图源：三绿科技官网

公司是一家专注于 3D 打印材料的高新技术企业，主营业务为 3D 打印材料及周边产品的研发、生产和销售。拥有 "SUNLU 三绿 ""JAYO""INSLOGIC" 等自有品牌，在全球 3D 打印市场具备广泛的品牌影响力，产品销往全球 100 多个国家和地区。

根据灼识咨询数据，公司 2025 年位列全球消费级 FDM 耗材出货量第一、亚马逊平台市场占有率第一。公司产品主要面向消费级应用场景，按照不同品类可以分为 FDM 耗材、LCD 耗材以及耗材干燥箱、耗材熔接器、耗材加热器等 3D 打印周边电子产品。

图源：三绿科技招股书

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2026 年 9 月 1 日，深交所官网挂出一份长达数百页的问询回复。安徽三绿科技股份有限公司自称 " 全球 FDM 耗材出货量第一 " ——但按全市场收入口径计算，其市占率仅为 13.23%，落后于设备厂商拓竹科技。

" 出货量第一 " 与 " 收入规模第二 " 之间，藏着这家拟上市公司的真实成色。

一

三绿科技说自己 " 全球第一 "，这没错，但有两个 " 第一 "。

按 Amazon 渠道 FDM 耗材销量口径，其市占率约 19.57%，领先于智能派、聚复科技、光华伟业和创想三维。但放到全市场 FDM 耗材收入口径下，其市占率仅为 13.23%，落后于设备厂商拓竹科技。

同一个 " 第一 "，在不同的坐标系里，指向完全不同的市场地位。" 出货量第一 " 与 " 收入规模第二 " 之间的差距，是理解三绿科技 IPO 成色的第一把钥匙。

差距从何而来？设备厂商正在加速向耗材领域延伸。拓竹科技的商业逻辑是 " 社区引流、硬件变现、耗材复购 " ——用户买了打印机，通过 Bambu Studio 和 Bambu Handy 实现 " 傻瓜化 " 操作，通过 MakerWorld 模型社区获取打印方案，通过积分和佣金激励设计师持续产出内容。硬件是入口，软件是粘性，社区是护城河，耗材是持续的现金牛。

一台 3D 打印机的生命周期中，耗材是持续性的收入来源——打印机卖一次，耗材卖无数次。设备厂商做耗材，不是在延伸产品线，而是在收割用户生命周期价值。当拓竹科技的用户买了打印机之后顺手买了原厂耗材，三绿科技作为第三方耗材提供商，只能在设备厂商的生态闭环之外寻找生存空间。

这不仅是市场份额的差距，更是两种商业模式的对决：生态型与单品型。

公司自己承认了两项竞争劣势：新手及入门用户偏好原厂配套耗材，且第三方耗材的使用便捷性弱于原厂配套。设备厂商通常会在系统中预设自有品牌及部分第三方品牌的使用参数，而三绿科技仍有部分产品需要用户手动调整打印参数。

这些自我披露，为理解 " 全球第一 " 的真正成色提供了关键注脚。

二

2008 年，蒋昆从部队退役，在珠海一家上市公司做销售，第一次接触到 3D 打印。" 我发现这是一个充满机会的行业。" 他说。

2013 年，27 岁的他创立了珠海市三绿实业有限公司（以下简称 " 珠海三绿 "），从亲戚手中凑了 50 万元。他租下一处没有电梯的顶层空间做厂房，所有生产设备、物料、产品全凭人力从三楼扛上扛下。身体的劳累尚能承受，创业的精神压力却压得他喘不过气。

最初做 3D 打印机，很快发现需要太高的人才和资金配套，于是转向 3D 打印耗材。吃苦耐劳的精神打动了房东，房东不仅为他们安装了一部电梯，还投资了 120 万元。拿到这笔钱后，蒋昆决定做 3D 打印笔，将市面上粗笨的产品改良为儿童也能握住的细笔。凭借这支笔，珠海三绿赢得了第一波国内外订单，扭亏为盈。（以上创业细节据公开报道）

2018 年 11 月 14 日，以珠海三绿为基础，蒋昆与蔡明、程馨仪共同成立了安徽三绿实业有限公司。2022 年 9 月，公司更名为安徽三绿科技股份有限公司——即本次 IPO 的发行人。

如今，蒋昆控制的公司年营收接近 13 亿元。他个人直接持有 48.69% 股权，通过五个持股平台间接控制 21.31%，合计控制 70% 的股份；姑姑蒋香玲持股 10.73%，父亲蒋礼平、弟弟蒋伦间接持股。

与他一同站在这个准上市公司舞台上的，还有一支紧密的家族化团队。公司董事会由 9 名董事组成，其中非独立董事 6 名——蒋昆、蒋香玲、蒋伦、林海（蒋昆配偶之兄）。6 名非独立董事中，4 人为蒋昆家族成员或亲属。监事会中，职工监事程婷系蒋昆配偶之表妹。副总经理林海系蒋昆配偶之兄，副总经理徐洪祥系蒋昆舅舅之子。

这条从顶层厂房到准上市公司的路径，是中国制造在细分领域逆袭的典型样本。但当一个人同时是创始人、最大股东（70%）、董事长兼总经理，且六名非独立董事中四人存在亲属关系时，创业者的个人成功与公众公司的治理规范之间，就需要一座桥梁。问询函问题 3" 关于历史沿革和股份支付 "，正是在追溯公司股权演变的过程中，审视这座桥梁的搭建质量——是否存在利益输送，股份支付是否公允。

三

在亚马逊网站上搜索 "3D 打印耗材 "，"SUNLU" 和 "JAYO" 的品牌标识频繁出现。据亚马逊网站显示，一款 SUNLU PLA Plus 耗材获得了超过 6,400 条评分，综合评分 4.4 星（满分 5 星）。一位用户写道：" 打印效果不错，价格比原厂便宜很多。" 另一位则抱怨：" 线径在几个点上出现了轻微不一致，导致短暂的挤出不均。"

三绿科技的增长，就建立在千千万万个类似 " 性价比还不错 " 的用户评价之上。但用户并不知道，他们随手给出的好评或差评，正在支撑一家公司冲刺 18.29 亿元的 IPO。

亚马逊的搜索排名，就是三绿科技的生命线。但这条生命线掌握在别人手里。

2023 年至 2025 年，公司通过第三方电商平台实现的收入占比分别为 75.52%、66.08% 和 71.44%。2025 年，仅 Amazon 平台收入占比即达 51.28%。

平台政策调整、费用上涨、账号风险、竞争加剧，任一变量的变化都可能对公司业绩产生影响。问询函要求发行人说明 " 与主要电商平台的合作模式、合作期限、续约风险 "，反映的正是监管层对单一渠道依赖的关切。

更值得关注的是，公司在 Amazon 平台的销售使用预估妥投时间作为收入确认时点，而非实际妥投时点。公司解释称，亚马逊不向卖家提供每笔订单的实际物流商、运单号及签收凭证。

以预估妥投时间确认收入，意味着什么？假设一笔订单在 12 月 28 日发出，系统预估 1 月 3 日妥投，公司便将这笔收入确认在 12 月。但如果实际妥投是 1 月 5 日，按照会计准则，收入应确认在次年。

这个时间差有多长？公司没有披露。2025 年公司第三方电商平台收入为 91,633.06 万元，日均约 251 万元。如果期末存在 7 天的预估与实际妥投时间差，涉及的跨期金额约 1,757 万元；如果是 14 天，则约 3,514 万元。

在一个年营收 12.83 亿元、电商收入占比超过 70% 的公司里，即便是几天的跨期差异，涉及的金额也可能达到数千万元。问询函要求公司说明收入确认时点及依据是否符合会计准则——这不仅是会计处理的技术问题，更是财务信息的可靠性问题。

公司对此的回应是构建多元渠道体系——线上依托 Amazon、eBay、AliExpress、天猫及自营独立站，线下与拓竹科技、纵维立方等头部设备厂商建立 ODM/OEM 合作。自营独立站收入占比已由 7.51% 提升至 11.14%。但线下及独立站的占比仍然有限，短期内对亚马逊渠道集中风险的对冲作用尚需观察。

四

三绿科技的增长高度依赖境外市场。2023 年至 2025 年，外销收入占比分别为 92.66%、79.62% 和 87.69%。2025 年境外消费级 FDM 耗材市场规模为 68.34 亿元，占全球市场的 84.15%。

境外市场是绝对主战场，但主战场上的风险不容忽视。

报告期内，公司汇兑损益分别为 -168.98 万元、-123.39 万元和 672.83 万元。2025 年汇兑损失 672.83 万元。公司外币结算占比达 87.42%，汇率变动 1% 影响净利润约 3.75%。地缘政治、关税政策、国际贸易摩擦，任何一项变化都可能扰动业绩。

汇兑损益只是境外风险的显性表现。当一家公司 87.69% 的收入、87.42% 的外币结算都暴露在汇率波动之下，其盈利能力的可预测性有多高？这正是问询函要求发行人分析境外消费者需求是否可持续、是否存在业绩增速放缓风险的深层逻辑——境外市场的风险，不只是需求侧的波动，更是汇率、关税、地缘政治的多重叠加。

公司在回复中解释：境外消费级 3D 打印耗材市场占据全球主流需求份额，欧美地区设备保有量高、创客生态成熟；境内市场竞争更分散、价格竞争更激烈，且市场尚在培育期。更重要的是，公司产能紧张，在分配上优先保障海外渠道和核心客户。

这个解释有道理，但也引出一个问题：如果境内市场是 " 蓝海 "，为何不去开拓？答案或许是 " 产能不够 " ——但这意味着，公司的增长天花板在某种程度上由产能决定。在产能约束下，公司对境内市场的策略并非全面铺开，而是选择性突破。子品牌 "JAYO" 在天猫店铺的排名已从 2023 年的第 63 位上升至 2025 年的第 3 位。

五

2023 年至 2025 年，公司主营业务毛利率分别为 40.04%、38.19% 和 40.78%，综合毛利率分别为 40.00%、37.83% 和 40.79%。

40% 的毛利率在制造业中是什么水平？作为参照，聚复科技和光华伟业等同行业 FDM 耗材企业的毛利率通常在 30% 至 35% 区间。三绿科技较同行高出 5 至 10 个百分点。

但高毛利率是把双刃剑。它可能是品牌溢价和成本优势的体现，也可能成为竞争对手降价抢市场的靶子。

报告期内，FDM 耗材毛利率先降后升—— 2024 年公司为应对竞争采取了战略性降价促销，PLA 等主要原材料价格下降使单位成本有所降低，但降幅略低于价格降幅。2025 年毛利率回升，主要系销售单价提升，同时单位成本继续下降。

毛利率的波动，反映的是公司在 " 以价换量 " 和 " 品牌溢价 " 之间的摇摆。2024 年主动降价，2025 年提价保利。这种摇摆说明，公司尚未建立起足以在价格战中高枕无忧的品牌壁垒。

再看上游。报告期内 PLA 等主要原材料采购价格呈下降趋势，但公司未披露与上游供应商的长协锁价安排或集中度风险。公司亦未在招股书中披露前五大供应商具体采购占比，部分供应商集中在同一区域，若该区域出现物流中断或产能受限，将对生产成本和毛利率形成直接冲击。

问询函要求发行人分析与竞争对手尤其是打印机厂商原装耗材在产品质量、定价区间、客户群体等方面的差异——这实际上是在追问：40.78% 的毛利率，究竟是品牌壁垒、成本优势，还是依赖先发渠道红利？

六

回答这个问题，先看技术成色。

截至 2025 年末，三绿科技拥有 292 项境内外专利，构建起覆盖材料配方改性、配套电子设备开发及自动化生产工艺的技术体系。

但问询函问题 2" 关于技术先进性 " 表明，监管层需要更具体的证据来验证这些技术成果的商业价值。专利数量与技术壁垒、技术先进性与市场竞争力之间，并非简单的等同关系。

公司在回复中列出了 13 项核心技术。以 FDM 复合材料增强增韧改性技术为例，公司称行业通用材料普遍存在强度提升则韧性下降的技术痛点，而公司通过多相协同网络构建、界面化学键合强化，同步实现了高强度、高韧性与低形变特性。这只是 13 项核心技术中的一项。

13 项核心技术、292 项专利，勾勒出一家技术驱动型企业的轮廓。但技术先进性的验证不以专利数量为终点。问询函追问的是商业转化效率：专利是否转化为产品竞争力？研发投入是否转化为收入增长？

公司披露了新型材料的布局。碳纤、玻纤类复合材料收入从 2023 年的 196.50 万元增至 2025 年的 1,345.92 万元；美学、快打、功能、工程类耗材在 FDM 耗材中的合计占比从 13.31% 提升至 22.52%。

但在 LCD 耗材领域，策略出现明显转向。LCD 耗材收入分别为 8,202.91 万元、9,115.20 万元和 7,664.78 万元，先升后降。公司解释称，2025 年基于利润考量进行战略聚焦，将重心向增速更快、盈利空间更优的 FDM 耗材倾斜。据行业公开数据，同期光固化打印机市场规模从 10.61 亿元增长至 23.18 亿元——在一个快速扩张的市场中主动收缩，这究竟是战略聚焦，还是竞争力不足的被迫撤退？

与此同时，研发投入占比从 3.85% 降至 2.96%，再降至 2.27%，与营收的快速增长形成对比。

七

伴随营收增长，存货也在快速膨胀。报告期各期末，存货账面价值分别为 8,573 万元、1.48 亿元和 2.45 亿元，两年增长近两倍。审计报告显示，2025 年末存货账面余额为 25,466.93 万元，已计提跌价准备 966.96 万元。

存货膨胀带来两个层面的风险。

资金占用方面，存货从 8,573 万元增至 2.45 亿元，大量资金被锁定。2025 年经营活动现金流净额为 6,481.72 万元，低于同期净利润 16,289.50 万元——利润与现金流的背离，存货是重要解释变量。

减值风险方面，3D 打印耗材涉及材料配方迭代和产品更新，若采购量或生产量判断失准，或因竞争能力下降、市场环境变化导致销售迟滞、存货积压，都可能影响存货变现能力和财务状况。

2025 年末存货中 " 在途物资 " 高达 9,402 万元，占账面价值比超 38% ——这些从国内仓运往海外仓途中的货物，既占用大量资金，又面临跨境物流、关税政策等不确定因素。

2.45 亿元的存货，对应的是 1,200 名员工的工资、数百家供应商的货款、投资者的预期。如果海外市场需求不及预期或国际贸易环境恶化，存货减值的风险将直接冲击资产负债表。这些数字背后的每一个人——生产线上的工人、仓库里的搬运工、等待回款的供应商——都将感受到冲击。这不仅是财务报表上的一个数字。

问询函问题 10 专门关注应收账款及存货，正是对这一风险的直接回应。存货周转天数是否在延长？库龄结构是否健康？减值计提是否充分？这些问题的答案将直接影响投资者对公司资产质量的判断。

八

蒋昆直接持有 48.69%，通过五个持股平台间接控制 21.31%，合计控制 70%。姑姑蒋香玲持股 10.73%，父亲蒋礼平、弟弟蒋伦间接持股。

公司董事会 9 名董事中，非独立董事 6 名——蒋昆、蒋香玲、蒋伦、林海。6 人中 4 人为蒋昆家族成员或亲属。监事会中，职工监事程婷系蒋昆配偶之表妹。副总经理林海系蒋昆配偶之兄，副总经理徐洪祥系蒋昆舅舅之子。

公司已建立符合上市公司治理要求的董事会专门委员会及关联交易管理等内部制度。但 70% 的持股比例、董事会近七成非独立董事为家族成员的结构，在 IPO 审核中无疑会引起监管层对关联交易公允性、中小股东利益保护等治理事项的高度关注。

问询函问题 3" 关于历史沿革和股份支付 "，正是在追溯股权演变的过程中，审视是否存在利益输送、股份支付是否公允。

九

本次拟募集资金 182,899.00 万元，主要用于中山项目（约 55,700 万元）、芜湖项目（约 48,100 万元）、研发中心（约 19,300 万元）、数智化升级（约 24,800 万元）及补充流动资金（35,000 万元）。

图源：三绿科技招股书

两大生产基地投产后，预计新增 FDM 耗材产能 9 万吨 / 年。据问询函回复，2025 年 FDM 耗材自有产能为 1.86 万吨；2023 年至 2025 年，产能利用率分别为 117.37%、124.70% 和 121.36%，持续超过 100%。

扩产有现实需求。但围绕这笔资金的去向，至少有三个值得关注的维度。

产能是瓶颈，扩产是必然。当前产能利用率持续超 100%，现有产能已难以匹配持续增长的订单需求，扩产是合理选择。

渠道风险与产能扩张的错位。公司逾七成收入系于第三方电商平台，Amazon 单一平台占比过半。募投项目以实体产能扩张为主，渠道多元化建设——独立站能力提升、区域性仓储物流布局——的投入相对有限。如果渠道是瓶颈，为什么资金几乎全部流向了产能？

新增产能的边际收益能否维持？若毛利率因竞争加剧而承压，新增 9 万吨产能的边际收益能否维持现有水平，是评估募投项目经济效益的关键变量。可降解生物基材料的技术路线成熟度、市场接受度，均有待后续审核。

这三个维度共同构成了对募投项目的完整审视框架。

风险存在，但公司并非无所作为。渠道多元化方面，自营独立站收入占比从 7.51% 提升至 11.14%；"JAYO" 在天猫的排名从第 63 位升至第 3 位。技术升级方面，碳纤、玻纤类复合材料收入从 196.50 万元增至 1,345.92 万元，约为 2023 年的 6.85 倍。

合规整改方面，公司已对报告期内的刷单行为（涉及金额 23.91 万元）进行了整改；针对超产能生产问题，实际控制人蒋昆已出具承诺函，承诺若因超产能生产导致公司遭受损失将予以全额补偿；针对子公司广东三绿 " 未验先投 " 的环保违规问题，已于 2024 年 9 月完成竣工环保验收。

这些数字和行动表明，公司正在从单一渠道依赖向多渠道布局转型，从快速扩张阶段向合规经营迈进——路还很长，但方向明确。

十

一家三年翻三倍的公司，增长建立在什么之上？

建立在 Amazon 渠道的先发优势之上，建立在 FDM 耗材的规模化产能之上，建立在 " 以价换量 " 的市场策略之上——但也面临设备厂商的生态挤压、单一渠道的依赖风险、研发强度的逐年稀释。

2026 年 9 月 1 日的这份问询回复，是公司对 12 大问题的回应，也是一次自我剖析。从 " 已问询 " 到 " 上市委会议 "，还有多道关卡。全球 FDM 耗材龙头的资本故事能否走向终章——答案不在纸面文字之上，在每一次交锋之中。

（完）

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