2026 年上半年，长江电力交出了一份看起来相当漂亮的成绩单：营收 379.29 亿元，归母净利润 147.56 亿元，同比增长 13.02%。 但仔细拆解这份财报，你会发现一个反常识的现象。Q2 单季归母净利润约 80 亿元，同比仅微增约 1%。 更让人意外的是，当三峡水库来水同比暴增 44.88% 时，乌东德水库来水却同比偏枯 23.81%。 这种极端分化，让这家全球最大水电公司的业绩，不再像过去那样简单好懂。

六库联调：一场与老天爷的博弈

长江电力旗下有六座梯级水电站：葛洲坝、三峡、向家坝、溪洛渡、乌东德、白鹤滩，总装机规模 7169.5 万千瓦，国内水电装机占全国 15.77%。 这就像六根手指，长短不一，但捏在一起，能抓出更大的能量。

2026 年上半年，来水格局呈现极端分化。 上游电站所在的乌东德水库来水偏枯 16.94%，二季度更是偏枯 23.81%。 下游的三峡水库，二季度来水却偏丰 44.88%。 这种 " 上游旱、下游涝 " 的局面，直接导致电站发电量出现巨大差异：二季度乌东德发电量同比下降 27.79%，白鹤滩下降 13.75%，溪洛渡下降 17.22%，向家坝下降 15.76%。 但三峡电站却同比增长 47.68%，葛洲坝增长 14.92%。

长江电力通过六库联合调度，让三峡和葛洲坝满负荷运行，上半年总发电量 1327.44 亿千瓦时，创历史纪录，同比增长 4.81%。 国金证券指出，这是 " 六库联合调度优势进一步体现 " 的核心含义。

利润增长的三驾马车

利润增速跑赢发电量增速，归母净利润 13.02% 的增长，来自三个具体因素。

第一，财务费用压降。 上半年财务费用 42.01 亿元，同比减少 13.61%，减少 6.62 亿元。 公司通过发行最低票面利率仅 1.75% 的低息科创债，置换高成本存量债务，向关联方支付的利息总规模同比降幅达 16.53%。

第二，折旧到期释放红利。 三峡、葛洲坝等早期机组折旧陆续到期，成本端持续释放红利，是利润增速跑赢电量增速的关键。

第三，投资收益贡献。 上半年投资收益 24.76 亿元，权益法核算的长期股权投资收益 19.03 亿元，叠加其他权益工具投资股利收入，合计 20.41 亿元。 覆盖国投电力、湖北能源等多家优质电力上市公司。

现金流：厚实得让人安心

水电企业最迷人的地方，就是现金流。 上半年经营活动现金流净额 241.28 亿元，覆盖归母净利润比例达 1.64 倍，净利润现金含量高达 155.32%。 期末现金及现金等价物余额 93.26 亿元，较期初 45.35 亿元翻倍。

前五大应收账款客户合计占比 99.99%，全部是国家电网、南方电网等核心电网企业，坏账风险极低。 这种 " 经营现金流远大于净利润 " 的特征，是水电企业商业模式优越性的最直接体现。

存货与周转：一个容易被忽视的细节

存货周转率持续下降，从去年同期的 27.6 次降至 18.86 次，存货 / 资产总额比值从 0.11% 增至 0.15%。 销售毛利率却在持续增长，从 52.38% 升至 57.89%。 这种 " 毛利率升、存货周转率降 " 的背离，值得持续关注。

抽蓄业务：第二增长曲线逐步清晰

抽水蓄能电站建设稳步推进。 河南巩义项目主体工程已开工，上半年完成投资 2.29 亿元，累计完成投资 9.43 亿元。 江西寻乌、甘肃张掖、重庆奉节、湖南攸县等项目也在有序推进。

受托运维的浙江长龙山电站连续 18 个月保持 " 零非停 "，浙江天台电站实现全容量运维接管。

国际业务：净利润增长超 30%

上半年国际业务净利润同比增长超 30%。 核心资产为秘鲁路德斯公司，业务涵盖配售电及当地水电项目。 公司持续加强秘鲁区域公司管控，管理深度显著提升。

资金结构：债务压力与现金储备并存

资产负债率 59.36%，流动比率 0.2，速动比率 0.19，低于行业均值 1.43。 广义货币资金 98.1 亿元，短期债务 724.4 亿元，广义货币资金 / 短期债务 0.14，短期债务压力客观存在。

但经营活动净现金流 241.3 亿元，足以覆盖短期债务和财务费用 766.42 亿元之间的差额。 一年内到期的非流动负债同比下滑 30.7%，短期偿债压力大幅下降。

股东回报：高分红承诺与大股东增持

公司承诺 2026-2030 年每年利润分配不低于当年归母净利润的 70% 进行现金分红。 2025 年度全年分派现金股利 244.68 亿元，分红总额创历史新高。

控股股东中国三峡集团自 2025 年 8 月至 2026 年 8 月期间，累计增持公司股份 1.62 亿股，增持金额 44.99 亿元，平均增持价格约 27.84 元 / 股。 增持完成后，中国三峡集团及一致行动人合计持股比例达 53.23%。

技术壁垒：研发投入增长 43.79%

上半年研发投入 3.28 亿元，同比增长 43.79%。 累计申请国内专利 913 项，其中发明专利 591 项，授权国内专利 631 项，荣获国家科技进步奖二等奖及行业 " 大禹奖 " 一等奖。 入选国资委 " 国有企业建设世界一流专业领军重点企业 " 名单。

进入 7 月后，金沙江下游来水改善较为明确。 7 月溪洛渡、向家坝月平均入库流量分别同比增长 31.3%、34.5%，8 月截至 28 日，分别同比增长 8.7%、6.5%、2.0%。

据中国气象局 7 月新闻发布会报道，预计未来赤道中东太平洋海表温度将继续升高，夏秋季形成一次东部型强—超强厄尔尼诺事件，后期发生强降水过程的可能性增大。

风险边界：三个需要持续跟踪的变量

第一个边界是上游来水偏枯的持续性。 若这种偏枯态势延续到主汛期后段，将直接影响高电价的上游电站出力。

第二个边界是电价市场化的长期压力。 随着电力体制改革纵深推进，市场化交易比例提升可能压缩盈利空间。 当前水电上网电价较燃煤标杆电价溢价约 15%，若电价下调 5%，净利润可能减少 8%。

第三个边界是金融资产波动与投资现金流持续为负。 最近三年及一期，公司投资活动现金流量净额分别为 -128.06 亿元、-107.75 亿元、-182.15 亿元和 -31.26 亿元，持续为负。

如果 2026 年下半年上游来水恢复，三峡水库来水恢复到正常水平，长江电力的业绩还能保持双位数增长吗？ 你知道答案吗？ 欢迎在评论区分享你的看法。