把弹药集中给三大核心品牌：六神、佰草集、玉泽。

出 品| 中访网消费研究院

研究员 | 陈洪波

巨亏之后的重生，从来不是一蹴而就。

2024 年，（600315.SH）归母净利润 -8.33 亿元，为上海家化上市以来罕见深度亏损。

2025 年，营收 63.17 亿元、同比 +11.25%，归母净利 2.68 亿元、同比 +132.12% 实现扭亏为盈。

2026 年上半年，营收 37.91 亿元、同比 +8.99%，归母净利 3.81 亿元、同比 +43.35%，扣非净利 3.52 亿元、同比 +58.92% ——营收、利润、毛利率三线齐升。

拆解半年报，增长的底层逻辑已清晰：美妆品类收入 10.33 亿元、同比 +38.22%，毛利率高达 74.44%；个护产品 17.44 亿元、同比 +9.72%，毛利率 66.23%。

高毛利美妆占比提升，叠加采购优化与生产自动化，带动整体毛利率同比提升 2.95 个百分点至 66.32%。

与此同时，公司持续深化「聚焦核心品牌、聚焦品牌建设、聚焦线上、聚焦效率」的「四个聚焦」战略，六神、佰草集、玉泽三大核心品牌线上均实现双位数增长。

但价值回归是否已经稳固？现金流为何同比大降四成？扣非利润成色如何？

1.从巨亏出清到三线齐升

先看 2025 年年报。上海家化公司全年营收 63.17 亿元、同比 +11.25%，归母净利 2.68 亿元、同比 +132.12%，扣非归母净利 4462.07 万元、同比 +105.32% ——双双扭亏为盈；综合毛利率 62.59%、同比提升 5.0 个百分点。

亮点不止于扭亏：美妆业务全渠道收入 +53.7%，公司整体渠道线上 +21.9%、线下 +4.6%；经营现金流净额 8.01 亿元，现金流与利润同步转正；拟每股派 0.20 元（含税），派息比例约 60%。

进入 2026 年，增速进一步抬升。一季度营收 17.95 亿元、同比 +5.38%，归母净利 2.22 亿元、同比 +2.30%，扣非净利 2.66 亿元、同比 +38.21% ——扣非增速远超营收；毛利率 65.85%、同比提升 2.4 个百分点，创 2019 年以来单季新高；国内业务线上渠道收入同比 +47.0%，「聚焦线上」成效显现。

巨亏出清后，上海家化营收、利润、毛利率三线齐升，增长逻辑正在切换。

上半年延续高增：营收 37.91 亿元、同比 +8.99%，归母净利 3.81 亿元、同比 +43.35%，扣非净利 3.52 亿元、同比 +58.92%，净利率 10.05%、同比提升约 2.4 个百分点。

单看二季度：营收 19.96 亿元、同比 +12.45%，归母净利 1.59 亿元、同比 +226.7%，扣非 0.86 亿元、同比 +195.6% ——利润弹性集中释放。毛利率 66.32%、同比 +2.95 个百分点，应收账款 -7.5%，经营质量同步改善。

需要正视的短期变量有两个：一是经营现金流净额 3.97 亿元、同比下降 41.81%，主因品牌投资节奏前置、广告营销类投入增加；

二是归母利润中非经常性损益贡献上升，二季度含境外子公司美国关税退税 3232 万元、联营公司投资收益及政府补助增加等因素。

这两点，正是判断「价值回归」成色的关键。

2.「四个聚焦」如何撬动价值回归

上海家化的反转，不是靠单一爆品，而是一套「聚焦」战略的持续兑现。

聚焦核心品牌：把资源压给确定性。公司将经营资源向六神、佰草集、玉泽三大核心品牌集中：六神深耕「清凉舒爽、驱蚊止痒」个护赛道，巩固花露水品类领先优势，并向户外、洗护、婴童护理场景延展，六神清爽香氛沐浴露登顶天猫、抖音热销榜 TOP1；佰草集以仙草油打开第二增长曲线，新七白系列完成品类拓展。

亿级单品梯队成形：六神驱蚊蛋 3.0、佰草集大白泥、玉泽干敏霜 / 油敏霜 / 保湿霜增长强劲——品牌聚焦带来单品牌产出与毛利双升。

聚焦品牌建设：把投放变成资产。上半年销售费用率 47.21%、同比提升 3.36 个百分点，看似「烧钱」，实则是品牌投资节奏前置：六神旺季在 Q2-Q3，公司把广告营销投入提前集中投放，用短期现金流换取品牌心智与下半年旺季弹性。

管理费用率 7.14%、同比 -0.92 个百分点，全链路提效对冲费用投入。

聚焦线上：让高毛利品类找到高增速渠道。上半年国内业务线上渠道高增，核心品牌线上均实现双位数增长，美妆品类收入 +38.22%、毛利率 74.44%，成为利润弹性的第一来源。

线上自播完成团队自建、核心品牌抖音自播实现较好增长，组织能力建设快于收入兑现，是「聚焦线上」的真正底牌。

美妆高增 38%、毛利率 74.4% ——高毛利品类占比提升，是利润增速远超营收的底层原因。

聚焦效率：瘦身与聚焦并行。公司拟以约 5.55 亿元清仓丝芙兰中国股权，有望确认税后投资收益约 4.74 亿元——非核心资产的战略退出，换来资源向核心品牌集中；应收账款同比下降 7.5%，存货保持合理水位，经营节奏更健康。

海外业务（含 Mayborn 婴童品牌）收入 6.81 亿元、同比 -3.02% 虽有承压，但收到退回关税约 3232 万元，风险可控。

美妆高毛利 × 线上高增速 × 核心品牌费用聚焦，三者叠加形成「收入稳增 - 毛利抬升 - 利润弹性」的正向传导链。利润增速（+43.4%）远超营收（+9.0%），本质是结构升级而非简单放量。

3.价值回归的成色

判断这轮价值回归的成色，建议盯住四个变量。

其一，美妆品类的占比与毛利率。美妆收入 +38.22%、毛利率 74.44%，是利润弹性的第一来源。若下半年美妆占比继续提升、毛利率稳定在 66% 上方，则「结构升级」逻辑成立；反之则需警惕增速回落。

其二，线上组织能力的持续兑现。国内线上渠道 Q1+47.0%、核心品牌线上双位数增长，是「聚焦线上」的直接证据。跟踪自播团队稳定性与复购，比单季增速更重要。

其三，现金流的节奏修复。经营现金流 -41.81% 源于品牌投资前置与六神旺季错期，属阶段性波动；若下半年旺季兑现、现金流回补，「高质量增长」闭环即成立。

其四，非经常性损益的边际变化。Q2 利润含关税退税、联营投资收益与政府补助等一次性贡献，2025 年扣非仅 4462.07 万元——扣非增速（+58.92%）才是「硬指标」。若扣非持续高增、非经常项目占比回落，反转含金量才真正过硬。

从 2024 年亏掉 8.33 亿元，到 2026 年上半年扣非增长 58.92%、毛利率站上 66% ——上海家化用两年时间，把「收缩 - 出清 - 聚焦 - 焕新」的剧本走完了一大半。

「四个聚焦」的本质，是承认资源有限、拒绝平均用力：把弹药集中给六神、佰草集、玉泽，把主战场放在线上，把效率当作信仰。

百年日化的复兴，从来不是靠运气，而是靠一次次正确的取舍。价值回归走到哪一步？

答案藏在美妆占比、线上能力、现金流节奏和扣非含金量这四个变量里——它们会自己说话。