作者：枫叶

来源：正商参阅（ID:zhengshangcanyue）

资本市场最神奇的事情是什么？

股价暴涨、暴跌？上市、退市？

都不是，如果一家上市公司的股价和名字一模一样，算不算得上是百年一见呢？

近期异常活跃的港股，第一次见到了这神奇的一幕！

九毛九（09922.HK）的股价，真的跌到 " 九毛九 " 了。

更惨的是，九毛九巅峰时期股价曾冲到 38 港元以上，市值超过 500 亿港元。而如今，股价已经跌去九成，离 " 九成九 " 也不远了。

也许大家不熟悉九毛九集团，但相信不少人应该见过它的王牌——太二酸菜鱼。

就是那个曾经火遍全国，立下   " 三不 " 规矩的网红酸菜鱼品牌。除此之外，集团还有怂火锅、九毛九西北菜等，巅峰时期门店 800 多家，现在一路收缩到 606 家。

更神奇的是它最新的半年报，收入同比跌了两位数，净利反而大涨三成，而且这还不是降本增效式的逆市突围。

原来，这份 " 漂亮 " 的财报，不是九毛九的生意变得更好了，而是把亏钱的店关掉 " 省 " 出来的。

只是，关店换来的利润，到底是 " 止血 " 还是 " 失血 " 呢？

01

你敢想象，上市公司居然把自己活成了股价。

九毛九（09922.HK），真跌到 " 九毛九 " 了！

9 月 17 日，九毛九盘中股价一度跌至 0.99 港元。

九毛九，九毛九。

证券简称和股票价格，在这一刻完成了历史性的 " 交汇 "。

谁又能想到，这家在港股 " 跌跌不休 " 的上市公司，居然因为 " 九毛九 " 在市场上刷了一波热度。

有股民甚至调侃道：" 建议公司直接改名 9 块 9。"

名字有用的话，二六三、三六零、七一二不得起飞啊。

玩笑归玩笑，九毛九如今的确到了需要重新证明自己的时候。

从最高点的 38.38 港元 / 股到最低点的 0.985 港元 / 股，九毛九股价跌去 97.4%，市值缩水超 500 亿港元。

截至 2026 年 9 月 18 日收盘，九毛九股价跌 1.94% 收 1.01 港元 / 股，总市值仅剩约 13.51 亿港元。

六年前，九毛九可不止 " 九毛九 "。

海底捞老板张勇夫妇远飞新加坡之后，深耕餐饮业 20 余年的九毛九创始人管毅宏站了出来，势要超越海底捞，做属于中国人自己的餐饮企业，最终他做到了！

作为衡量餐厅经营状况最重要的指标，管毅宏旗下的太二酸菜鱼今年上半年翻座率高达 5.5，超过了海底捞 5.3 的翻桌率；

同时，作为 2020 年第一家上市的中国餐饮企业，不少投资人将九毛九视为 " 海底捞第二 "，以至于其在上市之前获得近 640 倍超额认购。

管毅宏彼时也坚信，九毛九未来市值一定能超过 " 外企 " 海底捞，不做" 海底捞第二 "，争做 " 九毛九第一 "！

市场也对九毛九充满了期待，上市首日股价上涨超过 50%，一年后股价甚至超过 38 港元 / 股，在资本市场一时风光无限。

02

从网红餐饮股到股价如其名，这背后不只是巧合。

那时候的九毛九，踩中的几乎是餐饮资本化最性感的几个关键词：连锁餐饮、消费升级、网红品牌、年轻人。

尤其是旗下的太二酸菜鱼。

一句 " 酸菜比鱼好吃 "，再配上颇具个性的" 三不 " 规矩：超过 4 人不接待、不拼桌不加位、不外卖。‌‌

逼格直接拉满，让太二迅速成了商场里的 " 排队王 "，和 " 喝喜茶、吃海底捞 " 一起成了当时年轻人逛商场的 " 三件套 "。

恰好，资本也喜欢这样的故事。

有个性、有故事、可复制 ...... 一家餐饮企业给了市场最诱人的想象空间。

巅峰时期，九毛九集团旗下品牌太二酸菜鱼、怂火锅、九毛九西北菜等，门店总数超800 家。

可惜，花无百日红，餐饮业不能只讲故事，竞争越激烈，对基本盘的要求也就越高，九毛九旗下品牌发展太快了，地基好像并不是十分地牢固。

2026 中期业绩显示，上半年，集团实现收入 23.91 亿元，同比下降 13.2%；集团净利润同比增长 33.2%，核心经营利润反而从上年同期的 9814 万元降到 7911 万元，下降约 19.4%。

不少人看到第一眼可能会觉得：这是餐饮行业逆市突围的代表，降本增效有了成效。

但真相往往没那么简单。

在报表溢利增长 33.2% 的同时，主业赚钱能力反而下降了近两成。

利润增长的水分来自哪里？

一是关店减少了亏损门店的拖累，二是去年同期基数较低（2025 年上半年归母净利润仅约 6070 万元），三是非经常性项目的贡献。这不是经营改善，这是财务技巧。

今年上半年，九毛九只新开了 4 家餐厅，却一口气关了 42 家，关店开店比例   10.5:1。截至 6 月底，餐厅总数从巅峰时期的 800 多家缩减至 606 家。

关掉的大多是租金高、流水差、持续亏钱的门店。

餐饮正餐的成本账其实很残酷：食材、人工、租金，三项加起来吃掉营收   70%-80%。剩下的钱还要承担水电、装修摊销、总部管理费。

把这些 " 成本黑洞 " 直接关掉，立刻甩掉持续亏损的包袱，剩下的门店数据自然好看。

说白了，报表上的利润增长，靠的是关店止血、卖资产、低基数这些 " 财务技巧 "，而不是生意变好了。

03

关店可以止血，但关店不能创造增长。

比业绩更让人揪心的，是九毛九的现金状况。

半年之内，集团现金从 10.18 亿掉到 5.88 亿，现金直接少了 42.2%。流动比率仅 135.43%，对于一个正在大规模关店、调改门店的餐饮集团而言，这个现金安全垫并不宽裕。

那么，钱花去到什么地方去了？

一笔是出海豪赌：斥资 4300 万美元收购北美麻辣烫品牌 Big Way 近一半股权，试图打开海外市场，但目前几乎没有收入贡献；

另一笔是回购托股价，今年多次回购股份，想稳住资本市场信心。可回购只是止痛针，股价越买越跌，杠杆越抬越高。

这一系列战略腾挪不仅未能止住股价跌势，反而将自身的流动性安全压到了上市以来的最低。

得亏是有太二酸菜鱼扛着，不然九毛九怕是不止 " 九毛九 " 了。

作为九毛九的营收支柱，太二是唯一实现同店日均销售额有所增长的。

上半年，太二收入约 17.95 亿元，占集团总收入的 75% 左右，同店日均销售额同比增长 7.4%；翻台率从上年同期的 3.1 次 / 天提升至 3.5 次 / 天，店铺层面经营利润率也提升至 14.9%。

但这份亮眼数据背后，自带幸存者偏差。

太二门店从去年同期的 566 家降到 477 家，净减少 89 家。关掉的都是经营最差的店，剩下的自然就 " 平均 " 变好了。

目前的情况是，太二好，九毛九才能好。

可太二正在进行一场 " 伤筋动骨 " 的转型，让九毛九的未来又充满了不确定性。

过去，太二靠 " 酸菜鱼大单品 " 打天下，SKU 极少、出餐极快、翻台极高，扛住了购物中心高楼层的昂贵租金。但酸菜鱼这个品类的天花板到了，太二不得不从升级转型。

菜单从酸菜鱼扩展到虾、牛肉、鸡、猪肉，SKU 增加到 30 多款；厨房改成全明档，强调 " 鲜活食材 "，现杀现炒。

转型本身，矛盾重重。

出餐变慢，后厨复杂，人工成本上涨。原本赖以生存的高翻台逻辑，被直接打破。

一个靠翻台摊薄租金的商业模式，撞上了降翻台的转型方向。

还有酸菜鱼赛道竞争退潮，却转身一头扎进 14 万家门店厮杀的川菜红海。

这就像一个短跑运动员非要改练马拉松，不是说不行，但需要时间和代价。

原本被寄予厚望、作为第二增长曲线的怂火锅，如今压力最大。

曾经凭借氛围感出圈的怂火锅，上半年收入暴跌   36.4%，同店销售额下滑   22.9%，翻台率持续走低，门店从   76   家砍到   54   家，管理层计划继续缩减到   40   家以内。

另一个老品牌九毛九西北菜同样收入下滑，翻台走低。尝试打造山西菜新模型，目前门店很少，没能向外复制。

其余多个小众新品牌门店寥寥，几乎贡献不了营收。

第二曲线全线溃败，集团所有希望，全部押在太二的转型是否能够成功上面。

现在九毛九需要给市场一个答案，关店止血之后，下一轮增长到底在哪？

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