编者按：财联社每天整理各大投行针对全球宏观、公司和产业、商品等各个纬度的最新研究观点，为投资者投资决策提供全方位的支持。

宏观

高盛：美国经济整体未现过热 AI 繁荣仅造成局部产能瓶颈

高盛最新研报指出，尽管部分美联储官员担忧人工智能（AI）投资热潮造成资源约束并推高通胀，但美国经济目前几乎没有宏观层面的过热迹象。劳动力市场基本平衡、工资压力温和，工业产能利用率也不高，AI 引发的瓶颈主要集中在少数行业。

劳动力市场方面，高盛发现，多数行业的职位—劳动力缺口已低于疫情前水平。批发、医疗和专业服务等少数行业虽然仍偏紧，但已较疫情高峰明显缓解；基于美联储褐皮书构建的指标也显示，12 个联储辖区的劳动力短缺和工资压力均大致处于历史平均水平。

工资压力同样有限。目前约 35% 的行业名义工资增速超过 4%，高于 1990 — 2019 年平均的 25%，但远低于 2022 年约 90% 的峰值；仅 5% 的行业工资增速超过 6%。高盛估算，在当前生产率增速下，约 4% 的工资增速与 2% 的通胀目标相符。

制造业方面，大多数行业仍拥有较充裕闲置产能，仅电气设备和机械制造接近近年产能峰值，主要与 AI 基础设施建设推动电池、通信线缆和输电设备需求有关。作为产能利用率领先指标的加班工时也普遍低于过去 20 年高点，意味着进一步出现广泛瓶颈的风险有限。

高盛还利用运输负载率、酒店入住率等数据测算占美国 GDP 约 30% 的七个服务行业产能利用率，结果显示除专业和商业服务外，其余行业均明显低于过去 20 年峰值。专业服务偏紧可能与咨询企业协助客户进行 AI 转型有关。

整体服务业产能约回到疫情前水平，目前仅给核心服务 PCE 同比通胀额外贡献约 10 个基点，远低于 2021 — 2022 年的 30 至 40 个基点。高盛综合劳动力、制造业和服务业指标后认为，近期瓶颈虽略有增加，但总体仍与疫情前相当，美国经济过热压力尚未广泛化。

ING：法国经济接近停滞 2026 年 GDP 增速或仅 0.5% 财政整顿压力加剧

荷兰国际集团（ING）指出，法国经济上半年几乎陷入技术性衰退。二季度 GDP 环比增速由初值 0.2% 下修至零增长，一季度则由 -0.1% 下修至 -0.2%，主要受农业产出和市场服务业活动弱于预期拖累。

消费成为少数亮点，二季度家庭消费环比增长 0.3%，扭转一季度下降 0.3% 的局面；但投资连续第二个季度萎缩，二季度下降 0.3%，此前一季度降幅达 0.8%。就业同样走弱，二季度受薪就业减少 0.1%，总就业同比下降 0.3%，私营部门已连续六个季度减少岗位。

ING 认为，法国政府将 2026 年 GDP 增长目标设为 0.7% 已难实现。目前全年增长结转率仅 0.3%，若要实现官方目标，三、四季度均需环比增长约 0.5%，可能性较低。该行预计 2026 年 GDP 平均增长仅 0.5%，且风险偏向下行。

经济疲弱也令财政整顿更加困难。法国 2025 年财政赤字占 GDP 比重为 5.1%，政府此前承诺今年降至 4.6%，ING 认为这一目标已基本无法实现，如无新增紧缩措施，赤字甚至可能高于去年。欧盟委员会预计，在政策不变情况下，2027 年赤字将升至 GDP 的 5.7%，公共债务率达到 120.2%。

通胀方面，法国 8 月通胀率由 2.1% 升至 2.4%，主要受能源价格推动；商品、服务和食品通胀分别为 -0.4%、2.0% 和 1.1%。ING 认为，当前尚无明显二轮通胀效应，经济活动过弱限制了能源涨价向更广泛价格传导。

全球央行

摩根士丹利：沃什讲话偏鹰但 9 月加息仍非定局 年内或继续按兵不动

摩根士丹利研报指出，美联储主席沃什在杰克逊霍尔年会上的讲话明显偏鹰，强调通胀仍是当前首要问题，并明确短期利率是实现政策目标的主要工具，同时重申 2% 的 PCE 通胀目标是 " 坚定、固定 " 的目标。讲话后，市场一度计入 9 月加息 25 个基点概率约 58%，预计年底前累计加息约 44 个基点。

不过，摩根士丹利并未因此改变判断，仍预计美联储今年维持利率不变。该行认为，沃什并非传统意义上通过讲话提供明确前瞻指引的主席，其鹰派表态更多是保留政策选择，而非承诺 9 月行动。若判断错误、美联储最终启动加息，预计本轮总幅度更可能为 50 至 75 个基点，而非 100 至 150 个基点以上的激进紧缩周期。

支持按兵不动的关键仍是通胀数据。摩根士丹利预计 8 月核心 CPI 环比上涨 0.22%，对应核心 PCE 约上涨 0.2%。若预测兑现，核心 PCE 六个月折年率将由 7 月的 3.46% 降至 8 月的 3.02%，并进一步降至 9 月 2.77%、10 月 2.60%、11 月 2.22%。该行认为，这一降温速度足以让多数 FOMC 委员在 9 月继续观望。

沃什同时披露其关注的一项潜在通胀指标：过去 12 个月 PCE 篮子中价格涨幅超过 3% 的项目占 54%，低于疫情后约 77% 的高点，但仍明显高于疫情前 20 年约 32% 的水平。历史数据显示，当这一比例处于 50% 至 60% 时，核心 PCE 处于或低于 2% 的概率约为 55% 至 65%。

外汇

高盛：日元干预影响逐步减弱 套息交易仍有望延续强势表现

高盛在研报中表示，尽管近期针对日元的干预影响正在逐渐消退，但相对价值套息交易仍具备继续获得收益的条件，今年该策略有望录得自 2010 年有统计数据以来的最佳年度表现。

由 Kamakshya Trivedi 领衔的高盛策略师团队指出，美国近期针对日元和美债市场采取的 " 规模不大但不同寻常 " 的干预措施，显示政策制定者更愿意通过非常规手段支持其他资产，即使这种选择可能以美元走弱为代价。

高盛认为，这种政策倾向也带来新的市场问题：如果政策制定者继续避免采取财政紧缩或货币紧缩等更艰难的措施，未来是否可能考虑力度更大的非常规政策，并进一步增加美元承压风险。

从市场表现来看，高盛指出，截至 8 月，套息交易正迈向自 2010 年以来表现最好的一年。即使近期出现多轮日元干预，同时美国财政部宣布扩大债券回购，相关策略依然展现出较强韧性。

该行认为，当前全球经济环境仍然有利于套息交易继续取得正回报，因此近期政策干预并未改变这一策略的核心逻辑。

与此同时，高盛提醒，欧洲市场未来也值得关注。如果地缘政治紧张局势重新升温，并再次推高能源价格，在欧洲进入天然气库存关键阶段之际，相关资产可能出现更明显波动。

高盛指出，虽然欧元兑美元已经回吐上周部分快速上涨，但期权市场仍保持偏向欧元上涨的定价。如果天然气供应继续受到限制，这一正向偏斜可能再次受到检验。

总体来看，高盛认为，日元干预影响正在减弱，而全球经济环境和政策取向仍对套息交易相对有利，相关策略短期内仍有望保持强势。

大宗商品

高盛：炼厂停产与库存下降推高成品油利润 柴油强势或延续至 2027 年

高盛表示，中东和俄罗斯炼厂持续遭袭，叠加全球炼油产能长期偏紧，正将成品油利润率推至新高。自 2 月底以来，全球成品油平均批发价格上涨约 40 美元 / 桶，其中柴油贡献超过 40%。高盛因此上调汽柴油利润率预测，预计 2027 年美国和欧洲柴油相对布伦特的平均利润率分别达 63 美元 / 桶和 49 美元 / 桶，远高于 2 月预测的 27 美元和 19 美元。

供应端收缩是核心驱动。全球成品油出口同比下降 600 万桶 / 日、降幅 25%，其中波斯湾和俄罗斯贡献 75% 的降幅。全球炼厂意外停产规模仍较季节正常水平高 60%，高盛估算全球炼厂开工量同比减少 700 万桶 / 日，自 3 月以来平均低于季节正常水平近 600 万桶 / 日。美国柴油和汽油库存则分别同比下降 9% 和 7%。

高盛认为，地缘政治风险溢价也在放大利润率。8 月美国和欧洲柴油利润率一度较现货基本面高出近 40 美元 / 桶，这一溢价有助于抑制需求、刺激未受影响炼厂提高开工，并减缓库存进一步下降。

该行预计，即便中东意外停产到 2027 年中逐步缓解、俄罗斯停产持续，全球炼厂开工也要到 2027 年下半年才能恢复季节正常水平。未来两年全球新增炼油能力每年仅 40 万至 50 万桶 / 日，难以抵消持续停产。高盛将 2026 年四季度美国和欧洲柴油利润率预测上调至 75 美元和 65 美元 / 桶，并预计 2027 年汽油利润率分别为 29 美元和 22 美元 / 桶。

若停产维持 2026 年峰值且运费高企，美国柴油利润率 2027 年可能持续高于 80 美元 / 桶；若中东炼厂更快恢复且需求额外减少 100 万桶 / 日，年底仍可能维持在 40 美元 / 桶，依然高于 2025 年水平。

产业

高盛大幅上调人形机器人预测：2035 年销量 648 万台 丰田或占 3%-8%

高盛研报大幅上调全球人形机器人需求预测，预计 2035 年销量将达到 648 万台，较此前 138 万台提高近 3.7 倍；市场规模预计达到 1380 亿美元，合 22 万亿日元，远高于此前约 6 万亿日元。物理 AI 进步、开源工具普及、融资增加和政策支持，正推动行业迈向商业化生产。

高盛认为，汽车产业将成为人形机器人早期用户和制造力量。车企拥有供应链、量产能力和资本实力，同时面临劳动力短缺、工资上涨及电动车转型压力。BEV 使单车零部件由约 3 万个降至 1 万至 2 万个，也促使传统零部件企业转向机器人业务。

成本下降将加速商业化。高盛估计，2026 年人形机器人 BOM 成本约 7.4 万美元，机器人价格将由 2025 年的 4.2 万美元降至 2035 年的 2.1 万美元；投资回收期预计由 2026 年的 2.8 年缩短至 2027 年的 1.9 年。若汽车及零部件行业机器人渗透率达到 10% 至 50%，营业利润率可提升约 1 至 6 个百分点。

日本在人形机器人领域落后于中美韩，但仍有追赶基础。日本企业在工厂自动化领域全球份额约 30% 至 40%，工业机器人密度全球第四，并在执行器、精密减速器和机器人手等硬件领域具备优势。以 Atlas 的 BOM 为例，执行器和夹爪分别占 52% 和 32%。

丰田被高盛视为日本最具潜力的整机参与者。若技术突破和量产顺利，2035 年产量或达 19 万至 54 万台，对应全球 3% 至 8% 份额；对高盛 3/2027 财年毛利润预测的增量可达 2% 至 6%。若机器人业务最终占集团收入 5%，整体市盈率或提升逾 20%。

政策层面，日本计划 2030 年部署 35 万台、2040 年部署 1000 万台 AI 机器人，并在 2026 至 2030 财年提供约 1 万亿日元支持。高盛列出的潜在受益者包括丰田、本田、三菱汽车、捷太格特、爱信、MinebeaMitsumi、瑞萨电子、Harmonic Drive 及 NEC、富士通。风险包括依赖海外基础模型，以及传统 FA 经验难以直接迁移至人形机器人。

高盛：物流仓储将成人形机器人早期主战场 成本拐点正在临近

高盛研报称，真实世界数据、开源工具、融资和政策支持推动物理 AI 商业化，部署可反哺模型训练；高质量数据、灵巧手、安全可靠性和系统集成仍是规模化瓶颈。

该行将人形机器人出货预测上调至 2026 年 7.5 万台、2030 年 89 万台、2035 年 650 万台；2035 年市场规模料达 1380 亿美元。规模效应将使 BOM 成本和售价年均下降 7% 和 6%，整机均价由 2025 年逾 4 万美元降至 2035 年约 2.1 万美元，机器人与人工成本的交叉点临近。

物流仓储将率先放量：环境相对封闭，却有传统设备难以经济覆盖的多样任务，叠加缺工、涨薪、SKU 增加和时效压力。亚马逊已在逾 300 个设施部署超 100 万台机器人；若 2026 至 2030 年总履约成本改善 5.6%，累计可节省约 720 亿美元，为集团 EBIT 率贡献约 240 个基点。沃尔玛已有 3100 家美国门店获得自动化货运服务，逾 50% 电商履约量由自动化设施处理。

汽车业是另一早期市场。焊装已高度自动化，总装、线束和零部件分拣仍依赖人工，当前人形机器人仅可直接覆盖约 2% 的环节。按单价 2 万至 6 万美元、渗透率 10% 至 50% 测算，汽车及零部件企业毛口径营业利润率可提升 1 至 6 个百分点。

单台人形机器人半导体价值量约 3000 至 6000 美元以上，其中计算模块 1500 至 4000 美元以上、模拟芯片 750 至 1050 美元以上、存储 600 至 800 美元以上，执行器、轴承和电池等也将受益。移动机器人还将推动 PLC 转向 vPLC：2025 年传统 PLC 市场约 130 亿美元、预计年增 4%，vPLC 约 5 亿美元、年增 20% 至 30%，将冲击既有厂商软硬件绑定，但时延、安全和旧产线迁移限制替代。

对全球 80 多家企业的调查显示，约 40% 预计未来 3 至 5 年至少 10% 的流程将被自动化或显著增强。美国相关搬运岗位 2024 至 2034 年平均每年仍有约 100 万个空缺，就业冲击短期或较温和。世界模型将以部署产生的专有数据构筑壁垒，并新增算力需求。

公司

Evercore ISI 上调亚马逊目标价：智能体 AI 正带来新增零售消费

Evercore ISI 在最新研报中上调亚马逊目标价，认为智能体 AI 正在为公司零售业务创造新增消费需求，并有望进一步强化亚马逊在电商市场的领先优势。

该机构维持亚马逊 " 跑赢大盘 " 评级，并将目标价从 315 美元上调至 355 美元，较当前股价水平意味着约 40% 的上涨空间。

Evercore ISI 分析师 Mark Mahaney 表示，最新年度在线零售调查首次显示，智能体 AI 对亚马逊零售业务产生了明显的增量作用。在使用 Alexa AI 的受访者中，有 57% 购买了此前并不知道的商品，表明 AI 不仅提高购物效率，也在帮助平台创造新的消费需求。

调查同时显示，92% 的受访者使用过亚马逊，使其成为覆盖率最高的在线零售平台，明显领先于其他竞争对手。Mahaney 认为，随着 Alexa 及其他 AI 购物工具逐渐普及，亚马逊现有的平台优势可能进一步扩大。

研报指出，Alexa 购物功能有望成为新的增长加速器。调查中有 36% 的参与者表示，在 Alexa 加入 AI 功能后，自己的购物金额有所增加。

Evercore ISI 认为，智能体 AI 未来可能进一步推动亚马逊零售业务增长加速。AI 不仅能够帮助消费者更高效地寻找和购买已经计划购买的商品，还可能通过商品发现功能创造此前不存在的新增消费需求。