8 月 21 日，珠海金智维人工智能股份有限公司（下称 " 金智维 "）向港交所主板第二次递交上市申请，联席保荐人为国泰君安融资、中银国际亚洲。9 月 4 日公告进一步委托招银国际、华升证券为其整体协调人。

这已并非金智维首次闯关 IPO。金智维 2025 年 12 月 15 日首次递表八个月，彼次申请已因超期失效。招股书显示，这家自称 " 中国 AI 数字员工解决方案市场收入第一 " 的公司，过去三年半累计净亏损约 6.4 亿元，账上现金及等价物仅剩 0.72 亿元，而悬浮在头顶的赎回负债高达 21.26 亿元。

五轮融资 6.86 亿元已花完，创始股东一路减持

金智维的故事始于一场大公司的内部 " 创业 "。2016 年 3 月，A 股上市公司金证股份（600446.SH）推行 " 平台化管理模式 "，鼓励高管在体系内孵化创新业务，金智维由此成立，初始注册资本 2000 万元，金证科技持股 51%，廖万里担任唯一普通合伙人的金石众成持股 49%。

廖万里曾任职于金证科技、中国农业银行等机构，2016 年 3 月起出任公司首席执行官，其与曾在金证科技共事的联合创始人金卓为杭州电子科技大学计算机专业同学。

十年间，金智维完成了从 RPA 到 "AI 数字员工 " 再到 " 企业级智能体 " 的三级跳：2016 年推出基于 RPA 的数字员工平台，2021 年推出 K-APA 平台，2025 年 1 月推出 Ki-Agent 企业级智能体平台。

按招股书援引弗若斯特沙利文的数据，按收入计，金智维 2023 年至 2025 年连续三年位居中国 AI 数字员工解决方案市场第一，累计服务超 1600 家客户，其中包括超 270 家银行（覆盖六大国有银行）、超 130 家证券公司（覆盖中国 90% 以上券商）。

近年来，创始股东渐次退场。金证科技的持股从最初的 51% 经多轮融资稀释及三次股权转让降至 12.14%：2020 年 5 月，金证股份以约 3007.5 万元向外部投资者转让部分股权并引入 7500 万元 A 轮增资，交易完成后持股降至 33%，金智维不再并表。

2021 年 9 月，金证股份又将 5% 股权作价 8805 万元转让给中互金智为、珠海信保晨星等四方；2023 年 6 月，再以 4590.3 万元向银河源汇、共青城和炜转让部分股权，降至 12.14%。三笔交易合计套现约 1.64 亿元。

与此同步，外部机构鱼贯而入：高瓴、国开制造业转型升级基金先后进场，启明创投系三只基金合计持股 12.26%。五轮融资合计 6.86 亿元，投后估值从 2020 年 A 轮的 5 亿元一路涨至 2023 年 C3 轮的 30.75 亿元——而招股书明确，截至最后实际可行日期，上市前投资所得款项净额 " 已由本集团悉数动用 "。

募来的钱烧完了，上市成为下一站，但过程并不顺遂：2025 年 12 月 12 日公司刚完成股份制改造并更名，三天后即首次递表港交所，申请失效后于今年 8 月 21 日卷土重来。

值得注意的是，本次上市依据 18C 章 " 已商业化公司 " 条款，其要求最近一个会计年度收入不低于 2.5 亿港元——金智维 2025 年收入 2.561 亿元人民币，几乎踩线达标。

值得注意的是，" 三重身份 " 的金证科技仍以 12.14% 持股位列第二大股东，同时是公司前五大客户（2023 年、2024 年贡献收入 1920 万元、1600 万元）和供应商——关联交易的公允性与公司独立性，大概率将是监管问询绕不开的题目。

订阅收入倒退，亏损连年扩大

2023 年至 2025 年，公司收入从 2.167 亿元增至 2.435 亿元、再至 2.561 亿元，复合年增长率仅 8.7%；其中金智维 2025 年收入增速放缓至 5.2%，其 2026 年上半年 6513 万元的收入，同比增长 41.7%，增速提升。

弗若斯特沙利文口径下，AI 数字员工解决方案只是企业级 AI 市场约 11.2% 的细分板块，2025 年规模约 78 亿元，金智维 2.56 亿元收入对应的份额约 3.3%，市场分散，厂商间差距有限。真正的优势在金融赛道：2025 年公司在金融服务细分市场份额 9.9%，领先第二名（2.0%）逾七个百分点。

但恰恰是基本盘出了松动。金智维在金融行业收入 2025 年为 1.779 亿元，同比下降 6.4%，占比从 2023 年的 85.8% 降至 69.5%；公司将其归因于部分客户需求转向 Ki-Agent 项目制方案、相关项目待 2026 年验收。

收入结构来看，项目制收入占比从 2023 年的 74.1% 升至 2025 年的 76.9%，其毛利率 44.2%，显著低于订阅制的 75.0%；更能代表软件公司成色的订阅制收入，2025 年为 4300 万元，较 2024 年的 5873 万元不增反降，占比缩至 16.8%。与订阅收入收缩相互印证的，是客户留存率从 2023 年的 74% 逐年降至 2025 年的 66%，客单价从 38 万元降至 33 万元。

增长乏力之外，是亏损的加速膨胀。2023 年至 2025 年，金智维净亏损分别为 6257 万元、1.22 亿元、3.46 亿元，2026 年上半年再亏 1.09 亿元。

亏损放大主要来自优先股会计处理，向上市前投资者发行的附带优先权股份被确认为金融负债，赎回负债账面值变动在 2024 年、2025 年分别吞噬利润 1.19 亿元、2.78 亿元。即便剔除赎回负债变动、股份支付及上市开支，经调整净亏损 2025 年仍达 2713 万元，2026 年上半年扩大至 5682 万元——比 2024 年不足 300 万元的经调整亏损高出一个数量级。

费用端的压力直观可见，2025 年研发开支 7880 万元，同比增长 41.5%；2026 年上半年销售及分销开支 6000 万元，同比激增 105.5%，相当于当期收入的 92.1%，其中股份支付 2291 万元、渠道费增加 740 万元，叠加研发与行政开支，三项费用约为同期收入的两倍。

现金 0.72 亿元，对赎回负债 21.26 亿元

比利润表更紧的，是资产负债表和现金流量表。公司经营活动现金流连续为负，2023 年至 2025 年分别净流出 5670 万元、2649 万元、5916 万元，2026 年上半年净流出 6521 万元，单半年 " 失血 " 已超 2023 年全年。

账面现金及等价物从 2023 年初的 5.04 亿元缩水至 2026 年 6 月末的 7191 万元，加上已承诺未动用银行融资，可动用资源约 1.769 亿元。招股书自述 2025 年现金消耗率为每月 1080 万元，现有流动性可支撑的时间以月计，不足 7 个月。

另一侧，2026 年 6 月末赎回负债余额 21.26 亿元，公司因此处于负债净额状态（15.79 亿元）。招股书明示：若上市申请被撤回或拒绝、或自递交起 18 个月内未通过聆讯、或聆讯后六个月内未完成上市，赎回权将恢复效力。换言之，IPO 既是估值的兑现通道，更是化解兑付压力的现实出口。

应收款项压力也不小。金智维的贸易应收款项及应收票据从 2023 年末的 1.175 亿元增至 2025 年末的 1.611 亿元，周转天数从 182 天拉长至 2026 年上半年的 373 天，部分金融客户从验收到回款的最长周期达 48 个月；2026 年上半年，公司计提金融资产及合同资产减值亏损 1095 万元，而上年同期为转回。

合规层面，金智维的社保及公积金欠缴在 2023 年至 2025 年及 2026 年上半年分别约 1320 万元、1620 万元、1930 万元、930 万元，公司未计提拨备；48 处租赁物业中 26 份协议未登记备案；2025 年 7 月公司起诉客户润泽致远追讨约 1200 万元欠款，对方反诉索赔 2100 万元，一审判决胜诉 1040 万元后仍在二审之中；往绩记录期内还有 11 家客户被列入美国实体清单。

从 5 亿元到 30.75 亿元估值，金智维用了七年烧掉 6.86 亿元融资；如今二次递表，其成败已不只是一次普通的 IPO 闯关：现金余额、赎回负债压力，构成了一个需要尽快闭环的资本方程。

而对投资者而言，真正需要关注的问题是——当行业以四倍于公司的速度增长时，"AI 数字员工第一 " 的故事还能讲多久，订阅收入何时止跌回升，以及没有持续输血，公司能否自我造血。

来源：《理财周刊 - 财事汇》

本文源自：理财周刊