导读：量价齐跌现金流失血，古井贡酒"提质不提价"成色几何？

文 | 新消费财研社

作为老八大名酒之一，古井贡酒曾凭借年份原浆完成一轮跨越式增长。但 2026 年上半年的 " 成绩单 "，让这一增长故事陡然失速。

上半年公司归母净利润暴跌近四成，下滑幅度跑输 A 股上市酒企板块均值。而反常之处在于，在需求偏弱的背景下，核心大单品年份原浆产量逆势扩张   8.55%，库存同步攀升 10.73%。

台前，古天乐代言、酒体升级持续刷屏，品牌热度不减；幕后，上半年利润下探、经营现金流锐减，经销商数量净减少 125 家，合同负债单季缩水 14.7 亿元。一热一冷之间，古井贡酒正经历一次真正的 " 大考 "。

01  

费用刚性吞噬利润

现金流暴跌 62.78%

2026 年上半年，古井贡酒实现营业收入 101.31 亿元，同比下降 27.01%；归母净利润 21.64 亿元，同比下降 40.89%，这已是公司连续第四个季度营收与归母净利润双双下滑。

图源：古井贡酒 2026 年半年度报告

放在省内行业竞争格局中对比，古井贡酒的龙头优势正在快速弱化，行业内卷带来的盈利差距逆转尤为突出。

今年上半年，古井贡酒营收规模为迎驾贡酒的 2.97 倍，但归母净利润仅为对方的 1.86 倍，规模优势未能转化为同等倍数的利润优势。从业绩增速看，古井贡酒上半年营收同比下降 27.01%、归母净利下降 40.89%；迎驾贡酒却实现营收 34.16 亿元、同比增长 8.08%，归母净利润 11.62 亿元、同比增长 2.79%。与此同时，古井贡酒的赚钱效率也被迎驾贡酒反超，期内归母净利率约 21.3%，后者则高达约 34.0%。

一升一降之间，徽酒老大与老二的差距，已不再是单向拉大。

分季度来看，古井贡酒业绩下滑的趋势也愈发明显。2026 年一季度，公司实现营业收入 74.46 亿元，较上年同期减少近两成，归母净利润 16.07 亿元，降幅已超三成。至第二季度，营收骤降至 26.86 亿元，同比下降 43.27%，归母净利润同步下滑至 5.58 亿元，降幅高达 58.14%，二季度的跌幅几乎是一季度的两倍，动销疲软的惯性仍在加速放大。

数据来源：古井贡酒 2026 年半年度报告 制图：新消费财研社

营收大幅缩水的同时，费用端的支出却并未随之同步压缩。

报告期内，古井贡酒的销售费用由去年同期的 35.11 亿元下降至 30.72 亿元，同比下降 12.5%。但整体而言，公司的销售费用率却不降反增，由 25.3% 抬升至 30.3%，增加约 5 个百分点。

销售费用内部结构的分化同样耐人寻味。2026 年上半年，职工薪酬、差旅费、综合促销费均同比下降。唯有其他销售费用与广告费逆势增长。其中，其他销售费用却高增 17.2%，达到 7.15 亿元；广告费也随之水涨船高，同比微增 1.99% 至 7.29 亿元，其中，电视投放花费 2.48 亿元，线下 3.19 亿元，线上 1.62 亿元，两项费用合计 14.44 亿元，已接近销售费用总额的一半。

图源：古井贡酒 2026 年半年度报告

相比之下，其他费用科目的变动则较为平稳。报告期内，公司管理费用 6.31 亿元，同比下降 6.02%；研发费用同步收缩 13.4%，降至 0.35 亿元。但各项刚性开支的降幅普遍落后于 27% 的营收降速，费用率的被动抬升已直接侵蚀古井贡酒利润空间。

如果说费用端的变化反映的是利润被侵蚀的路径，那么现金流的恶化则成为利润质量下滑的有力佐证。

2026 年 H1，公司的经营活动现金流量净额仅录得 15.43 亿元，较去年同期暴跌 62.87%，净利润现金含量也从去年同期的约 113% 骤降至约 71%。这代表，公司每赚到 1 元净利润，实际到账的经营现金从约 1.1 元缩水到约 0.7 元。

现金及现金等价物的变化同样印证这一观点。由于销售商品收到的现金减少，古井贡酒的现金及现金等价物净增加额为 -4.56 亿元，较去年同期的 -1.16 亿元进一步恶化，降幅达 291.04%。两年同期均为净流出，且今年流出规模显著扩大。

持续的净流出正在消耗公司的现金储备，截至 6 月末，公司货币资金为 133.01 亿元，总资产占比达到 34.6%，较上期相比下降 2.54 个百分点，已是近四年同期最低水平。利润质量下滑与现金储备收缩同时发生，双重压力正在显现。

02

  产销背离库存堆高

  逆势扩产 4000 吨，合同负债却大降 4 成

利润的侵蚀与现金流的收紧，最终都指向相同的源头。拆开古井贡酒的产品结构，各个系列的业绩表现正在给出答案。

2026 年上半年，古井贡酒全产品线集体陷入营收下滑困境，无一品类实现正增长。

年份原浆作为营收的主要支撑，报告期内实现营业收入 79.65 亿元，同比下降 27.32%，但占白酒业务收入比重仍在八成上下；古井贡酒系列实现 10.52 亿元，同比下降 11.14%；黄鹤楼及其他系列实现 9.79 亿元，同比下降 34.57%，是古井贡酒失速最重的板块。

图源：图源：古井贡酒 2026 年半年度报告

相较于全线收缩的营收数据，古井贡酒生产端却呈现出截然相反的扩张态势，产销背离的矛盾进一步加剧。年份原浆上半年产量 3.37 万吨，同比增长 8.55%；古井贡酒系列产量 1.82 万吨，同比增长 9.93%。两个核心系列加在一起，产量同比净增约 4000 吨。黄鹤楼及其他系列是唯一收缩的板块，产量 0.95 万吨，下降 29.3%。

产量的增长并没有换来销量端的同步提升。报告期内，年份原浆销量 3.88 万吨，同比下降 16.66%；古井贡酒系列销量 1.93 万吨，同比下降 1.56%；黄鹤楼及其他系列销量 1.10 万吨，下降 27.5%。三大系列合计销量约 6.9 万吨，同比减少约 15%。

图源：古井贡酒 2026 年半年度报告

量缩之外，价格体系的松动进一步压缩盈利空间，全系产品陷入量价齐跌的被动局面。

以古井贡酒分产品的营收与各产品销量推算，2026 年上半年，年份原浆吨价由去年同期的 23.5 万元 / 吨，降至 20.5 万元 / 吨，同比下降约 12.8%；古井贡酒系列则由 6 万元 / 吨下降至 5.4 万元 / 吨，同比下降约 9.7%；黄鹤楼及其他系列也从 9.8 万元 / 吨下滑至 8.9 万元 / 吨，同比下滑 9.8%。

量价齐跌的行业颓势下，错位的产销节奏直接推高企业上半年的库存压力。其中，年份原浆库存量同比增长 10.73%，黄鹤楼及其他系列库存增长 10.71%。古井贡酒系列是唯一库存下降的板块，同比下降 22.8%。但年份原浆体量最大，其库存的攀升对整个公司的存货压力具有决定性影响。

截至 6 月 30 日，公司存货账面余额为 108.36 亿元，较期初的 107.82 亿元微增 0.55 亿元，总量保持平稳，但内部结构正在发生明显变化。

图源：古井贡酒 2026 年半年度报告

整体来看，库存商品从期初的 9.93 亿元下降至 6.64 亿元，减少了 3.29 亿元，成品酒的库存去化确实在推进，且成效初显；原材料及包装物也减少 2.51 亿至 1.92 亿元。但与此同时，自制半成品及在产品仍不断攀升，由 93.47 亿元上升至 99.79 亿元，增加了 6.32 亿元，同比增长 6.76%。

自制半成品的持续攀升，背后是生产端尚未收住的惯性。财报显示，公司成品酒设计产能 18 万吨，上半年实际产能近 6.15 万吨，仍有近三分之二的产能处于闲置状态。在需求明显收缩、成品库存仍在去化的当口，生产节奏与市场需求之间的错配，正在行业深度调整期内被一步步放大。

图源：古井贡酒 2026 年半年度报告

与此同时，代表经销商备货意愿的合同负债数据持续走弱。2026 年上半年，公司的合同负债为 8.34 亿元，较上年同期的 14.28 亿元下降了 41.26%，减少近四成。作为先付款项，这一数据本质是渠道对未来动销的投票；它的大幅回落，已经代表了经销商打款意愿的大幅下降。

产销失衡与需求疲软之下，古井贡酒的 " 去库存之路 " 正被推向一个更为胶着的调整区间。

03

  " 提质不提价 "是主动让利还是被动防守？

面对量价齐跌与产销错配的压力，古井贡酒在 2026 年下半年祭出核心应对策略，以 " 提质不提价 " 为核心，试图通过产品升级与品牌赋能稳住基本盘、修复市场信心。

2026 年 8 月 12 日，古井贡酒在安徽合肥举行年份原浆品质升级发布大会，不仅官宣古天乐出任品牌大使，还宣布二十多款主力产品完成系统性酒体升级。其中，献礼版和古 5 提高优级酒比例；古 8 在增加优级酒的基础上，加入陈年酒调配；并推出轻度古 20 与 " 古井神力酒 "，切入健康赛道与年轻群体。

为配合产品升级，公司同步强调将继续执行 " 全国化、次高端、古   20+、强塔基 "，并强调要以 " 抓动销、去库存、拓渠道、稳价格 " 为核心抓手，以强化终端执行力。

但从市场实际反馈来看，美好的战略布局并未有效落地，核心的稳价目标已然落空，市场价格体系持续承压、局部倒挂问题凸显。

今日酒价监测数据显示，2026 年 6 月，年份原浆古 20 的价格已下探至 470 元至 530 元之间，距出厂价 560 相差 30 元至 90 元不等。截至 2026 年 9 月 8 日，每日酒价最新数据显示，古 20 价格为 460 元，仍在低位运行。

图源 / 今日酒价公众号

价格倒挂直接压缩了渠道利润，间接削弱渠道信心，最终直观反映在终端动销持续走弱的趋势之上。

2026 年上半年，古井贡酒线下传统渠道实现营收 94.73 亿元，同比下降 28.81%。对比之下，公司线上渠道实现营收 6.58 亿元，同比增长 14.92%，成为本次中报的亮点之一。但除此之外，线上销售的毛利率仅有 72.56%，低于线下 8 个百分点，且体量仅占总营收的 6.5%，0.85 亿元的增量远不足以对冲线下数十亿元的下滑。

图源：古井贡酒 2026 年半年度报

市场区域的冷暖分化，更是彻底暴露古井贡酒全国化战略落地乏力的深层困境，省外扩张瓶颈早已显现。

今年上半年，古井贡酒以安徽省内为主的华中市场实现营收 91.25 亿元，同比下降 25.8%，但营收占比反而提升 1.47 个百分点至 90.07%。华北市场从上年同期的 8.09 亿元骤降至 3.99 亿元，降幅高达 50.71%，近乎腰斩。华南市场由 7.68 亿元降至 6.03 亿元，降幅 21.46%。省外市场的收缩幅度远超省内，当 " 全国化 " 战略遭遇需求下行的行业周期，实际落地效果正在被重新检验。

图源：古井贡酒 2026 年半年度报告

对此，知名战略定位专家、福建华策品牌定位咨询创始人詹军豪认为，古井贡酒宣称的 " 提质不提价 " 更偏向产能过剩下的被动缓冲，生产端放量、终端动销疲软，用升级产品稳住价格带，避免直接降价引发品牌倒挂。在经销商打款意愿低迷的当下，单纯的产品升级和营销加码，很难快速转化为真实的终端动销。

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