专题：英伟达将发布业绩 分析师料营收增速继续领先大多数同行

摩根士丹利企业信贷团队近日发布研报，将英伟达的信用评级定为 " 中性 "，并指出该公司通过大规模融资安排支持人工智能基础设施建设，已形成了约 2000 亿美元的潜在信用敞口。分析团队将这一现象称为 " 资产负债表即服务 "。

英伟达本月宣布与阿波罗、贝莱德、黑石、布鲁克菲尔德、高盛和 KKR 等机构达成 " 可重复融资平台 " 协议，计划为人工智能基础设施项目筹集逾 5000 亿美元资金。英伟达首席执行官黄仁勋表示，引入大型金融机构旨在解决 " 循环融资 " 担忧，标志着 " 人工智能基础设施开放资本市场的开端 "，英伟达仅为相关机会提供最高 25% 的残值支持机制。

摩根士丹利以博通为谷歌设计的张量处理单元租赁给 Anthropic 的 350 亿美元芯片租赁协议为模板，推测若英伟达到 2028 年底签署 15 笔类似融资安排，其尾部风险敞口将在此后不久达到近 900 亿美元峰值。分析人士指出，评级机构已倾向于将英伟达约 1250 亿美元的融资结构整体视为债务类处理。

研报更大的担忧在于英伟达与客户之间的个别安排。英伟达上月宣布推出 " 收入分成与信用支持模式 "，旨在扩大芯片供应范围，预计将为新兴云服务商提供 GPU 租赁最低收入保障，以换取超额收入分成。摩根士丹利认为，收入兜底解决了依赖短期租赁偿还长期基础设施债务的问题，但也产生了表外或有负债。若英伟达为客户提供 5 吉瓦算力收入兜底，到 2028 年其或有负债将达 810 亿美元（税前）。

摩根士丹利信贷分析师林赛 · 泰勒和尼尚特 · 萨蒂亚姆估算，到 2028 年底，英伟达整体信用敞口约为 2000 亿美元，其中约 1700 亿美元涉及客户兜底相关的调整项和或有负债。不过，即便计入这些敞口，英伟达资产负债表仍具韧性：总债务杠杆率仅 0.4 倍，假设 2028 年增长趋于平稳后也仅升至 0.7 倍，峰值债务水平至少需再翻倍才可能触发标普评级下调。

分析师以 " 中性 " 评级起步，建议投资者保持耐心，因目前缺乏有效方式评估尾部风险，且生态系统中超过 1 万亿美元的供应商循环不透明融资正通过 " 创造性结构 " 持续运作。