近日，A 股猪肉板块迎来了一场久违的狂欢，生猪板块全线爆发。

龙头股新希望直线拉上涨停，唐人神、罗牛山、新五丰、正虹科技、金新农等多股相继封板，温氏股份涨超 6%，畜牧养殖 ETF 标的指数中证畜牧涨超 5%。

不过在这场集体狂欢中，牧原股份作为中国规模最大、成本控制最好、自繁自养的生猪养殖龙头，涨幅仅超 4%，代养模式的新希望却涨停。

这背后的温差，反映出两家企业在猪周期底部的不同处境。

但是，从资金上来看，牧原股份独占 3.51 亿元的主力净流入，位居板块第一。

这背后，是市场对这家中国最大的生猪养殖企业复杂而矛盾的判断，它拥有全行业最低的成本，却也承受着全行业最大的绝对亏损。

在这场最深、最冷的猪周期里，牧原，能够收获最后的成功和胜利吗？

01

猪肉股的这波涨停潮，早就有迹可循。

近日，全国外三元标猪报价从 10.61 元 / 公斤一度冲高至 11.09 元 / 公斤，截至 9 月 4 日维持在 11.04 元 / 公斤的高位区间。

相比 4 月 15 日 8.77 元 / 公斤的全年低点，累计反弹已超 25%。

更关键的是宏观层面，国家统计局数据显示，二季度末全国能繁母猪存栏已调减至 3780 万头，距农业农村部设定的 3750 万头正常保有量目标仅差 0.8%。

农业农村部已将产能调减完成时限提前至三季度末，头部猪企正在加速压产。

而牧原，就是面临减产承压最大的猪肉龙头。

就在不到两周前，牧原股份于 8 月 20 日发布了 2026 年半年度报告。

上半年实现营业总收入 594.1 亿元，同比下降 22.30%；归母净利润亏损 60.78 亿元，而上年同期还是盈利 105.3 亿元，同比由盈转亏骤降 157.72%。

分季度看，第二季度亏损更是高达 48.63 亿元，环比扩大 300%。

更值得警惕的是经营活动的现金流量净额，从去年同期的净流入 173.51 亿元急转直下为净流出 22.24 亿元，同比暴跌 112.82%。

对于猪企而言，账面的亏损并不少见，但经营现金流的衰减，则意味着，造血能力都出现了问题。

但是，在半年报中，同样还透露出一个牧原让同行望尘莫及的优势，那就是成本。

2026 年 6 月，牧原生猪养殖完全成本约 11.7 元 / 公斤，7 月进一步降至 11.5 元 / 公斤左右，公司内部标杆场区的成本甚至突破了 10.5 元 / 公斤。

在全行业深陷亏损泥潭时，牧原仍在持续压缩成本，公司计划全年平均成本目标为 11.5 元 / 公斤。

而在全行业来看，头部企业完全成本控制在 5.7 至 6.5 元 / 斤（即 11.4 至 13.0 元 / 公斤），牧原不仅处于行业最低区间，还在持续向下突破。

但成本再低，也架不住猪价更低。

2026 年上半年，牧原商品猪销售均价约 10.4 元 / 公斤，同比下降约 28%，第二季度均价更是低至 9.64 元 / 公斤。

卖一公斤亏一公斤，即便成本控制到极致，也无法扭转亏损的命运。

而这，也和牧原的养殖模式脱不开关系。

02

要理解牧原的处境，就必须理解 " 自繁自养 " 模式在周期底部的独特风险。

目前，养猪三大巨头，温氏、新希望和牧原，采取的经营方式相差极大。

温氏股份走的是 " 公司 + 农户 " 的轻资产模式。

上半年温氏出栏肉猪 1780.78 万头，归母净利润亏损 43.66 亿元。毛猪销售均价 10.50 元 / 公斤，同比下降 29.67%。

尽管温氏的养殖成本相较牧原仍有差距，但 " 公司 + 农户 " 模式的优势在于资产轻、扩张快。

新希望则是 " 饲料 + 养猪 " 双轮驱动。

上半年新希望实现营业收入 555.89 亿元，同比增长 7.68%，归母净利润亏损 17.02 亿元，营收在增长，亏损也只有牧原的不到三分之一。

尽管养猪业务上半年的经营性亏损约 22.8 亿元，但新希望的多元化业务在一定程度上对冲了养猪的亏损。

不过，仅在养猪业务的体量和成本控制能力上，新希望与牧原、温氏尚不在同一量级。

而牧原坚持全自养、全链条、智能化，也即是从种猪、饲料、养殖到屠宰，全部自己干，是三者中最重、最慢、但也最深的路径。

这种模式在猪价上行时能攫取最大利润，从母猪到仔猪到育肥到屠宰，每一个环节的利润都留在体内。

但在猪价下行时，也承担着最沉重的固定成本和财务压力。

2026 年上半年，全国自繁自养模式平均亏损 178.58 元 / 头，外购仔猪育肥平均亏损 143.71 元 / 头。

自繁自养不仅亏得更多，而且由于固定资产投入巨大、产能调整缓慢，一旦陷入亏损就很难快速收缩。

相比之下，" 公司 + 农户 " 模式中，公司可以通过调整代养费、压缩合作规模等方式更灵活地应对周期波动。

这正是自繁自养模式在周期底部的残酷之处，因为规模越大、成本越低，亏损的绝对值反而可能越大。

牧原的超大规模自繁自养体系，在周期底部反而成了一种沉重的优势，因为降本增效的空间已经极致压缩，但猪价不涨，再低的成本也改变不了亏损的事实。

03

如今的猪周期，已经毫无疑问地到达了底部。

2026 年上半年，生猪养殖板块实现收入 2285.73 亿元，但利润端惨不忍睹。

三大养猪巨头——牧原、温氏、新希望，上半年合计亏损超过 121 亿元。

上半年，全国生猪出栏量 37246 万头，同比仍增长 1.7%，供给过剩叠加需求疲软，生猪均价持续低位运行。

行业自繁自养模式，更是自 2025 年 9 月第三周起已连续亏损超过 40 周。

但更重要的问题是，拐点究竟何时到来？

从产能去化的数据看，信号正在变得积极。

二季度末，全国能繁母猪存栏 3780 万头，同比减少 263 万头，下降 6.5%。

2026 年 7 月，涌益、钢联、卓创统计的能繁分别同比下降 3.54%、5.64%、6.64%，去化趋势在延续。

仔猪和母猪价格，也已触及历史新低。

从历史规律看，仔猪价格与生猪价格趋近，往往代表着周期情绪的见底。

东方证券指出，新生仔猪数量自年初以来持续下滑，对应 2026 年三季度起生猪供应压力将系统性缓解，猪价有望由阶段性反弹转向趋势性反转。

产能周期如同潮汐，退潮时最残酷，但涨潮时也最迅猛，而此时的生猪行业正处在退潮的尾声。

站在周期的拐点处审视牧原，它手里握着相当多底牌。

首先就是成本端，2026 年上半年，表现领先与落后猪企的头均生猪净利差距接近 400 元，对应成本差距约 3 至 3.5 元 / 公斤。

而在猪价上行周期中，每 1 元 / 公斤的成本优势，乘以每年接近 8000 万头的出栏量，就是数十亿乃至上百亿的利润增量。

其次，牧原正在主动将能繁母猪从高点削减 60 万头至 300 万头以下，这在过去几轮周期中并不多见。

除去政策端的影响，对于牧原来说，这也是一种战略上的克制，即不在底部盲目加杠杆，保留现金流迎接曙光的到来。

但悬念同样不容忽视。

在周期底部，现金流就是生命线。

截至 2026 年二季度末，牧原资产负债率为 54.18%，较一季度末的 50.73% 有所上升。

货币资金余额 165.47 亿元，有息负债约 740 亿元。

740 亿的有息负债在利率上行周期中意味着沉重的财务负担。在猪价反转之前，每一分钱的利息支出都在侵蚀着企业的现金流。

165 亿现金看起来不少，但放在半年亏损 60 亿、经营现金流净流出 22 亿的背景下，这个安全垫的厚度正在被快速消耗，在持续亏损中还能支撑多久？

这些问题，都将在未来几个季度接受市场的检验。

04  结语

近一段时间以来，牧原高管完成 5 亿元 A 股增持，同时推出 35 亿港元的 H 股回购计划，试图向市场传递信心。

但市场显然还需要更多确定性。

自 6 月以来，猪肉板块多次掀起涨停潮，市场正在对于周期回暖进行提前押注。

如今，生猪行业正处在一个微妙的十字路口，产能去化接近尾声，猪价在底部反复磨底，龙头企业在巨额亏损中咬牙坚守。

历史反复证明，每一轮猪周期的赢家，不是那些在底部扩张最快的，而是那些在底部活得最久的。（全文完）

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