（来源：郭丽丽的研究札记）

公司发布 2026 年半年报。公司 2026 年营业收入 379.29 亿元，同比增长 3.36%；归母净利润 147.56 亿元，同比增长 13.02%；扣非归母净利润 142.94 亿元，同比增长 8.37%。其中二季度营业收入 198.18 亿元，同比增长 0.7%；归母净利润 79.95 亿元，同比增长 1.5%。

水电资产展现出较强的盈利稳定性

①乌东德、白鹤滩电站：估算上半年乌东德、白鹤滩电站不含税电价约 0.267 元 / 千瓦时，相较去年同期仅下降约 0.002 元 / 千瓦时；上半年乌东德、白鹤滩电站度电净利润约 0.048 元 / 千瓦时，相较于去年同期下降约 0.012 元 / 千瓦时，或跟 2026 年开始乌东德电站三免三减半税收优惠到期有关（税率由 7.5% 提升至 15%）。②溪洛渡、向家坝电站：估算上半年溪洛渡、向家坝电站不含税电价约 0.262 元 / 千瓦时，度电净利润约 0.129 元 / 千瓦时，均与去年同期持平，展现出较强的盈利稳定性。

①财务费用持续压降：上半年财务费用同比下降约 6.62 亿元，同比降幅 13.6%；②国际业务增长：上半年国际业务净利润同比增长超 30%；③三峡电站利润增量：上半年三峡电站发电量同比增长 31.6%，有效对冲上游电站电量下滑。

归母净利润与扣非利润差异分析

上半年公司扣非归母净利润略低于归母净利润，主要原因为公司持有上市公司南网数字（301638.SZ）3.44% 股权，上半年公司确认公允价值变动净收益 5.74 亿元。

分红跟随利润稳定增长

2025 年公司每股派发现金股利人民币 1 元（含税），占公司 2025 年度归母净利润的 70.92%。截至 2026 年 9 月 2 日，对应股息率约 3.48%。

由于水电资产展现出较强的盈利稳定性，上调盈利预期，预计 2026-2028 年公司可实现归母净利润 360.5/374.4/384.6 亿元（前值 355.6/364.6/377.7 亿元），对应 PE19.3/18.6/18.1x，维持 " 买入 " 评级。

来水不及预期、用电需求下降、电价下降、江苏广东等地电价波动超预期、抽水蓄能电站建设进度不及预期等风险。