文｜杨心玥

编辑｜刘鹏

2024 年，海尔花 125 亿元，从深陷债务危机的西班牙血制品巨头基立福手中买下上海莱士 20% 股权，并借助另外 6.58% 的表决权委托拿到控制权。交易价 9.405 元 / 股，较停牌前溢价约 18%。这曾被视为海尔补齐大健康版图关键一环。

如今，这笔交易正在经历考验。截至 2026 年 8 月 27 日，上海莱士股价跌至 4.95 元。算上海尔此后连续增持投入，通过海盈康累计砸下约 140 亿元，所持股份市值只剩约 75 亿元，账面浮亏约 64 亿元，缩水接近一半。

业绩也没有替股价提供支撑。2026 年上半年，上海莱士营收 32.09 亿元，同比下降 18.79%；归母净利润 6.61 亿元，同比下降 35.80%，经营现金流更下滑 45.20%。曾经供给稀缺、利润丰厚的血制品生意，正在遭遇需求收缩、医保控费和税负上升的多重挤压。上海莱士半年报亦披露，海尔目前通过海盈康控制公司 30.10% 的表决权。

十年前，上海莱士曾依靠连续并购和资本运作冲上 1200 亿元市值，又因炒股巨亏、股东质押和内幕交易迅速坠落。基立福接棒之后，又在自身债务最紧张的时候，将控制权交给海尔。

从 1200 亿 " 血王 "，到 125 亿元易主，再到海尔账面浮亏 64 亿元，上海莱士过去十余年的故事，几乎浓缩了一轮资本周期。基立福、海尔先后接棒之后，这家昔日 " 血王 " 的旧账与新周期，最终落到了同一张资产负债表上。

上海莱士前史：1200 亿 " 血王 " 留下的旧账

1988 年，上海莱士（002252.SZ）成立，是国内首家中外合资的大型血液制品生产企业，创始人为美籍越南人黄凯。2008 年 6 月，上海莱士登陆深交所中小板。彼时，黄凯与郑跃文旗下科瑞集团各持股 37.5%。

另一位关键人物郑跃文，1962 年出生于福建罗源。1992 年，他创办科瑞集团，先后参与创立民生银行、湘财证券，并在 2019 年登上福布斯中国 400 富豪榜，排名第 347 位。2004 年，郑跃文入主上海莱士；三年后，为规避同业竞争，他清仓退出博雅生物。

2013 年至 2017 年，上海莱士进入最激进的扩张期。2014 年，公司先以 18 亿元收购邦和药业，随后又以 47.58 亿元拿下同路生物；2016 年，再借同路生物以 3.69 亿元收购浙江海康。几轮并购下来，上海莱士迅速做大规模，资本市场也给出了极高估值，巅峰市值一度突破 1200 亿元。

2018 年，上海莱士自身迎来转折点。此前一路靠并购和资本运作做大规模的公司，因为证券投资失利，一年亏掉约 18.89 亿元，出现上市以来首次亏损。复牌后，公司市值短时间蒸发 600 多亿元，千亿市值神话就此破裂。

在这场资本盛宴退潮前，还发生了一桩内幕交易。2017 年，同方股份曾计划以接近 300 亿元收购科瑞天诚所持上海莱士 29.9% 股权，郑跃文却将重组消息提前透露给女友楚轶男。楚轶男随后买入同方股份，最终因交易失败亏损 512 万元。这笔内幕交易多年后仍在追责，2025 年 9 月，北京广播电视台《法治进行时》披露，郑跃文与楚轶男均已被刑事拘留，楚轶男一审获刑两年多，并已提起上诉。此时，距离郑跃文失去上海莱士控制权，已经过去四年多。

2020 年，上海莱士迎来了新的重量级股东。3 月，公司以发行股份方式收购基立福旗下血液检测公司 GDS 45% 股权，交易规模达到 132.46 亿元。作为交易对手方，基立福由此拿到上海莱士 26.20% 股份，成为第一大股东。郑跃文和黄凯两大创始股东阵营在加速退场，上海莱士也正式进入 " 无控股股东、无实际控制人 " 时代。

债务危机里的卖家，与 125 亿元的买家

基立福是由西班牙家族控制的全球血液制品巨头，但进入 2020 年代后，这家公司开始被高企的债务和持续承压的盈利能力拖累。

截至 2023 年 9 月底，基立福资产负债率升至 61.17%，债务总额超过 90 亿欧元。上海莱士成为基立福盘活资产的重要筹码。2023 年 6 月 13 日，基立福通知上海莱士，正在筹划一项涉及公司股权变动的重大事项。按照当时披露，如果交易最终完成，基立福预计可获得约 15 亿美元资金。

不到一个月后，潜在买家浮出水面。2023 年 7 月 6 日，彭博报道称，华润集团正考虑从基立福手中收购上海莱士少数股权，双方已展开谈判，其他医疗健康集团和投资机构也表达了兴趣。

但最终的买家不是华润，而是海尔。

2023 年 12 月 29 日，基立福与海尔集团签署《战略合作及股份购买协议》。海尔拟以 125 亿元收购上海莱士 13.29 亿股，占总股本 20%，折合每股 9.405 元，较前一交易日收盘价溢价约 18.3%。与此同时，基立福将另外 6.58% 股份对应的表决权委托给海尔，后者由此合计掌握 26.58% 的表决权。基立福则保留 6.58% 的经济权益和一个董事会席位。双方还将白蛋白独家代理协议延长 10 年，并可再续 10 年，合作期限最长可延至 2044 年。

这笔交易踩中了一个极其微妙的时间点。签约 10 天后的 2024 年 1 月 9 日，Gotham City Research 突然发布做空报告，指控基立福美化债务和 EBITDA 数据、低估真实负债。市场迅速用脚投票，基立福股价当天暴跌，市值蒸发约 38 亿美元。事后，董事会成员 Tomas Daga 把这次袭击形容为 "despair" ——因为基立福刚刚卖掉上海莱士 20% 股权，获得一笔可用于降杠杆的现金，而 Gotham 此前恰恰押注这笔交易会失败。

换句话说，基立福几乎是在做空风暴来临前，把上海莱士卖给了海尔。 这笔 125 亿元、约合 16 亿欧元的交易，也成为其降低债务水平的重要一步。

海尔花 125 亿元收购上海莱士，到底算不算贵？

单看交易价格，这并不是一笔便宜的收购。海尔以 9.405 元 / 股拿下上海莱士 20% 股份，对应公司整体股权估值约 625 亿元，较停牌前股价溢价约 18%。但海尔购买的也并非单纯的财务性股权：基立福同时将另外 6.58% 股份的表决权委托给海尔，使其以 20% 的持股获得 26.58% 的表决权，并最终取得上市公司控制权。

这笔交易是海尔 " 盈康一生 " 大健康版图的一次产业补位。2019 年，海尔推出 " 盈康一生 "，旗下已有海尔生物和盈康生命两家上市平台。其中，海尔生物已经覆盖采浆设备、低温存储、冷链运输和智慧用血等血液产业链环节，但一直缺少最核心的血液制品生产端。

上海莱士恰好补上了这一块。公司拥有稀缺的浆站资源、完整的血制品产品线，同时还持有 GDS 股权，并保留基立福白蛋白在中国市场的代理业务。

海尔集团董事局副主席谭丽霞曾用 " 饺子皮 " 和 " 饺子馅 " 形容双方的关系：海尔此前做的是血液产业链的设备与服务，上海莱士则提供核心产品。

" 小吃大 " 折戟，海尔越押越重

海尔入主后，迅速对上海莱士管理层做了海尔系主导的人事调整。

海尔集团董事局副主席、执行副总裁，盈康一生董事长谭丽霞出任上海莱士董事长；原董事长徐俊转任副董事长，并继续担任总经理。此外，海尔生物原副总经理张吉、业务发展负责人黄勤兵也分别进入上海莱士管理层。

入主仅 5 个月后，一场更激进的资本运作随即启动。

2024 年 12 月 20 日，海尔生物与上海莱士签署吸收合并意向协议，拟由海尔生物发行 A 股，换股吸收合并上海莱士并募集配套资金。这是 " 科创板八条 " 推出后，科创板首单 "A 吸 A" 交易。更受市场关注的是双方悬殊的体量：停牌前，海尔生物市值约 111.9 亿元，上海莱士则达到 479.3 亿元，后者是前者的 4 倍多。

筹划不到一个月，海尔生物吸收合并上海莱士的方案就宣告流产。 2025 年 1 月 6 日，两家公司同时宣布终止交易，理由是 " 交易结构较为复杂，尚未能形成相关各方认可的具体方案 "。1 月 7 日复牌后，上海莱士跌 4.85%，海尔生物最终收跌 10.80%。为了缓冲市场情绪，双方随即抛出回购和增持计划。

海尔随后换了一种更简单的方式继续加码上海莱士。2025 年 1 月至 9 月，海尔连续三轮增持，合计买入约 2.18 亿股，投入约 14.97 亿元，平均成本约 6.85 元 / 股。与此同时，上海莱士完成 4.75 亿元股份回购，部分董事及高管也增持约 648 万元。

资本动作之外，海尔也开始推动上海莱士重新扩张。2025 年 3 月 26 日，公司宣布拟以 42 亿元现金收购南岳生物 100% 股权，另设置最高 5000 万元或有对价。南岳生物是湖南省唯一拥有 GMP 证照的血液制品企业，拥有 9 家在采浆站，2024 年采浆量 278 吨。交易完成后，上海莱士由此获得湖南这一新的浆源市场，整体采浆能力预计提升 18% 以上。

但这笔扩张的价格并不便宜。南岳生物账面净资产约 8.39 亿元，对应收购增值率接近 400%，交易预计新增商誉约 32.2 亿元。

但这笔交易发生在血制品行业供给继续扩张、产品价格和盈利能力开始承压的阶段。

海尔浮亏约 64 亿，血制品的黄金时代在退潮

2026 上半年，上海莱士实现营业收入 32.09 亿元，同比下降 18.79%；归母净利润 6.61 亿元，同比下降 35.80%，扣非净利润同比下降 39.85%。更值得关注的是，经营活动产生的现金流量净额仅为 4.05 亿元，同比下降 45.20%，降幅明显超过收入端。公司解释称，主要受销售收入下降、回款减少影响。与此同时，应收账款较年初进一步增加，也意味着收入承压之外，资金回笼效率同样面临压力。

截至 2026 年 8 月 27 日，上海莱士报收 4.95 元 / 股，较海尔入主时的交易价格已大幅缩水。

按当前股价测算，海盈康所持上海莱士股份市值约 75 亿元，而其累计投入约 140 亿元，账面浮亏约 64 亿元，浮亏比例接近 46%。

这并非上海莱士一家公司的问题，而是血制品行业整体进入调整期。2026 年上半年，卫光生物、派林生物和博雅生物扣非净利润均同比下降 50% 以上，其中博雅生物仅约 1715 万元，同比大降 89.64%。

为什么过去被视为高壁垒、强现金流、供给受限的血制品行业，2026 年突然集体失速？

据中国疫苗行业协会血液制品分会统计，2026 年上半年，全国采浆量超过 7200 吨，同比增长 10.4%，供给端仍在扩张；但需求端却受到集采扩围、DRG/DIP 支付改革、医保控费和合理用药监管等多重约束。

高价、使用量较大的白蛋白、静丙更容易成为医院控制药占比和单病例成本时的重点品种，临床处方量随之收缩。派林生物在 2026 年半年报中直接写道：集采扩围、DRG/DIP 改革、医保控费、重点监控合理用药等因素，使得临床处方量减少，市场需求端景气度下降。

据《财政部税务总局关于增值税法施行后增值税优惠政策衔接事项的公告》，自 2026 年 1 月起，除罕见病药物外，生物制品由 3% 简易计税转为 13% 一般计税；由于血浆主要来自献浆人群，企业可抵扣进项税相对有限，实际税负随之增加。

白蛋白、静丙是上海莱士的主要产品，上半年，自产白蛋白收入同比下降 28.82%，进口白蛋白下降 24.42%，静丙收入下降 6.62%；其中，自产白蛋白毛利率同比下降 9.80 个百分点至 29.29%，静丙毛利率下降 7.99 个百分点至 49.05%，血液制品生产及销售整体毛利率也下降 2.37 个百分点至 35.37%。与此同时，公司加权平均净资产收益率由上年同期的 3.19% 降至 2.04%。

上海莱士已经开始寻找新答案。8 月 27 日，副董事长、总经理徐俊在采访中提出 " 拓浆 + 脱浆 " 战略：" 拓浆 " 继续扩大采浆规模、提升效率；" 脱浆 " 则希望借助血制品业务的现金流，向创新药延伸。至于这条新路径能走多远，目前还需要时间验证。