；变压器毛利率达 41.72%，显著拉动了平均毛利率提升。

4、费用端，公司 2026 上半年四项费用率达 21.30%，同比 -3.26pct，2026Q2 单季度四项费用率达 26.43%，同比 +0.26pct，主要系收入规模有所提升，销售费用率提升较大主要系变压器业务海外扩张产生的代理费和服务费影响。

5、其他方面，公司 2026Q2 末合同负债达 1.67 亿元，同比 +182.1%，环比上季度末 +43.0%，印证当前订单趋势强劲。

6、随着美国业务的持续开展，公司北美及海外订单有望继续攀升，后续交付加速、交付结构质变或对净利润带来较大弹性，我们预计公司 2026、2027 年归母可达 1.8、3 亿元，对应 PE 约 36、22 倍。继续重点推荐

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