市值较高点缩水 85%，锅圈怎么了？

尽管交出了一份营收、净利双增的半年报，锅圈的股价还是没等来回升。

8 月 17 日，锅圈发布了 2026 年中期财报：上半年营收 39.47 亿元，同比增长 21.8%；净利润 2.13 亿元，同比增长 12.1%。

这是自 2025 年走出业绩低点以来，锅圈连续第三个半年度保持 20% 以上的营收增速，但二级市场依然不买账。

8 月 24 日港股收盘，锅圈股价报 1.715 港元 / 股，跌 2.28%。

值得注意的是，前几天（8 月 18 日），锅圈在香港的首家门店正式开业，创始人兼董事长杨明超亲自站台，称该门店将作为海外拓展的 " 试验田 "，承担模型打磨与市场验证功能。但这则消息同样没能激起资本市场的涟漪。

这不是锅圈第一次出现 " 利好出尽、股价照跌 " 的现象。

拉长时间来看，锅圈的股价颓势由来已久：2023 年 11 月以 5.98 港元上市，短暂冲高至 12.34 港元后便掉头向下；2024 年全年几乎单边下跌，2025 年虽有反弹，但始终未能触及最高点的一半；进入 2026 年，跌幅进一步扩大，年内累计已跌去近六成。

图 /AI 辅助生成

业绩在增长，门店在扩张，海外首店也开了，但市场就是不认。锅圈到底怎么了？

01

拦不住的股价下跌，控股股东减持引发的 " 雪崩 "？

年初，锅圈股价本来有一个不错的开局。

1 月底，锅圈发布正面盈利预告，预计 2025 年净利润同比增长 83.7% 至 92.0%；3 月 12 日，" 史上最佳年报 " 落地，全年营收 78.1 亿元，同比增长 20.7%，净利润 4.54 亿元，同比大涨 88.2%；4 月 2 日，董事会又批准了股息政策。

三重利好叠加之下，锅圈股价一路上行，4 月上旬最高时涨到了 4.80 港元，市值也一度达到约 130 亿港元。

然而，转折来得猝不及防。

4 月 15 日，锅圈发布公告，控股股东之一上海锅小圈企业管理中心（有限合伙）与华泰金融控股（香港）订立大宗交易协议，以每股 3.80 港元出售 1.245 亿股，占已发行股本约 4.74%，较当日收盘价 4.31 港元折价 11.8%，合计套现约 4.73 亿港元。

而杨明超正是锅小圈企管的控股股东——也就是说，这实际上是一笔创始人关联主体的减持。

图 / 锅圈官微

减持完成后，杨明超、孟先进、李欣华一致行动人合计表决权由 49.39% 降至 44.66%，仍保持控股地位。

消息一出，市场用脚投票。4 月 16 日，锅圈股价暴跌超 19%；4 月 17 日继续下跌，两个交易日累计跌幅约 25%。此前的涨幅被悉数抹去。

或许是看到了减持带给公司股价的负面影响，4 月 16 日，锅圈在港交所公告，收到了公司控股股东杨明超、孟先进、李欣华、锅圈实业、锅小圈企管、锅小圈科技出局的承诺函：

" 控股股东自愿承诺，自 2026 年 4 月 16 日起的 180 天内（即 2026 年 4 月 16 日至 2026 年 10 月 12 日，包括首尾两日），不以任何方式出售彼等直接及间接持有的本公司股份。"

只是安抚没能止跌，锅圈市场信心已然受损。

此后两个多月里，锅圈股价继续下跌，6 月 25 日盘中最低 1.65 港元，创下上市以来新低；8 月 17 日中报发布当天收 1.98 港元；

换句话说，在短短到四个月的时间里，锅圈的总市值从 130 亿港元缩水到了 50 亿港元左右。

将时间线拉长，锅圈的股价颓势并非始于 2026 年。

2023 年 11 月，锅圈以 5.98 港元发行价登陆港交所。2024 年 1 月，股价一度冲高至 12.34 港元的历史高点，此后便一路震荡下行。

尤其是在 2024 年，从年初到年終锅圈的股价基本上都在一路跌。

年初，2 月份公司 CFO 夏霓在公司上市仅 3 个月后离职，叠加当时 A 股 / 港股微盘股流动性危机大环境，锅圈股价一个月内跌去了超过 30%；年終，11 月 4 日，公司股票解禁当日，股价暴跌 25.09%。解禁前夕，控股股东同样承诺了 6 个月内不减持。

事实上，到 2024 年结束时，锅圈的股价已经较发行价跌去了约七成。

当然，2025 年对锅圈来说，算是某种程度上的修复之年。

业绩如此。2025 年全年营收 78.1 亿元，同比增长 20.7%；净利润 4.54 亿元，同比大涨 88.2%。杨明超自己也说，2025 年是他创办锅圈十年来 " 感觉最好的一年 "。

股价表现也是如此。5 月 8 日，H 股全流通备案完成，盘中一度涨超 16%；7 月 16 日，盈喜次日高开近 15%，盘中突破 4 港元创年内新高；到 8 月 6 日，年内累计涨幅已达 94.29%。不过，全年高点始终未能触及 12.34 港元历史高点的一半。

再到今年，如我们上文所述，锅圈又重新回到了股价持续下跌的漩涡。

也并非管理层不努力。

去年 9 月份以来，公司的回购力度越来越大，频率越来越高—— 2025 年全年约 1.8 亿元，2026 年 4 月新增不超过 2 亿港元额度，仅 2026 年上半年就已回购超 8000 万股 H 股，总对价约 1.92 亿港元。

还有股东分红。

2025 年全年，锅圈股东回报高达 5.7 亿元。2026 年 4 月派发约 1 亿元末期股息后，8 月再次建议派发每股 0.0503 元中期股息，预计派息总额约 1.28 亿元，占上半年净利润的比例接近 60%。

按创始人杨明超及其一致行动人 44.66% 的持股比例计算，仅两次分红对应的现金收益便超过 1 亿元。再加上 4 月减持套现的 4.73 亿港元，杨明超年内获得的现金回报已相当可观。

02

加速开店、拓品类、拓场景，锅圈急寻新增长曲线

当然，抛开跌跌不休的股价和股东们的连续减持，锅圈在业务层面并没有 " 躺平 "。

锅圈的核心生意其实很简单，即向加盟商卖食材。2025 年，锅圈卖给加盟商 62 亿元食材，占总营收的 81.4%。截至 2026 年 6 月底，门店总数达 12198 家，其中加盟店 12190 家，占比接近 100%。上半年新增营业门店 997 家，关闭 365 家，净增 632 家。

但 " 卖货给加盟商 " 这门生意，天花板已经不高。

此前一位锅圈员工曾对媒体坦言：" 内部人都清楚，锅圈火锅虽然业绩繁荣，但主营业务的增长天花板已近在眼前，创新业务才是未来出路。"

这种焦虑在数据上也有体现。2024 年和 2025 年，锅圈每年关闭的门店均在 900 家左右。2026 年上半年，锅圈门店新开 997 家、关闭 365 家。门店 " 大开大关 " 背后，是加盟商盈利能力的考验。

更关键的是，锅圈在今年 3 月公布的年度计划中，预计 2026 年年底门店总数超过 14500 家；然而到了 8 月的中期报告，这个目标被下调至超过 13100 家，仅仅 5 个月，开店目标砍了近一半。

开店放缓的同时，锅圈也在拼命寻找新故事。2025 年以来，锅圈围绕 " 社区央厨 " 战略展开了一系列布局。

首先是门店模型升级，从几十平方米的社区小店，向 150 平方米、200 平方米甚至更大的大店转型。

2026 年上半年已完成 684 家门店的大店模式升级。升级后的门店增设了早餐区、烘焙区、蔬菜水果区等，商品 SKU 从 300 多个增加到 500 多个。杨明超在业绩沟通会上表示，未来有可能做到 400、500 平方米。

其次是场景拓展，目前锅圈不再满足于 " 在家吃火锅、烧烤 " 这一个场景。

2025 年，锅圈战略投资了智慧厨房服务商熊喵大师，启动 " 锅圈小炒 " 新项目。门店不设堂食，主要依托智能炒菜机，最快 2-3 分钟出餐。不同于锅圈食汇主要下沉到乡镇市场，锅圈小炒优先在高线市场布局。

此外，锅圈还推出了露营场景业务，2026 年上半年实现了 96 家露营网点的营业；以及主打农产品的 " 锅圈农场 "。

不过，这些新业务目前仍处于初期市场验证阶段。

从财报来看，2026 年上半年锅圈向加盟商销售产品收入 31.70 亿元，占总收入比重仍高达 80.3%。所以，新业务对其营收的贡献也只能是杯水车薪。

与此同时，锅圈的盈利压力也已显现。2026 年上半年，公司整体毛利率为 21.5%，同比下滑 0.6 个百分点；净利率 5.4%，同比下降 0.5 个百分点。财报将原因归结为两方面：一是金枕榴莲等新品类毛利偏低；二是部分产品原材料价格上涨。

此外，成本端涨幅也已超过营收增速，期内销售成本同比增长 22.8%，销售及分销开支、行政开支分别增长 24.6%、17.7%。

很明显，锅圈正在努力从 " 卖火锅食材 " 变成 " 社区餐饮零售平台 "，但这个转型需要时间，更需要真金白银的投入。在股价持续低迷、现金流承压的当下，新业务能否跑通，仍是未知数。

03

两重更大隐患：一边食品安全，一边加盟商信心

如果说股价下跌是资本市场的短期投票，那么食品安全和加盟商问题，才是悬在锅圈头顶的两把 " 达摩克利斯之剑 "。

先看食品安全。

随着门店规模突破万家，锅圈的食品安全问题呈现密集爆发态势。在黑猫投诉等第三方平台上，关于锅圈食汇的投诉累计已达上千条，主要集中在 " 食材中出现异物 " 和 " 食材日期 " 问题。仅 2026 年以来，公开报道的食品安全事件就几乎没断过。

2026 年 1 月，杭州一位消费者通过外卖平台在锅圈食汇订购食材，收到后发现一盒生产日期为 1 月 12 日、保质期仅 2 天的老豆腐已经过期。

同月，吉林白山一位消费者在锅圈食汇购买毛肚，拆开外包装后发现里面有一只苍蝇。3 月，陕西西安一位网友在锅圈食汇购买的肉类火锅食材上，散装日期竟然标注着 "2026 年 2 月 29 日 "。

进入下半年，事态并未好转。

2026 年 7 月，一位消费者在锅圈食汇线下门店购买的食材中吃出了烟头。商家汇报总部后，总部表示只能赔付 100 元，后拖延到第三天赔付 250 元，又拖延到第四天说不能依据《食品安全法》赔付。

而更让消费者不满的是，锅圈处理问题的态度。从过期豆腐到烟头异物，锅圈总部的回应模式高度一致：将责任切割给加盟门店。显然，这种切割式的回应方式，既消耗了消费者的信任，又寒了加盟商的心。

再看加盟商。

锅圈本质上做的是供应链生意，实行 " 零加盟费 " 模式。加盟商通过考核后，无需缴纳一次性加盟费，由总部提供选址、装修、培训、物流等配套服务，并收取对应服务费用。而加盟商能不能赚到钱，是这门生意的核心命题。

随着门店加密，单店客流被摊薄的风险越来越大。曾有加盟商表示，锅圈前期承诺的 "1.5 公里半径保护 " 政策在实际执行中并未完全遵守，直线距离 500 米以内就有多家锅圈门店，导致日均营业额比加盟之初出现 " 腰斩 "。

关店数据也在说明问题。2024 年和 2025 年，锅圈每年关闭的门店均在 900 家左右。2025 年新开店 2365 家、净增 1416 家，也就是说，一年新开两千多家店的同时，关了将近一千家。2026 年上半年，新开 997 家、关闭 365 家。

对于餐饮零售业态来说，门店规模扩大与加密往往会造成门店相互分流。一旦关店风险扩大，加盟商回本周期拉长，开店意愿也会减弱。更值得警惕的是，锅圈的营业收入有近 80% 直接来自加盟商销售产品。而失去加盟商，则意味着收入和利润双双缩水。

整体而言，锅圈模式的问题在于，其赚的是加盟商的钱，但加盟商赚的是消费者的钱。如果消费者因为食品安全问题不愿意进店，或门店加密导致单店营收持续下滑，加盟商赚不到钱，最终会选择关店离场，而锅圈的整个商业模式，也将随之崩塌。

虽然，近年来锅圈正在努力用大店升级、品类拓展、场景创新来应对这些挑战，但食品安全是底线问题，加盟商盈利是模式根基，这两条线一旦失守，再多的 " 新故事 " 也救不了锅圈。

头图 / 锅圈官微