作者 | 林岁

编辑 | 王小明

2024 年 10 月，华润饮料以 " 纯净水第一股 " 的身份登陆港交所。不到两年，这家曾经的资本市场宠儿，正在经历一场明显的业绩滑坡。

2026 年 8 月 26 日，华润饮料发布中期业绩：上半年营业收入 54.55 亿元，同比下降 12.1%；归母净利润 5.92 亿元，同比骤降 26.4%。而农夫山泉交出的成绩单是：营收 297.18 亿元，同比增长 16%；净利润 88.87 亿元，同比增长 16.6%。

一个是三百亿级的综合饮品巨头，一个是半年刚过五十亿的玩家——两者本不在同一量级。但华润饮料偏偏要学农夫山泉搞多元化、做茶饮、拓品类。半年报的数据残酷地揭示了一个事实：有些东西，学不来。

一瓶纯净水困住华润半条命

华润饮料 2026 年中报显示，公司包装饮用水业务收入 48.38 亿元，同比下滑 7.9%。该品类收入占总营收的 88.7%，这块业务几乎全部依赖怡宝纯净水。而恰恰纯净水这个品类，因产品高度同质化，相较天然水更难建立水源型壁垒。

图源：华润饮料半年报

华润怡宝立足的是纯净水赛道。据招股书披露，其水源 " 采购自第三方供水系统及其直接水源，其中第三方供水占比 98% 以上 "。水源依赖城市自来水加工，产品差异化程度极低。

产能结构方面，据光大证券研报显示，华润饮料 65% 以上的包装饮用水采用 OEM 代工模式生产，而农夫山泉基本自产。2021 年至 2023 年，怡宝向代工厂分别支付了 19.92 亿元、20.40 亿元、20.67 亿元，分别占销售成本的 31.3%、27.7% 及 27.6%。2023 年，华润饮料包装水代工比例达到约 68%。农夫山泉基本自产，没有这笔开支。

这种成本结构的差异，叠加农夫山泉高毛利茶饮料（2026 年上半年收入 131 亿元）占比提升的品类结构优势，最终体现在两家公司的整体盈利水平上：2026 年上半年，华润饮料综合毛利率 47.6%，农夫山泉综合毛利率 60.9%，差距超过 13 个百分点。需要说明的是，华润的综合毛利率其实同比还在改善（2025 年同期约 46.7%，提升约 0.9 个百分点），两者真正的差距更多是静态的结构差；真正 " 恶化 " 的是经营效率——华润净利率由上年同期的约 13.3% 降至约 11.1%，费用与周转的拖累明显大于毛利率本身。

更具反差意味的是，被华润视为根基的纯净水品类，在农夫山泉创始人眼中甚至不具备长期饮用的价值。2024 年 11 月，钟睒睒在公开场合直言：" 我不希望大家去喝绿瓶水 "" 红瓶水（天然水）就是值这个钱，绿瓶水（纯净水）就是不值钱，也不适合长期饮用 "。他甚至表示推出绿瓶纯净水是 " 一气之下 " 的 " 意气之举 "。而这样一个在竞品眼中 " 不适合长期饮用 " 的品类，却是华润饮料绝对的基本盘，占其总营收近九成。

农夫山泉主打的是天然水源的瓶装水，其护城河是实打实的。十七大天然水源地，每一处从勘探到投产都要砸下数年时间和数亿资金。据媒体报道，仅云南轿子雪山一处水源地，引水管道总长 41 公里，其中 10 公里沿悬崖建造，总投资超 10 亿元。天然水源的稀缺性、管线和工厂的体系化布局，构成了农夫山泉最稳固的护城河，这种重资产壁垒华润饮料短期内难以完全复制。

面对包装水业务的压力，华润饮料也在设法应对：怡宝主打 " 加量更超值 "，用膜包产品（即以收缩膜替代传统纸箱包装）替代传统包装以降低成本；本优则转向下沉市场，希望以更灵活的销售策略打开空间。只是到目前为止，这些调整还停留在 " 止血 " 层面，远未达到 " 回血 " 效果。上半年华润饮料包装水板块收入同比下降 7.9%，其中小规格瓶装水收入下降 9.9%。基本盘的裂痕，没有被堵住。

据市场监测机构 AC 尼尔森数据显示，2026 年 1 月至 6 月，包装饮用水市场销售量同比下降 4.9%，销售金额同比下降 7.3%。在行业整体承压的背景下，农夫山泉包装水业务仍实现 2.1% 的同比增长，而华润饮料则随大势一同下沉。同样是卖水，一个在逆势中站稳，一个随行业大势回落。

事实上，华润饮料包装水 7.9% 的降幅与行业整体 7.3% 的降幅相差无几，其真正的 " 困局 " 更多体现在那条 " 第二曲线 " 上。

晚了十五年：华润的饮料梦醒太迟

农夫山泉的品类布局，早在十几年前便埋下了伏笔。2003 年推出 " 农夫果园 " 果汁饮料，2003 年底推出 " 尖叫 " 功能饮料，2011 年推出 " 东方树叶 " 无糖茶，2016 年推出 " 茶 π " 果茶。东方树叶上市前七年持续亏损，第八年才实现累计盈亏平衡。农夫山泉为这款产品付出了十二年的培育周期，直到 2023 年无糖茶市场爆发，前期投入才转化为规模回报。

据公开报道，华润饮料 2018 年才推出 " 蜜水 " 系列风味水，2019 年推出 " 假日 " 系列果汁和 " 佐味茶事 " 无糖茶，2021 年推出 " 至本清润 " 草本植物饮料。2021 年至 2024 年，饮料产品收入从 5.22 亿元做到 13.97 亿元，在总收入中占比从 4.6% 增至 10.3%。

图源：《快消一姐》

华润饮料的困境不止于入局太晚，更在于品类延伸过程中品牌形象的挑战。农夫山泉多年来通过 " 大自然的搬运工 " 这一品牌主张，在消费者心中建立了 " 天然、健康 " 的整体形象。这种整体形象从水延伸到茶、果汁等品类时，消费者更容易产生品质信任的迁移——尤其值得注意的是，东方树叶、茶 π 等产品虽然以独立子系列形象呈现，但 " 农夫山泉 " 作为母品牌所承载的天然水源品质认知，为子系列的信任建立提供了重要背书。而怡宝长期与 " 纯净水 " 符号深度绑定，消费者对其认知较为单一，这种认知惯性使得怡宝品牌向茶饮等品类的延伸面临更大挑战。

有行业人士表示，怡宝做茶饮，消费者下意识会想：" 怡宝不是纯净水吗？怎么还做茶？" 这种认知惯性，仅靠广告投放和渠道铺货很难扭转。农夫山泉用多年积累的 " 天然健康 " 品牌形象完成了品类的自然延伸，华润饮料则需要为一个新品类再造一个新品牌，难度显然要大得多。

到了 2026 年上半年，这条根基未稳的第二曲线更是出现较大程度的回落。饮料收入仅 6.17 亿元，同比下降 35.4%。财报解释称 " 饮料业务阶段性承压，渠道及价格管理调整落地后，业务健康度明显提升 "。这从一个侧面反映出，此前饮料业务或许早已存在渠道积压和价格混乱的隐患。2026 年上半年，华润饮料主动进行的渠道和价格体系调整，清理库存、整顿价格体系在短期内势必在短期内造成阶段性减少。一个公司最怕的不是没有增长，而是增长的质量出了问题。

第一曲线不够肥第二曲线喂不饱

华润饮料学习农夫山泉，学的只是 " 形 "，没有学到 " 神 "。

华润饮料的多元化起步偏晚。事实上，华润饮料早在 2018 年便开始布局饮料业务（推出蜜水系列），但相较于农夫山泉 2003 年即启动品类多元化布局而言，晚了整整十五年。这种时间上的滞后，使得华润饮料在品牌积累、渠道磨合和消费者教育等方面始终处于追赶者的位置。

相比之下，农夫山泉的多元化更像是水到渠成。在天然水基本盘稳固之后，它以水源地为支点，向上游农业延伸、向下游品类拓展，水、茶、功能饮料、果汁四条产品线共享渠道与供应链资源。这种需要长期投入才能形成的结构性优势，华润饮料难以在短期内追上。

更深一层看，华润饮料与农夫山泉真正的差距，或许不在于 " 会不会做茶 "，而在于 " 有没有一头够肥的现金牛为第二曲线补血 "。华润综合毛利率本就偏低、且相当产能依赖代工外采，利润空间偏薄，而农夫山泉以更高毛利的天然水为基本盘。华润饮料想走同一条路，却缺少那头足够粗壮的现金牛。

这一点被一个更有力的数据印证：2026 年上半年，农夫山泉茶饮料收入 131.22 亿元，已首次超过包装饮用水的 96.41 亿元，成为其第一大收入来源，板块经营利润约 64 亿元。而华润的饮料板块上半年仅 6.17 亿元、同比下滑 35.4%。

图源：今日头条

多元化之外，华润饮料的渠道改革同样步履艰难。据媒体报道，经销商反映怡宝进货价经常高于市场实际成交价。自 2023 年起，华润启动渠道改革，但因执行过急，改革过程中部分经销商因未能适应新规则而退出，渠道体系出现阶段性调整。改革出现的权力真空期被竞争对手精准捕捉，农夫山泉加大冰柜投放，娃哈哈重振联销体，迅速占据怡宝空出的货架。

截至 2026 年 6 月末，公司合同负债较期初减少 33.6%，经销商预付款项明显收缩，一定程度上反映出渠道打款积极性不足，市场信心仍待修复。

置身这样的困局，华润饮料并非无动于衷。据财报披露，2026 年上半年，华润饮料进行 " 系统性组织重塑 "，调整完善各级组织功能定位。研发成本增长 74.6% 至 2577 万元。2026 年 7 月底华润饮料召开的经营工作会议上，新任董事会主席高立指出，下半年将围绕 " 包装水旺季突围、饮料业务提量、新渠道模式搭建、全链路降本增效 " 等全力冲刺目标。华润集团副总经理蓝屹则表示，下半年要打赢 " 降本增效 " 攻坚战、" 第二曲线 " 突围战、" 终端建设 " 阵地战三场关键战役。方向明确，力度也不小，但组织重建与结构调整的效果，仍有待市场检验。

图源：小红书

图源：华润饮料官方

华润饮料的调整仍在继续。只是所有的战略调整都需要时间。而真正值得关注的，是这家公司能否在压力中找回属于自己的节奏。真正要学的，是农夫山泉敢为第二曲线长期投入、慢回报的战略定力，而非照搬它的水源与品牌；华润饮料要做的，终究是更好的华润饮料。

发布于：北京