近日，威邦运动科技集团股份公司（以下简称 " 威邦运动 "）更新了招股说明书，并披露了上交所首轮问询函的回复。这家全球支架式地上泳池核心配件市场占有率高达 53.46% 的 " 隐形冠军 "，正在向沪市主板发起冲刺。
银莕财经注意到，光环背后，威邦运动多风险点值得审视：实控人陈校波家族合计持股超过 99%，曾因业绩大幅波动在前次 IPO 审核中折戟，还存在单一大客户依赖症；且前次因 " 清仓式分红 " 质疑被删除的 " 补充流动资金 " 项目，本次又 " 复活 " 了 2 亿元。
01
业绩过山车，行业 " 寡头 " 依赖单一大客户
穿透威邦运动的财务数据，最先映入眼帘的不是增长，而是剧烈波动。
2020 年至 2025 年，公司营收分别为 16.57 亿元、31.88 亿元、23 亿元、14.38 亿元、18.52 亿元和 20.15 亿元。其中，2021 年的营收增速高达 92.34%，随后急转直下。2022 年同比下滑 27.86%，2023 年更是暴跌 37.46%。三年时间，业绩从 31.88 亿的峰值跌至 14.38 亿的低谷，蒸发超过一半。
归母净利润同样也遭遇波动：2020 年至 2025 年分别为 2.97 亿元、4.33 亿元、3.73 亿元、2.33 亿元、2.96 亿元和 3.21 亿元。2021 年净利润增长 45.78%，2022 年下滑 13.86%，2023 年再跌 37.65%，随后两年又逐渐回升。
（公司业绩变动情况）
公司解释称，业绩下滑主要系受俄乌战争等导致的国际地缘政治不稳定、欧美通货膨胀高企、终端需求下滑等因素影响。但一个无法回避的事实是，威邦运动的业绩极度依赖外部环境——大客户百适乐集团的采购节奏、欧美消费者的购买意愿、海运周期的变化，任何一个环节出现波动，都会直接冲击公司的利润表。
公司在招股书中坦言：" 如果上述一项或多项因素发生重大不利变化，公司营业利润存在同比下滑超过 50% 以上的风险。"
值得注意的是，威邦运动在 2023 年 5 月，首次递交主板 IPO 申请，于 2025 年 2 月主动撤回。极不稳定的业绩轨迹或是公司前次 IPO 折戟的重大影响因素。
而业绩波动的根源，是绕不开的大客户依赖症。
2023 年至 2025 年，威邦运动来自百适乐集团的主营业务收入占比分别为 69.12%、77.31% 和 78.67%。根据《监管规则适用指引——发行类第 5 号》，单一客户收入占比超过 50% 即构成 " 重大依赖 "，而威邦运动直奔 80%。前五大客户营收合计占比常年维持 97% 以上，2025 年达 97.48%。
据悉，百适乐集团是全球地上泳池市场的绝对龙头，2025 年市场占有率达 52.61%。威邦运动作为其核心配件供应商，负责泳池支架、扶梯、过滤器等产品的研发、设计与生产，双方合作已超过 25 年。但问题在于，这种 " 深度绑定 " 是一把双刃剑，百适乐集团已于 2021 年从港交所私有化退市，退市原因包括 " 流动性相对较低且股价表现欠佳 "。
一家连自己都 " 流动性不足 " 的公司，作为其核心供应商的威邦运动，又能从中获得多少安全感？一旦合作关系生变，威邦运动如何弥补 78% 的营收缺口值得思考。
02
实控人家族控股近 99%，曾因清仓式分红 IPO 折戟
如果说客户集中是威邦运动的 " 外部风险 "，那么家族绝对控股则是 " 内部治理 " 的核心风险点。
据招股书披露，实控人陈校波直接持有公司 27.00% 的股权，并通过威邦控股间接控制 58.48% 的股权、通过鑫邦合伙间接控制 2.63% 的股权、通过富邦合伙间接控制 3.40% 的股权，合计直接或间接控制公司 91.50% 的表决权。若计入其配偶郑晓红、子女陈嘉耀、陈梦华、陈梦园、弟弟陈校伟、妹妹陈蝶蝶等家族成员持股，陈氏家族合计控制股权比例高达 99.4%。
（公司股权结构，来源：招股书）
这意味着，除陈校波家族外，所有其他股东合计持有的股权不足 1%。本次发行 1 亿股后，陈校波可控制和影响的公司表决权比例仍高达 73.2%，家族控制股权比例仍有 76.7%。
值得关注的是，陈校波的家族成员已深度嵌入公司的核心管理层和股东结构。陈校波之子陈嘉耀、之女陈梦华、陈梦园均直接持有公司股份；陈校波之弟弟陈校伟担任公司董事、副总经理；陈校波之妹妹陈蝶蝶亦直接持股并在子公司担任监事。富邦合伙的出资人几乎全部是陈校波及其近亲属。
在如此集中的 " 家族式 " 控股背景下，威邦运动的 " 清仓式分红 " 更引发市场关注。
2021 年 11 月，威邦运动实施了一次高达 8 亿元的现金分红。当年，公司归母净利润仅为 4.33 亿元，8 亿分红甚至超过了 2020 年和 2021 年两年净利润总和 7.57 亿元。其中，陈校波个人分走 2.53 亿元，其控制的威邦控股分走 5.47 亿元。
令人费解的是这笔分红的用途。在此之前，威邦运动曾向陈校波及其兄弟陈校伟合计拆出资金 5576 万元，用途包括家庭成员购房、家庭消费、投资支出等。
根据威邦运动对上交所问询函的回复，分红款的主要用途是用于归还实控人对公司的资金占用款。陈校波个人分得的 2.53 亿元中，4613.76 万元直接归还其对公司的资金占用。而陈校波控制的威邦控股分得的 5.47 亿元中，1.46 亿元代为偿还相关资金占用款。
讽刺的是，在前次 IPO 后期迫于监管压力，公司取消了 4 亿元的 " 补充流动资金 " 项目。然而本次二度闯关，2 亿元补充流动资金又重新纳入了募资范围。这种操作，被不少投资者直呼 " 把 A 股当提款机 "。
值得一提的是，在实控人家族获得大额分红的同时，公司员工却出现 " 薪酬倒挂 " 现象。2023 年至 2025 年，威邦运动正式生产员工的月均薪资分别为 0.58 万元、0.56 万元和 0.49 万元，呈现逐年下降趋势。而劳务外包人员的月均薪资分别为 0.53 万元、0.58 万元和 0.51 万元。即，2024 年和 2025 年，外包员工的平均薪资连续两年高于正式员工。
并且劳务外包的规模还在持续扩大。2023 年至 2025 年，威邦运动劳务外包人数占当期用工总人数的比例分别为 19.34%、21.86% 和 24.78%，三年间持续攀升。对此，监管要求威邦运动说明公司的用工模式究竟是 " 灵活用工 "，还是变相规避劳动法义务等相关问题。
03
行业天花板有限，拟募资 10.85 亿加码产能、研发、营销和补流
此次 IPO，威邦运动拟募资 10.85 亿元，较首次申报时的 16 亿元降幅约 32%。前次 IPO 时，拟募资 16 亿元，其中 " 补充流动资金 "4 亿元、" 新建扩产项目 " 约 8.05 亿元。在经历 " 先分红后补流 " 的质疑后，公司被迫删除了补流项目，并取消了 " 地上泳池及核心配件生产建设项目二期 "，募资额由此下调至 9.92 亿元。时隔一年二度闯关，募资规模又增至 10.85 亿元。
但募投项目的核心矛盾并未消除，甚至更加突出。
据招股书披露，本次募投项目包括：地上泳池及核心配件生产建设项目 29785.08 万元、高端地上泳池及过滤净化系统生产建设项目 22865.92 万元、自动化升级项目 10216.78 万元、研发中心建设项目 19774.98 万元、营销体系及品牌推广建设项目 6997.15 万元，以及 2 亿元补充流动资金。其中，地上泳池及核心配件生产建设项目计划新增 250 万套泳池支架、100 万套配套扶梯产能。
问题在于——公司现有的产能，真的需要扩吗？
2023 年，核心产品泳池支架和泳池扶梯的产能利用率只有 30% 左右。2024 年有所回升，泳池支架产能利用率仅 57.11%，泳池扶梯仅 42.62%。2025 年，公司主动缩减了一些产能，但泳池支架产能利用率仍只有 78.88%，泳池扶梯仅 65.26%。而过滤器、户外功能椅、马达三大产品的产能利用率都低于 60%。
一家产能利用率不足 80%、部分产线甚至低于 60% 的公司，却要新增 250 万套泳池支架和 100 万套配套扶梯的产能。按照公司 2025 年泳池支架、扶梯的销量来看，这相当于在现有销量基础上新增 69.25%、77.51% 的产能。并且 2025 年泳池扶梯的产能已较 2023 年减少了 13.88%，公司自己都在缩减产能，却又要募资扩产。这种 " 一边缩减、一边扩产 " 的矛盾操作，其必要性与未来产能消化的可行性，遭到普遍质疑。
募投项目一旦达产，公司预计每年将新增约 5764 万元的固定资产折旧摊销费用，占 2025 年营业收入的 2.86%。如果市场开拓不及预期，新增的折旧费用将直接侵蚀利润。
另一方面，威邦运动的 " 全球第一 " 确实是真的，但这个 " 第一 " 建立在一个人均年消费量有限、市场容量天花板明确的细分赛道之上。根据头豹研究院数据，全球支架式地上泳池核心配件行业市场规模 2024 年为 4.04 亿美元，预计 2029 年达到 6.63 亿美元。
在一个体量有限、增速平稳的市场中，威邦运动 53% 的市占率已经接近 " 天花板 "。继续增长的空间在哪里？新增的 250 万套产能，卖给谁？诸多疑问，均需要公司后续一一市场解答。
END
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