数据来源：港交所 2026 年 8 月 28 日中期业绩公告，经华尔街见闻等媒体报道转引，2026 年 8 月 28-31 日

▍ 基数效应：增长率很大，基数其实不大

"1997.6%" 的增速对应的基期是 2025 年上半年——按此前招股书及 2025 年报口径，公司 2025 年全年营收为 10.35 亿元（同比 +207.2%），也就是说 2026 年上半年 12.36 亿元的营收，已经超过了 2025 年全年的总和。绝对规模的跃升是真实的，但用接近 20 倍的同比增速来形容一家半年营收刚过 12 亿元的公司，读者需要清楚这是从一个很低的起点起跳，而非成熟业务体量上的翻倍。

▍ " 减亏 76.4%"：这次不再是会计科目在起作用

需要先纠正一个容易混淆的地方：2025 年年报期内出现的 164.93 亿元巨额账面亏损，绝大部分（约 154.71 亿元）来自 " 可转换可赎回优先股公允价值变动 " 这一非现金科目——这是港股 18A/18C 类未盈利科技公司上市前的常见会计现象，与实际现金流出无关。但公司已于 2026 年 1 月 2 日完成上市，可赎回负债科目在上市时即已终止确认，2026 年的财报中不会再出现这类账面扰动，也就是说，本期 3.77 亿元的期内亏损、3.37 亿元的经调整亏损，基本对应的是真实的经营性损耗，" 减亏 76.4%" 这次不是会计科目变化带来的错觉。

但另一个时间线上的事实同样值得记录：公司 2025 年全年经调整亏损为 8.74 亿元，较 2024 年的 7.67 亿元还扩大了 13.9% —— " 越亏越少 " 是 2026 年上半年才首次出现的数据点，此前完整财年的经调整口径实际仍在走扩，这一改善趋势能否在下半年及以后延续，还需要更多个报告期验证，不宜仅凭一期数据下结论。

▍ 收入结构与回款质量

据此前报道，公司智能计算解决方案收入占比高达 99.4%，软件服务等收入占比接近于零；而 21 世纪经济报道 8 月 31 日报道援引的本期财报数据显示，智能计算解决方案收入为 11.68 亿元，占总收入 12.36 亿元约 94.5% ——两个比例数字不完全一致，可能涉及统计口径或报告期差异，凌通社未能找到统一的官方口径予以核实，在此一并列出供读者参考。可以确认的是，公司目前几乎不存在英伟达式的软件授权、云服务等持续性收入来源，收入高度集中在硬件销售这一条线上。公司本期财报强调 " 互联网大客户供应商引入认证 " 是重要突破，但具体客户名称、前五大客户收入占比等集中度指标，中期业绩公告中仍未披露。与此同时，公司贸易应收款达 11.17 亿元，较 2025 年末大幅增长 109.8%，报告期后（即公告发布前）已回款 2.60 亿元，回款率约 23.3% ——收入放量的同时应收账款也在同步大幅抬升，回款速度能否跟上收入确认的节奏，是需要在下一个报告期继续跟踪的指标。

▍ 费用控制：销售管理费用增速远低于营收增速

21 世纪经济报道援引财报数据显示，公司上半年销售和营销开支同比微减 1%，一般和行政开支同比微增 3.9%，均远低于营收近 20 倍的增速——这是本期 " 经营杠杆释放 " 判断的直接依据之一，费用端并未随收入放量而同步膨胀。纵向看，公司营收增速呈加速态势：2024 年营收同比增长超 4 倍，2025 年同比增长超 2 倍，2026 年上半年同比增长近 20 倍；净利润端，2025 年经调整亏损同比扩大 13.9%，2026 年上半年经调整亏损同比收窄 38.9% ——用 21 世纪经济报道的表述，" 收入和净利润正呈现巨大剪刀差 "，这一判断与前述 " 减亏是否具备持续性 " 的疑点，需要放在一起看：剪刀差能否延续，取决于收入增速能否在下半年维持在较高水平。

▍ 存货与预付款大增：锁定产能，还是周转变慢

公司将存货 +28.1%、预付款 +230.0% 解释为 " 主动向上游锁定核心产能 " 的战略动作，这一说法有其合理性——但 AI 芯片行业素以迭代速度快著称，存货规模短期内大幅堆高，也意味着一旦下一代产品发布节奏或市场需求出现变化，存在计提减值的敞口，这是需要在后续报告期持续观察的风险点，而非单纯的正面信号。

▍ 产品与技术进展：超节点方案已进入千卡级商用

据公司财报及 21 世纪经济报道，报告期内公司下一代产品系列按计划推进，基于自研指令集、计算核心及 Chiplet 架构，支持 FP8/FP4 低精度计算；今年 WAIC 期间公司发布新一代 NPO 光互连、分布式解耦架构超节点方案，形成 16 卡标准服务器、128 卡高密整机柜、1024 卡分布式解耦架构三级产品矩阵。公司与合作伙伴联合发布的商用版 " 光跃 " 光互连光交换 GPU 超节点，据披露已实现数千卡规模商用部署，实测典型 MoE（混合专家）模型端到端训练性能提升逾 30%。这部分产品与技术进展目前主要来自公司自身及友好媒体的披露，第三方独立测试数据、规模化商用的客户名单等尚未见更广泛信源交叉印证，凌通社将持续关注后续是否有更多独立信源验证。

▍ 估值与再融资节奏

公司 2026 年 1 月以 19.60 港元 / 股上市，股价一度累计上涨超 2 倍，按此前研究测算，市销率（TTM）一度达到 136.58 倍，显著高于英伟达约 20 倍及港股半导体板块平均水平。今年 7 月公司即启动新一轮 H 股配售，以每股 46.2 港元（较市价折让约 9.94%）发行 1.53 亿股新股，募资净额约 70.38 亿港元，新发股份占配售完成后总股本约 5.90%，对全体老股东形成同比例摊薄；公告显示配售承配人均为独立第三方，没有承配人因本次配售成为公司主要股东。公司在配售文件中说明，截至 2026 年 6 月 30 日，此前 IPO 所得款项已动用超过 70% ——上市半年即需要新一轮大额再融资，叠加同期基石投资者约 1.48 亿股禁售股份于 7 月 1 日解禁，这两件事共同构成了当时市场对其股价的一组扰动因素。

信源：钛媒体《壁仞科技，还未跨过拐点》、财华智库网、新浪财经 2026 年 7 月 6 日报道、21 世纪经济报道 8 月 31 日《解码壁仞科技半年报：大幅减亏背后，盈利拐点还有多久？》等，2026 年 6-8 月

▍ 股权结构：创始人合计 14.45% 为最大股东集团，机构股东高度分散

据港交所配售公告及招股书披露，创始人张文（曾任商汤科技总裁）直接持股 7.07%，并通过其拥有表决权控制的员工持股平台 " 上海壁立仞 " 间接持股 7.38%，两者合计 14.45%，为公司单一最大股东集团；配售前该合计比例为 15.35%，7 月新发 H 股摊薄后降至 14.45%。公司股权整体呈高度分散状态，没有绝对控股股东，其余为大量一级市场机构股东，多数股份仍处于锁定期，部分老股东锁定期要到 2027 年 1 月 1 日才结束。

公开报道显示，壁仞科技自 2019 年 12 月至 IPO 前累计完成多轮融资，总额约 93.2 亿元，参与机构包括启明创投（首轮）、高瓴资本、松禾资本、华登国际、中芯聚源等财务 / 产业投资人，后期还引入熵和科技（8 亿元）、民生人寿（5 亿元）、中国平安（3.3 亿元）等资金。以下为媒体梳理的部分主要机构 IPO 前持股情况：

需要说明的是，除创始人持股为配售后最新口径外，上表其余机构股东的持股数据均来自媒体对招股书的梳理，是 IPO 前口径，未反映今年 7 月配售新发 1.53 亿股（占配售完成后总股本约 5.90%）对老股东比例的同比例摊薄，完整最新股权结构以公司正式定期报告披露为准。

▍ 基石投资者：23 家机构认购 64% 份额，解禁已于 7 月 1 日落地

IPO 阶段，壁仞科技引入 23 家中外头部资管机构及险资作为基石投资者，合计认购 3.725 亿美元，约占 IPO 募资总额的 64%，具体机构名单未见完整公开披露。基石投资者所持约 1.48 亿股份的禁售期已于 2026 年 7 月 1 日结束——这批股份解禁的时间点，与公司 7 月启动新一轮配售几乎前后脚，两件事叠加，是当时市场解读股价承压的一个重要背景，但目前没有公开数据显示这批基石股份在解禁后是否发生了实际减持。

▍ 业绩公告后的股价反应：8 月 31 日单日大涨 18.81%

公司中期业绩于 8 月 28 日（周五）盘后发布，当日收盘价 39.24 港元，市场尚未来得及消化；8 月 31 日（周一，港股恢复交易后的首个交易日）股价大涨 18.81%（+7.38 港元），报 46.620 港元，盘中最高触及 47.180 港元，最低 37.700 港元，全天换手率 2.41%，成交额 14.31 亿港元，总市值回升至 1208 亿港元；动态市盈率 ( TTM ) 因公司仍处亏损状态为负值 ( -7.13 ) ，市净率 10.50 倍。

▍ 两次融资的价格与参与者账面盈亏（已按 8 月 31 日收盘价更新）

7 月配售参与者的浮盈浮亏轨迹（+2.5% → -18.4% → +0.91%），本身就是一个观察这轮 " 造富 " 故事波动性的样本：短短两个月内经历了近 21 个百分点的账面盈亏摆动，这笔配售是否已经稳定盈利，仍取决于股价能否在当前水平企稳，不宜简单以某一天的数字下结论。

信源：新浪财经（2026 年 1 月 2 日、7 月 6 日、7 月 8 日报道）、智通财经 /Investing.com（2026 年 8 月 17 日报道）、用户提供的东方财富行情截图（2026 年 8 月 31 日收盘）、证券时报（stcn.com）资本版图梳理，2026 年 1-8 月

东吴证券研究所此前发布的深度报告对公司在国产算力供应链中的地位给予正面评价，认为公司产品矩阵覆盖训练与推理场景，具备国产替代逻辑下的成长空间。

21 世纪经济报道 8 月 31 日的解读文章持类似的正面立场，将公司的亏损定性为 " 投入式亏损 " 而非 " 失血性亏损 "，强调收入增速与费用增速之间正在形成 " 剪刀差 "，并援引英伟达 CUDA 生态 " 十余年投入才成就领先地位 " 作类比，判断公司 " 扭亏显然也近在眼前 "。

与此同时，钛媒体今年 6 月发表的《壁仞科技，还未跨过拐点》一文则提出了更谨慎的判断：文章认为公司当前的高增长很大程度上建立在 " 英伟达受出口管制缺席、华为产能不足 " 形成的短期市场真空之上，能否在这一 " 时间红利 " 消退前建立起软件生态、服务收入等不可替代性，才是决定公司能否走出 " 投入式亏损 " 阶段的关键，目前尚不能算已经证明。凌通社提示，" 扭亏近在眼前 " 属于媒体解读文章的判断性表述，不是公司业绩指引，具体盈亏拐点以公司后续正式财报为准。

信源：东吴证券研究所研报、21 世纪经济报道 8 月 31 日报道、钛媒体 / 腾讯新闻 /DoNews《壁仞科技，还未跨过拐点》，2026 年 6-8 月

凌通社注意到，壁仞科技这份半年报里，互联网大客户认证突破、毛利率与毛利大幅提升、经营杠杆释放（销售管理费用增速远低于营收增速）、超节点方案进入千卡级商用这几项，是有扎实数据支撑的真实改善；这一次 " 减亏 76.4%" 也不再是可赎回负债这类会计科目在起作用——该科目已随 2026 年 1 月上市终止确认，本期亏损收窄更贴近真实经营情况。

8 月 31 日 18.81% 的单日涨幅、总市值一天之内增加近 190 亿港元，是二级市场用真金白银投出的正面票，也让 7 月配售参与者的账面浮亏基本收复。但 " 营收连跳 20 级 " 这类标题式表述仍然容易掩盖两件事：一是增速的高低很大程度上取决于基数大小，二是这份 " 减亏 " 改善目前只是最新一个报告期的单点数据，此前完整财年（2025 年）的经调整亏损口径实际仍在扩大 13.9%。公司几乎全部依赖单一硬件收入线、贸易应收款同比翻倍以上且回款率仅 23.3%、存货与预付款短期内大幅堆高、上市半年即启动大额再融资，这几件事本身都不构成负面定性，但共同指向同一个问题：这份增长的 " 含金量 " 和可持续性，需要更多个报告期的数据来验证。

7 月配售参与者两个月内经历 "+2.5% → -18.4% → +0.91%" 的账面盈亏摆动，本身就是这只股票波动性的注脚，股价的大涨回答的是市场情绪，回答不了基本面问题。多家媒体解读文章已经在使用 " 投入式亏损 "" 剪刀差 "" 扭亏近在眼前 " 这类判断性表述，凌通社提醒读者区分 " 公司已披露的既成事实 " 与 " 媒体基于既成事实作出的乐观推断 "，后者是否能够兑现，有待公司后续财报及正式监管披露进一步明确。