2026 年 9 月 10 日凌晨，苹果首款折叠屏手机 iPhone Duo 在秋季发布会上正式亮相。两个小时后，罗永浩在微博上连发七个 " 抄的 "：" 折叠机形态？抄的；屏下摄像头？抄的；矮胖的阔屏比例？抄的；侧面 Dock？抄的；外屏 / 内屏无缝接力？抄的；多角度悬停？抄的；钛合金 3D 打印铰链盖？抄的。" 他甚至连苹果的屏幕优化方案都没放过，斥之为 " 百分之百的屎上雕屎 "。

但华尔街似乎并不在意罗永浩的愤怒：发布会后至少 7 家投行更新评级，多数维持正面，高盛给出折叠 iPhone 年内最高 3500 万台出货预期。不过，美国最大的独立投行之一 Jefferies，是这场多空博弈中最坚定的空方。发布会当日，苹果股价盘中一度蒸发约 900 亿美元，最终微跌 0.28%；次日却直线拉升，收盘大涨 3.56%。一边是产品原创性的激烈质疑，一边是资本市场的冷静算账，苹果到底是在变得平庸，还是在下一盘更大的棋？

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后发制人还有效么

罗永浩骂的是 " 抄 "，但比抄袭争议更值得投资者警惕的，是另一个事实：一个曾用 iPod 重新定义音乐播放器、用 iPhone 重新定义智能手机的公司，在折叠屏上等了整整七年才进场。这不是产品问题，是战略问题。

苹果的后发制人，历史上确实屡试不爽。iPod 之前，MP3 已经铺满货架；iPhone 之前，黑莓和诺基亚已经教会世界什么叫智能手机；Apple Watch 之前，Pebble 已经证明手腕上可以有一块屏幕。苹果从来不是第一个做，而是做得最对。但这次不同。iPod、iPhone、iPad、Watch 的后发，发生在交互方式尚未定型时，苹果用软硬一体重新定义了人机关系。折叠屏的后发，发生在硬件形态已被三星、华为反复验证之后。苹果要回答的不再是 " 折叠屏应该长什么样 "，而是 " 折叠屏还能多做什么 "。这是 " 定义品类 " 和 " 优化品类 " 的区别。

这种区别，在苹果内部的路线摇摆中体现得很清楚。苹果工程师早在 2016 年就开始研究折叠屏，但项目长期方向不明。苹果硬件工程团队在 2019 年三星推出首款 Galaxy Fold 之前，就已经在研究折叠设备的概念，但管理层一直在争论：到底该做折叠 iPad 还是折叠手机。折叠 iPad 项目一度被内部一些人视为更优先的方向，由后来的新任 CEO 约翰 · 特努斯亲自主导，定位为平板与笔记本的跨界产品，屏幕尺寸达到 18 至 20 英寸。而折叠 iPhone 则被视为风险更高、但市场潜力更大的选择。两条路线各有支持者，导致项目长期缺乏一个明确的 " 主攻方向 "。

转折发生在 2020 年，库克结束亚洲之行后 " 异常兴奋 "，看到三星、华为折叠屏在中国等市场快速普及，回国后亲自拍板，将项目从折叠 iPad 转向折叠 iPhone。库克通常不参与新品构思，这次亲自推动，说明折叠屏在他看来不是探索性项目，而是必须拿下的战略产品。而这个项目交到特努斯手上，并非偶然。iPhone Duo 研发历时八年，特努斯在担任硬件工程高级副总裁期间直接参与其中。早在 2011 年，他就已在一项可弯曲电子设备的专利上署名。技术储备早已存在，战略决心却迟到了将近十年，这恰恰是问题所在。

罗永浩骂声背后，关键不是抄没抄，而是苹果这次后发的性质变了。当年是主动等待，今天有多少是被动追赶。护城河仍在，但增长正从定义新品类滑向成熟品类抢份额。前者撑创新溢价，后者只能靠利润率和回购。这才是真正值得警惕的信号。

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一台毛利率 56% 的机器

苹果 iPhone Duo 发布后，华尔街的关注焦点不在产品本身，而在毛利率。TD Cowen 分析师 Krish Sankar 的测算是，iPhone Duo 的硬件毛利率预计约为 56%，而 iPhone 18 Pro 的毛利率约为 44%。

这个数字之所以让华尔街兴奋，是因为折叠屏这门生意，此前没人赚到过钱。三星 Galaxy Z TriFold 售价约 2899 美元，上市仅三个月便告停售，原因是 DRAM 和 NAND 闪存等组件成本飙升，利润空间被严重压缩。多个报道使用了 " 几乎零利润 " 的说法，并援引消息称单台利润仅剩 100 韩元。华为折叠屏业务同样承压，余承东曾透露 Mate Xs 即便卖 16999 元仍然是亏损的，累计亏损达 6000 至 7000 万美元。竞品在折叠屏上 " 赔本赚吆喝 "，这个品类长期是一个卖得越贵、亏得越多的困境。

苹果凭什么能做到 56%？答案藏在两个结构性优势里。第一是供应链议价能力。苹果每年数亿台的采购量，让它在 DRAM、NAND 和柔性 OLED 面板上拥有其他厂商无法匹敌的议价权。当三星和华为被迫接受成本飙升时，苹果可以用长期合同锁定更低的价格。第二是生态溢价。苹果不靠硬件本身赚钱，硬件是入口，服务才是利润来源。一个购买了 1999 美元折叠屏的用户，后续在 App Store、iCloud、Apple Music 上的支出，才是苹果真正的利润池。这意味着苹果可以在硬件上保持克制定价，同时通过服务收入把毛利率拉回来。高盛将这一策略描述为 " 可负担 " 定价，1999 美元依然属于超高端，但相对于三星 Galaxy Z Fold 8 Ultra 的 2099.99 美元，苹果没有把价格进一步推高。

利润结构清楚了，再看销量预期。高盛在发布会后维持了对折叠 iPhone 出货量的预测，基准情景下 2026 年出货 1400 万台，乐观情景下可达 3500 万台。Counterpoint Research 则预计，苹果入局首年将占据全球折叠屏市场 25% 的份额，直接坐上全球第二的位置。

先看苹果入局前的市场格局，就能理解这个份额预测从何而来。2025 年第三季度，三星拿下全球折叠屏市场 64% 的份额，华为 15% 位居第二。但到 2026 年上半年，格局已经发生明显变化。Omdia 数据显示，在大折叠即书本式细分市场中，华为以 57% 的份额遥遥领先，三星仅剩 18%。翻盖式折叠屏出货量同比下降 47%，大折叠成为绝对主流。Counterpoint 对 2026 年全年的预测是，三星份额将从 2025 年的 40% 降至 38%，苹果首年即可拿下 25%，华为 22%。Counterpoint 副总监 Liz Lee 指出，苹果首款折叠屏 iPhone 上市初期更受供应端而非需求端约束，因此 2026 年出货预测上限设为 600 万部。即便销售窗口较短，苹果预计仍将直接跻身全球第二。

这才是华尔街多数机构愿意为苹果折叠屏买单的深层原因：苹果进入的不是一个增长中的市场，而是一个竞争对手已经证明无法盈利的品类。凭借供应链议价能力和生态溢价，苹果有望在入局首年就把折叠屏做成一台真正的 " 利润机器 "。

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创新停滞的代价

但 " 利润机器 " 这四个字，有一个容易被忽略的前提。苹果能定出 1999 美元这个价格，并让市场接受。问题恰恰出在这里：1999 美元不是苹果主动选择的 " 可负担 " 定价，而是它在折叠屏这个品类上失去定义能力之后，不得不贴近竞品的结果。

苹果过去做 iPod、做 iPhone 时，定价权在自己手里。iPod 比同类 MP3 贵，iPhone 比黑莓贵，消费者愿意为 " 苹果定义的品类 " 支付溢价。但折叠屏是三星和华为先做出来的，苹果是跟进者。跟进者没有资格定更高的价，只能贴着三星 Galaxy Z Fold 8 Ultra 的 2099.99 美元往下压，用 1999 美元抢用户。这不是策略，是位置决定的。

于是华尔街的分歧就出现了。看多者认为，低价换份额，再用服务收入把利润赚回来，这正是苹果最擅长的打法。看空者认为，苹果一旦开始打价格战，就意味着它从 " 定义品类 " 退到了 " 优化品类 "，从 " 我定规则 " 变成了 " 我跟规则 "。Jefferies 是这场多空博弈中最坚定的空方，分析师 Edison Lee 在 iPhone 18 发布后重申了 " 跑输大盘 " 评级和 263.66 美元的目标价，核心担忧正是苹果可能为了追求销量而牺牲利润率。

这种担忧并非孤立。2026 年 6 月，Jefferies 就曾因苹果取消全玻璃 iPhone 计划而下调其评级，指出公司 " 正面临产品创新放缓、成本上涨以及人工智能布局不足等多重压力 "。Jefferies 的看空逻辑与罗永浩的批评形成了有趣的呼应，两者都指向同一个核心问题：苹果的产品定义能力正在退化。

看空阵营以 Jefferies 为首，但即便是看多阵营，也在下调预期。美国银行分析师 Wamsi Mohan 维持买入评级，但将目标价从 380 美元下调至 370 美元。该行原本预计折叠屏定价 2099 美元、Pro 机型涨价 150 至 200 美元，实际结果是 Duo 定价 1999 美元、Pro 仅涨 100 美元。Mohan 在报告中写道，iPhone Duo" 抢尽了风头 "，折叠屏将 iPad 级生产力带入手机，打开了更大的市场。但他同时将 2027 财年每股收益预期从 10.32 美元下调至 9.98 美元，核心逻辑是：更便宜的手机可能卖得更多，但也可能赚得更少。

摩根士丹利分析师 Erik Woodring 则从另一个角度解读同一组数字：苹果是在 " 优先考虑采用率，而非近期利润最大化 "。Oppenheimer 给出了更保守的供应判断，预计今年 Duo 出货量仅为 800 万至 1000 万部，认为需求旺盛但产能爬坡是主要瓶颈。而 Needham 的 Laura Martin 提出了一个更根本的质疑：折叠屏手机问世多年，至今仅占智能手机总市场的约 5%，这一比例本身就在暗示消费者对这一形态的需求并不强烈。

把这些机构的判断放在一起，多空分歧的量化表达非常直观：

这张表把多空分歧的焦点量化得很清楚：分歧不在需求端，而在苹果用低价换份额的策略，最终究竟会转化成服务收入的增长，还是会在存储成本攀升周期中被利润率反噬。

目前苹果的追踪市盈率约为 36 倍，预测市盈率约 34 倍，PEG 比率高达 3.08。对于一个营收增速预计在 2027 财年放缓至 8.6% 的公司而言，36 倍的市盈率意味着市场仍然在按照 " 平台型公司 " 而非 " 硬件公司 " 的逻辑为其定价。如果折叠屏最终被证明只是 " 一款更贵的 iPhone" 而非 " 一个新品类 "，那么这个估值支撑逻辑就会松动。

更值得警惕的是巴菲特的动作。伯克希尔在 2026 年第二季度继续小幅减持苹果，卖出约 2000 万股，持仓价值减少约 41 亿美元。此前第一季度已减持超过 1.16 亿股。尽管分析师 Dan Ives 认为 " 巴菲特是苹果的核心信徒，我们不将此视为坏消息的信号弹 "，但连续两个季度的减持，很难用纯粹的 " 组合管理 " 来解释。苹果目前仍占伯克希尔 13F 股票组合约 22%，但这个比例正在被持续压缩。

罗永浩说苹果在 " 抄袭 "，Jefferies 说苹果在 " 以利润换销量 "。两种叙事并不矛盾，甚至指向同一个真相：苹果正在用产品上的 " 跟随策略 " 换取商业上的 " 利润收割 "，而资本市场对这套打法的耐心正在被重新定价。

（责任编辑：曹言言 HA008）

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