江苏鲁汶仪器股份有限公司（以下简称 " 鲁汶仪器 "）正在冲刺科创板上市。

根据招股说明书（申报稿）（以下简称招股书）披露，公司实控人为比利时籍自然人许开东，身后还站着国家大基金三期、中科院微电子所、上海国际等一众 " 国家队 " 和产业资本，股东阵容堪称豪华。

但豪华股东背景难掩经营压力。报告期（2023 年至 2025 年）内，公司扣非后归母净利润累计亏损 5.93 亿元，2025 年末未分配利润为 -5.59 亿元。

公司将亏损主要归因于高额研发投入，但矛盾点在于，研发费用率长期高于同行的背景下，2025 年以来公司没有新增发明专利授权。就此，9 月 1 日，公司向《每日经济新闻》记者回复称，发明专利从申请到授权通常需 2 至 3 年，2025 年无新增授权不代表当期无产出，已申请专利仍在审查中。

国家大基金三期突击入股

鲁汶仪器成立于 2015 年，公司主营半导体前道设备的研发、生产和销售。公司控股股东为比利时鲁汶（Leuven Instruments），实际控制人许开东出生于 1977 年，先后毕业于北京大学、比利时鲁汶大学，分别获化学学士学位及博士学位，曾任职于全球半导体设备巨头 Lam Research，后出任欧洲微电子研究所（IMEC）等离子体刻蚀组研发主管。

值得注意的是，申报前 12 个月，多达 10 家机构突击入股鲁汶仪器，合计认购金额 10.62 亿元。按照国投集新等机构增资价格测算，鲁汶仪器投后估值达到 61.73 亿元。

具体来说，2025 年 12 月，国家集成电路产业投资基金三期股份有限公司（俗称 " 国家大基金三期 "）通过持有 99.9% 出资份额的国投集新认购 4.5 亿元，获得 7.29% 股权，一跃成为第二大股东。同期，上海市国资委全资持有的上海国际集团投资有限公司认购 3 亿元，持股 4.86%；与半导体晶圆代工巨头华虹宏力相关的上海华虹虹芯二期创业投资合伙企业（有限合伙）亦在此时入局。

此外，中科院微电子所作为创始股东之一，2015 年以知识产权出资参与设立公司，目前仍持股 2.98%；长存产业基金、中比基金、中科创星等 " 国家队 " 与硬科技投资机构亦纷纷布局，股东结构呈现出浓厚的产业与国资色彩。

不过，豪华股东背后，实控人表决权控制力偏弱。截至招股书签署日，许开东合计控制公司 25.11% 股份表决权。

对此，鲁汶仪器向记者回复称，公司控制权稳定具有充分保障。许开东与一致行动人已签署一致行动协议并承诺 36 个月锁定期；国有股份合计仅 11.97% 且分散于多个主体，各产业股东持股较小且无一致行动关系；公司已建立完善的股东会、董事会、独立董事等制度，形成了规范有效的公司治理机制。不过，招股书亦提示，本次发行完成后，许开东控制的股份表决权比例将被进一步稀释，存在一定控制力不足和控制权变动的风险。

比股权分散更棘手的是，股东特殊权利条款暗藏不小的经营风险。虽然公司作为回购义务人的条款已清理（仅早期股东徐州博灏曾享有，已于 2022 年终止），但除控股股东比利时鲁汶和一致行动人徐州比鲁外，其余 67 名股东享有的反稀释权、优先认购权、实控人回购权等，仅在递交上市申请或上市申请获受理之日起终止，并附有 " 恢复 " 条件。倘若公司主动撤回申请、审核不予通过，或是递交申请 36 个月内未能完成上市，前述特殊权利自动恢复效力。这意味着，一旦 IPO（首次公开募股）进程受阻，可能将触发大规模回购。

扣非后归母净利润连续三年为负

2023 年至 2025 年，鲁汶仪器营收自 2.07 亿元增长至 6.99 亿元，但扣非归母净利润持续为负，分别为 -1.37 亿元、-2.28 亿元、-2.28 亿元，累计亏损 5.93 亿元；截至 2025 年末合并报表未分配利润 -5.59 亿元。

产品结构上，ICP 刻蚀设备已成为公司第一大收入来源，收入占比从 2023 年的 33.28% 升至 2025 年的 57.94%。离子束设备作为第二大收入来源，收入占比在 16.59% 至 30.90% 之间波动。

图片来源：招股书截图

然而，核心产品 ICP 刻蚀设备的毛利率却经历了 " 过山车 "：2023 年尚为 32.06%，2024 年因向客户 E 销售首台 12 英寸验证机台而大幅折价，毛利率竟跌至 -1.01%；2025 年虽随着量产机台放量回升至 8.97%，但仍处于微利状态，且远低于行业正常水平。

相比之下，离子束设备盈利能力较强，2025 年毛利率 54.57%，但收入占比尚未过半。受此影响，报告期内公司主营业务毛利率分别为 33.05%、18.27% 和 24.13%，而同期北方华创、中微公司、屹唐股份、拓荆科技等同行平均水平分别高达 41.59%、40.56% 和 37.88%，差距明显。

毛利率承压背后，是公司客户高度集中。报告期各期，公司前五大客户销售收入占比分别为 53.03%、44.89% 和 72.86%，2025 年较 2024 年跳升近 28 个百分点。对此，鲁汶仪器向记者回复称，客户集中度上升主要因 2025 年营收同比增长 160.77%，ICP 刻蚀设备放量及第四季度集中确认收入所致；随着客户 F、客户 H 验证推进及新客户 J、K 已签订单，客户结构有望逐步优化。

值得一提的是，2025 年第一大客户 " 客户 B" 贡献收入 3.01 亿元，占比 43.11%；中科院以 1.32 亿元销售收入占比 18.83%，位列第二大客户。市场普遍推测，客户 B 即为长江存储，而长江存储关联的长存产业基金正是鲁汶仪器的股东（持股 2.58%）。此外，招股书明确披露，" 中科院、客户 B 和舜宇光学存在其关联方投资公司的情形 "。

股东与客户的交织关系，是否会影响交易公允性与独立性？鲁汶仪器回复称，关联交易定价以可比竞品价为基础，均已履行审议程序，公司在资产、人员、财务、机构、业务五方面均独立于控股股东及实控人。公司同时表示，下游半导体制造行业属于资本和技术密集型，全球该领域厂商呈现经营规模大、数量少的特征，毛利率偏低主要因规模效应不足、首台验证机台价格优惠及产品结构差异，随规模扩大和 12 英寸量产有望修复。不过，公司招股书亦提示：" 客户集中度较高可能会导致公司在商业谈判中处于弱势地位。"

手握 14 亿元现金仍拟募资 25 亿元

面对持续亏损，鲁汶仪器将短期业绩承压归因于研发投入大，并预计最早有望于 2027 年达到盈亏平衡点。招股书强调，公司收入规模持续增长、产品已在国内先进工艺晶圆厂批量销售、在手订单充足、持续保持较高研发投入。

报告期内，公司研发费用分别为 0.80 亿元、1.33 亿元和 2.22 亿元，研发费用率分别为 38.86%、49.55% 和 31.77%，远超北方华创、中微公司等同行约 15% 的均值，看起来是典型的高研发投入、未盈利科创企业模式。

图片来源：招股书截图

但高投入是否带来了高产出？截至报告期末，鲁汶仪器拥有境内外专利 407 项，其中发明专利 273 项（境内 124 项、境外 149 项）。但根据国家知识产权局官网数据，自 2025 年以来，公司无新增发明专利申请，亦无新增发明专利授权。

反观同行，年报数据显示，2025 年中微公司新增发明专利 185 项，拓荆科技新增发明专利 116 项，屹唐股份新增发明专利 84 项。在科创板强调 " 硬科技 " 属性的当下，发明专利的 " 断档 " 无疑给鲁汶仪器的技术创新能力打上了问号。

对此，鲁汶仪器向记者回复称，发明专利从申请到授权通常需 2 至 3 年，2025 年无新增授权不代表当期无产出，已申请专利仍在审查中；自 2025 年以来公司持续进行专利申请，不存在无新增专利申请的情况。公司进一步解释，2025 年研发费用 2.22 亿元以人工费（44.35%）和材料费（36.11%）为主，侧重产品产业化和工艺验证，半导体设备研发核心在于技术落地和量产验证；公司核心技术产品收入占比达 96.27%，研发投入有效性已获市场验证。

整体专利储备层面，鲁汶仪器和头部设备厂商差距明显：截至 2025 年末，公司拥有 407 项专利（发明专利 273 项），而中微公司拥有 2047 项专利（发明专利 1695 项），拓荆科技拥有 707 项专利（发明专利 362 项），屹唐股份拥有 505 项专利（发明专利 503 项）。对于一家设立之初就导入知识产权出资的科创企业，专利储备差距值得关注。

本次 IPO 鲁汶仪器计划募资 25 亿元，投向研发总部和制造基地、集成电路装备研发两大项目。然而，截至 2025 年末，公司账面货币资金达 11.08 亿元，交易性金融资产 2.85 亿元，合计近 14 亿元的可支配现金类资产。

对于账上 " 闲钱 " 充裕仍募资 25 亿元相关问题，鲁汶仪器回复称，11.08 亿元货币资金需要覆盖日常经营、4.16 亿元短期借款偿还和持续研发；2.85 亿元交易性金融资产属于有期限结构性存款，不适合长期资本开支。公司尚未盈利，经营现金流持续为负，自身现金流不足以支撑扩张；募投项目总投资 25.07 亿元，建设周期 4 年，土地、土建、设备、研发均需要大额资本投入。