9 月以来，上海原油期货价格突破 100 美元 / 桶，与布伦特原油的价差从 4 月最低的 -20 美元大幅收窄并转为正溢价——这一价格信号标志着持续近半年的中国需求疲软周期已实质性结束。作为全球最大原油进口国，中国正在非洲、加拿大、拉美等市场积极抢购替代货源，刚果杰诺原油对布伦特溢价已升至 20 美元 / 桶。当需求弹性被地缘供给约束骤然放大，全球油价的定价逻辑正在从 " 需求萎缩压制价格 " 转向 " 供给刚性推升中枢 "。

石油板块大涨，石油 ETF 国泰（561360）标的指数大涨 3%，跟踪中证油气产业指数，覆盖石油天然气勘探、开采、加工及设备制造等全产业链。

【中国从 " 需求拖累 " 转向 " 需求拉动 "，油价 " 最弱一环 " 正在修复】

2026 年上半年，中国需求疲软是压制油价的核心因素之一。布伦特 - 上海原油价差在 4 月底跌至 -20 美元，反映中国采购意愿降至冰点。但过去数周，这一价差急剧逆转——上海原油已升至 100 美元以上，显著高于布伦特，表明中国炼厂的采购行为已从 " 观望缩量 " 转向 " 积极抢货 "。

两个关键驱动力正在同时强化：

炼油利润改善与成品油出口松绑。 申万宏源数据显示，8 月国内汽油裂解价差月均值 1071 元 / 吨，月末攀升至 1553 元 / 吨，刷新五年同期最高纪录；柴油裂解价差月均值 809 元 / 吨，环比涨幅高达 83.7%，月末达 1225 元 / 吨。上半年出口政策收紧导致二季度成品油出口断崖式下跌，7 月起政策边际放松后出口显著回暖。更优的加工利润叠加出口恢复，直接刺激炼厂提高开工并加大原油采购。据 GL 咨询公司数据，中国炼厂正利用当前可观的加工利润积极补库，商业机构的主动补货进一步放大了采购量。

替代货源竞争溢价飙升。 霍尔木兹海峡通行受限导致伊朗供应几近中断，中国买家被迫在全球范围内争抢替代原油。刚果杰诺原油对布伦特溢价从数周前的 15 美元 / 桶升至 20 美元 / 桶，加拿大、巴西、阿根廷原油正被中国买家大量购入，俄罗斯 ESPO 原油价格同步走强。亚洲买家推动迪拜原油期货向 100 美元 / 桶逼近。中国海上原油进口量虽仍低于战前水平，但趋势线已明确向上——高盛预计若中国在 2026 年 3-8 月维持进口稳定，布伦特公允价值将高出 10-15 美元 / 桶。

【成品油出口松绑叠加全球炼化产能损毁，中国炼厂资产面临重估】

中东炼化设施的物理损毁是本轮危机与过往石油冲击的显著差异。卡塔尔 LNG 基地、沙特炼油厂、伊朗南帕尔斯气田等关键设施遭袭，炼化产能损毁难以短期恢复。申万宏源分析指出，在国内成品油消费达峰、炼能持续增加的背景下，出口仍是调节供需的核心工具，但保供优先原则下出口节奏将继续受政策动态调控。8 月成品油出口的实质放宽已验证政策端对炼厂利润的保护意图。

裂解价差扩至历史高位直接验证了中国炼厂的竞争优势。 汽油、柴油裂解价差双双刷新五年同期纪录，这不仅反映了供应偏紧，更说明中国炼化体系在全球供给格局中的稀缺价值。中国是未来几年全球唯一有能力大幅提供炼化增量的国家。中东产能损毁后，全球炼化缺口只能由具备成本优势和完善产业链的中国炼厂填补。民营大炼化企业将受益于 " 原油—成品油—化工品 " 全产业链的价差扩张。

从政策端看，碳达峰碳中和考核已正式进入执行阶段，国内炼化新增产能审批趋严。这意味着现存炼化产能的稀缺性进一步提升——当出口需求向上、国内供给受限，存量炼厂将同时受益于量（出口配额）和价（裂解价差）的双重弹性。申万宏源维持 2026 年高油价背景判断，油公司业绩将单边受益，国内规模企业凭借稳定供应链有望在全球竞争中取得显著优势。

【全球库存结构性收紧，但距 " 油尽 " 仍有空间——关键是 " 缺在哪里 "】

高盛最新报告将 2026 年 12 月布伦特预测上调至 85 美元 / 桶、2027 年至 80 美元 / 桶，核心假设是中东航运中断将持续至 2027 年。但高盛同时指出，OECD 商业库存自冲突以来仅小幅下降——截至 8 月底比 7 月平衡预估高出 1.19 亿桶——意味着全球市场赤字已从 3 月约 700 万桶 / 日收窄至 Q3 约 100 万桶 / 日，市场正在适应新的供给格局。

几个关键结构性特征决定本轮油价的走势形态：

OECD 商业库存（以需求天数计）仍比 2003 年历史最低点高出 16%。 高盛测算全球陆上石油库存从战前 90.6 亿桶降至目前 86.9 亿桶，仍远高于 42 亿桶的最低运营库存估算。库存尚有缓冲，但 " 不缺总量，缺结构 " ——中东重质含硫原油的缺口难以用轻质原油完全替代，中国抢购替代货源正是这一结构性错配的直接体现。

石油 ETF 国泰（561360）跟踪中证油气产业指数，覆盖石油天然气勘探、开采、加工及设备制造等全产业链。在中国需求意外激增、成品油裂解价差高企、全球炼化资产价值重估的三重逻辑共振下，该 ETF 是投资者把握本轮油气供给重构与炼化资产重估的系统性工具。

数据来源：中证指数，截至 2026/9/7。风险提示：权重股权重会随指数成分股调整，市场涨跌变化，仅供参考，非个股推荐。

风险提示：提及个股仅用于行业事件分析，不构成任何个股推荐或投资建议。指数等短期涨跌仅供参考，不代表其未来表现，亦不构成对基金业绩的承诺或保证。观点可能随市场环境变化而调整，不构成投资建议或承诺。提及基金风险收益特征各不相同，敬请投资者仔细阅读基金法律文件，充分了解产品要素、风险等级及收益分配原则，选择与自身风险承受能力匹配的产品，谨慎投资。涉及基金费率请查阅法律文件。