技术值得尊敬，估值需要敬畏

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作者   I 李东阳

报道 I 李东阳朋友圈

宇树上市这一周，咱们熟悉的机器人后空翻，在资本市场又重演了一遍。

8 月 19 日上市当天，宇树科技 1100 元开盘，较发行价暴涨 629%，市值最高冲到 4449 亿元。

那一天堪称股市春晚，王兴兴持股市值一度超过 1300 亿元，45 名参与战略配售的核心员工迈进千万富翁行列，中一签最高浮盈接近 48 万元。

机器人还没批量成为打工人，但先批量制造了一批纸面富豪。

图注：宇树科技王兴兴  

可惜狂欢没撑多久，首日股价从 1100 元一路回落到 845 元，随后几个交易日继续下杀。到 8 月 25 日收盘，宇树只剩 602.8 元，总市值 2438 亿元。

从最疯狂的时候算，一周不到，接近 2000 亿元没了。

好在今天开始，宇树终于刹车了。科创板新股上市前 5 个交易日不设涨跌幅限制，8 月 26 日是宇树上市后的第 6 个交易日，从今天开始，单日涨跌幅重新限制在 20%。

但 2000 亿跌完以后，人们好奇的是难道宇树的神话终结了吗？

其实未必，因为对比全球几家机器人公司摆，你会发现，宇树这 2000 亿，与其说是跌没的，不如说很大一部分原本就是上市第一天被情绪放大的。

宇树最高 4449 亿元市值，折合超过 600 亿美元。

美国现在最炙手可热的人形机器人创业公司之一 Figure AI，最新一轮融资估值大约 390 亿美元。

Figure 并不是什么没人听过的小公司。微软、英伟达等一众明星资本站在背后，也在拼命往工厂里送机器人，讲的同样是下一代劳动力的故事。

但即使如此，它的最新私募估值，依然没有宇树上市第一天贵。

再看国内，就在宇树上市这几天，小鹏机器人刚完成首轮外部融资，投后估值超过 63 亿美元。

一个 60 多亿美元，一个最高 600 多亿美元，差了接近十倍。

当然，宇树已经有收入、有利润、有真实出货，小鹏机器人还在融资阶段；Figure 的 390 亿美元是一级市场估值，宇树的 4000 多亿元是二级市场市值，流动性和定价机制完全不一样。

但这也是宇树上市第一周涨跌有趣的地方，Figure 的 390 亿美元，大致是一群机构坐在会议室里，一轮轮谈出来的。

宇树最高 600 多亿美元，A 股人形机器人第一股、有限的流通筹码，以及上市前 5 个交易日没有涨跌幅限制，这些是足够有诱惑力的。

宇树上市初期真正可以自由交易的股份，占总股本比例并不高，首日换手率却超过 85%。

什么意思？

差不多就是一家火锅店总共只有十张桌子，门口却站了几百个人排队。

这时候最后一张桌子被炒到什么价，和这家火锅到底值多少钱，已经不是完全一回事了。

所以宇树上市第一天 4449 亿元的市值里，不只有机器狗、人形机器人、算法和工厂，还有 " 第一股 " 这块金字招牌。

类似的案例并不少，2023 年底，优必选顶着 " 人形机器人第一股 " 的名号登陆港交所，发行价 90 港元。

刚上市的时候市场反应一般，几个月后机器人概念突然爆发，优必选股价一路冲上 300 港元以上。

故事听起来是不是很熟？机器人有未来，中国制造有优势，产业马上爆发，第一股当然应该享受最高估值。

后来市场逐渐冷静，股价也经历了剧烈回撤。

不是机器人突然没有未来了，而且第一股只是身份，不是一种商业模式。

资本市场可以因为稀缺给你溢价，但这个溢价总有一天要拿订单、利润和现金流来续费。

宇树现在也走到了这一步，说它基本面差，显然不公平。

2026 年上半年营收 11.52 亿元，扣非净利润 2.44 亿元。在今天这批具身智能创业公司里，很多公司连 " 收入 " 两个字都还需要认真解释，宇树至少是真卖货、真收钱，而且还能赚钱。

问题是，一家能赚钱的机器人公司，和一家值 4000 多亿元的机器人公司，中间还隔着很远。

宇树此前披露的数据里，人形机器人很大一部分收入仍来自科研教育客户。

高校、科研院所当然是真客户，科研经费也是真金白银。

但它跟工厂订单有一个很大的区别：大学今年买三台机器人研究步态算法，并不意味着明年会再买三十台。有人买，和能规模化复购，是两码事。

这才是宇树过去一周最重要的变化，上市第一天，大家讨论的是它十年后会不会成为中国的特斯拉。

几天以后，大家已经开始研究今年到底卖了多少台机器人，资本市场就是这么现实。

公司没变，机器人没变，王兴兴也没变。

这也是为什么，我觉得宇树这一周并不是简单的 " 暴跌 "，更像是一场祛魅，不是给人形机器人祛魅。

人形机器人当然仍然可能是未来十年最大的产业机会之一，中国也依然有机会在这个行业里跑出世界级公司。

市场真正开始祛魅的，是人形机器人第一股这个标签。

从 4449 亿元跌到 2400 多亿元以后，宇树依然是一个很贵的机器人公司。

但至少从今天开始，它终于不用每天在无限涨跌幅里上演极限运动了。

接下来真正要做后空翻的，也不该再是股价，而是业绩。