半年报业绩快报把净利润 10.88 亿元顶在最显眼处，翻到第 8 页扣非栏却赫然写着 -4.58 亿元。

看似风光的扭亏为盈背后，支撑起这家大模型明星公司账面浮盈的，并不是主营业务的造血能力，而是一笔高达 14.79 亿元 的子公司被动稀释股权收益。

靠子公司股权稀释确认十几亿投资收益

在资本市场眼花缭乱的财报包装手法中，通过非经常性损益实现账面扭亏是上市公司最常用的公关护甲。

翻开昆仑万维 2026 年 8 月 19 日披露的半年度财务报告，表面上的核心财务指标极为亮眼：营业收入达到 53.59 亿元，同比增长 43.55%；归属于上市公司股东的净利润录得 10.88 亿元，成功实现扭亏为盈。

然而，审计底牌经不起风控维度的层层拆解。

在这份盈利十亿余元的合并利润表中，真正拉动净利润由负转正的核心支柱，是一笔高达 14.79 亿元 的投资收益。

这笔巨额收益并控股子公司艾捷科芯在引入外部融资后，母公司持股比例被动稀释、丧失控制权而按公允价值确认的一次性会计收益。

一旦剔除这类与日常生产经营毫无关联的偶发性财务操作，公司扣除非经常性损益后的净利润直接跌落至 -4.58 亿元。

对外展示的是大模型商业化的丰硕战果，实际在生产一线苦苦支撑的主营业务，依然处于大幅度失血的亏损泥潭。

AI 短剧一个月烧掉几千万美元买量账单

比账面扣非亏损更为严峻的，是企业血液循环系统的真实指标——经营活动产生的现金流量净额。

2026 年上半年，昆仑万维经营活动现金流净额为 -4.67 亿元。

这意味着公司在日常业务运转中非但没有收回真金白银，反而还在以每个月数千万元的速度向外持续失血。

现金流失血的源头，正是在宣发中被捧为第二增长曲线的海外 AI 短剧业务：

公司海外业务总收入录得 52.03 亿元，其中 AI 短剧平台 DramaWave 等产品收入达到 15.35 亿元，同比增长 163.28%，据称单月流水突破 6500 万美元。

但是在高昂的流水数字背后，是几乎以同等规模吞噬利润的巨额海外买量投流成本。

为了在 Meta、Google 和 TikTok 的流量竞价场中抢夺眼球，短剧业务的毛利空间被推广渠道切走大半；加上算法生成短剧所需的算力机柜租金与云服务账单，看似红火的出海流水根本无法转化为正向现金沉淀。

更耐人寻味的是公司早前披露的股权激励方案考核标准：业绩考核指标仅仅锚定全年营业收入达到 85 亿元，对主营净利润与经营现金流指标几乎完全隐去。

这种只求营收体量、不问真实造血的考核导向，往往会刺激管理层在买量流水上的狂飙突进，而将财务健康度抛在脑后。

资本市场考核大模型自身的造血能力

随着一级与二级市场对生成式人工智能的泡沫逐渐进入清算期，过去依靠发布会 PPT 和资本运作拉抬市值的打法大概率正在彻底失效。

对于手握算力资产的科技企业而言，资本市场下一步只算两笔账：第一笔是单卡推理成本与用户回款之间能否形成正向毛利；第二笔是脱离投决会的会计财技后，主营业务何时能够停止向外失血。

昆仑万维一边以激进的姿态对外宣示在通用人工智能领域的全栈布局，一边却不得不依靠非核心资产的股权腾挪来平衡报表。

当一家科技公司需要通过出让子公司控制权来录得利润，它在核心业务上的焦虑感往往已经不言自明。

资本市场最残酷的法则，是在潮水退去时清点谁兜里真的有现金，而不是看谁在资产负债表上挪移了多少会计科目。

昆仑万维把 AI 短剧买量流水推向海外，账面靠投资收益扭亏，但主营扣非依旧亏掉 4.58 亿。你觉得大模型公司靠出海短剧给母体供血，能真正跑通 AGI 的商业闭环吗？