联想之星迎来今年第 4 个 IPO。

9 月 29 日，本末科技（6731.HK）登陆港交所，成为港股 " 直驱动力模组第一股 "。他们此次 IPO 发行价为 21.6 港元，刚一开盘市值超过 86 亿港元。

在项目无人问津的时候，联想之星独家给出领投 TS，2025 年两轮累计投资 6000 万元，使本末科技成为联想之星五期基金单项目投资金额最大的一家被投企业。伴随着上市的锣声，联想之星也收获了具身机器人领域的首个 IPO。

此前，这家早期投资机构在 Q1 斩获 3 个 IPO：中国边缘 AI 芯片第一股爱芯元智（0600.HK）、小核酸药物公司瑞博生物（6938.HK）、手术机器人公司精锋医疗（2675.HK）。

" 祝贺本末科技成功上市，他们的业务非常扎实，营收增长势头强劲。" 在联想之星总裁、主管合伙人王明耀看来，这家公司卡位机器人核心部件赛道，团队技术积累和实战能力也很强，" 这个项目代表了我们稳健、全面的投资逻辑与哲学 "。

累计投资 6000 万收获首个具身机器人 IPO

联想之星与本末科技的故事始于 2024 年。

在做行业研究时，联想之星投资副总裁牛兴明按照不同的维度把具身智能拆分成三种不同的研究视角和递归逻辑，其中最常见的产业链拆分作为入门基础，把具身智能拆成 " 大脑 "、本体、灵巧手、运动底盘和关键零部件等环节，逐一研究尚未解决的问题并思考其彼此之间的耦合关系。

随着研究向本体和关键动力环节深入，本末科技进入他的视野。2024 年，牛兴明联系到本末科技的员工王伟康，并最终接触到公司创始人兼 CEO 张笛。

在第一次路演的时候，张笛从 " 与人的交互距离 " 的角度来分析具身智能产业。张笛认为越靠近人的机器人产品，对静音、体积、可靠性和交互体验要求越高。这样的判断让牛兴明觉得挺新颖，因为它显示出一个技术创业者如何从用户和场景反推产品，而非市面上常见的同质化浅层的思考和竞争。

张笛对产品和产业的理解，最终打动了牛兴明，" 当时，我就觉得创始团队肯定能把事做成，只是不确定是三年还是五年。" 联想之星团队后续又进一步确认，本末科技核心团队在技术、产品和商业上能够互补。

现年 32 岁的张笛从北京理工大学机械工程专业毕业后，又在香港科技大学学习机器人系统与控制工程，聚焦机器人系统与产品；与张笛配合的公司总裁刘许洋现年 33 岁，他拥有香港大学电机电子工程博士学位，长期做电机、电驱和工程化，目前主管商务销售，能把销售方法论和产业方法论讲的头头是道。

整个团队目标高远，认知深刻，但又扎实肯干，这也给联想之星投资团队留下深刻印象。虽然认可他们，但联想之星投资团队也需要判断，本末科技所做的动力系统能否形成足够大的市场。据牛兴明透露，当时这家公司还没有成为热门标的，收入尚未明显起量，同时应收账款与现金流承压，融资环境也并不轻松。

联想之星合伙人陆刚选择把这件事放在产业变化中观察。在他看来，与新能源汽车发展类似，机器人同样提出了不同于传统工业电机的要求，也会给新公司创造生态位，" 符合机器人需求的动力电机是一个新品类。"

直驱因此成为本末科技最核心的差异点。传统方案通常由电机经减速器后输出，直驱则让电机直接提供驱动力，减少中间传动环节。真正的难点在于，如何同时解决扭矩密度、体积、热管理、控制、成本和规模制造。

作为国内较早把直驱技术持续工程化并推向机器人场景的玩家，本末科技早在 2020 年便推出机器人直驱动力模组。到联想之星研究这家公司时，他们已经在用整机和实际场景持续验证自己的产品。

在组内最高票通过以及投委会从 " 人 " 和 " 事 " 两方面都给出认可后，联想之星率先给出 TS 锁定本末科技的份额。牛兴明解释了当时的想法，" 我们就是预判这家公司未来可能会火，而现在不火、没人关注的时候，恰恰是投资的好节点。"

2025 年 5 月，这家早期投资机构在本末科技 B+ 轮融资时，以投前估值 8 亿元独家投资了对方 4000 万元。此后，陆刚与张笛持续讨论机器人产业如何演进、哪些部件会随本体形态变化、哪些关键环节相对稳定，公司应该处在产业链什么位置，以及先做什么、后做什么。

" 科技、创业、商业需要结合起来。" 陆刚进一步解释，关键是 " 风口、隘口、窗口 " 有没有实现 " 三口咬合 " ——行业趋势是否已经形成、企业是否卡位真正的产业生态位、团队能否在有限时间内完成关键跃迁。

没过多久，本末科技便交出了一份亮眼的答卷。2025 年，这家公司的收入实现倍数级增长，超过 2.8 亿元，同时还发布了全球首款整机模组化双轮足机器人，并成为国家级专精特新 " 小巨人 " 企业。

随着公司订单、直驱需求、制造能力和团队执行均得到进一步验证，本末科技的份额也变得紧俏起来。基于此前双方的信任与认可，联想之星于 2025 年 12 月成功追投了这家公司 2000 万元，该项目成为基金的重仓项目之一。

在联想之星等陪伴下，本末科技已经成为中国消费机器人直驱动力模组细分市场的头部企业。数据显示，如果按 2025 年收入计算，这家公司在中国消费机器人直驱动力模组市场份额达到 61.1%。

伴随着上市的锣声，联想之星也收获了在具身机器人领域的首个 IPO。

十余年深耕形成机器人赛道根据地式布局

能发现并投中本末科技，离不开联想之星在机器人 & 智能机器领域十余年的研究和投资。

时间回到 2010 年，这家早期投资机构开始系统研究人工智能。据王明耀回忆，当时联想之星从 AI 的视觉识别、导航、决策等能力出发，在寻找应用场景的过程中最终将投资领域聚焦到自动驾驶和智能机器、机器人。

他们的这套研究也很早延伸到海外。2013 年，联想之星在硅谷开设创业 CEO 特训班硅谷专场，此后在美国持续接触人工智能应用和机器人项目，包括摘苹果、汉堡制作、酒店清洁、垃圾分类等应用。

在联想之星的长期观察里，不同市场的劳动力成本和应用需求不同，机器人产品也呈现出不同形态。这些项目帮助团队较早建立了一个判断，机器人不会只有一种标准答案，场景本身会不断重新定义产品。

形态最终还是要服从任务和价值。陆刚判断，高经济价值、高频任务更适合专用化，一个任务如果用轮式底盘加可替换作业端就能完成，就没有必要为了 " 像人 " 堆砌更多自由度，" 不要执拗于固定形态，解决任务最好的方式是什么好就用什么。"

从产业演进看，早期机器人首先解决的是限定场景中的稳定工作。随着识别、导航和控制能力成熟，仓储物流等场景开始形成商业闭环。正是看准这一赛道机遇，2016 年底，联想之星成为海柔创新的天使投资人。这家定位为箱式仓储机器人系统专家的公司，目前估值已超过百亿元。

大模型出现后，机器人的理解、推理和泛化能力提高，推动了具身智能热潮的形成。在王明耀看来，大模型提高了认知和交互能力，而本体性能持续提升、成本下降，同时 AI 1.0 积累的人才开始进入新的创业方向，再叠加产业政策和资本环境，几股力量共同把行业推到新的拐点。

当市场仍大量讨论本体时，联想之星已经开始把 " 大脑 " 当成智能控制阶段的核心变量。2023 年 12 月，他们在自变量机器人尚未完成工商注册时便决定投资，成为对方的天使投资人。作为中国最早采用完全端到端路径实现通用具身智能大模型的公司之一，自变量机器人的估值已超过 200 亿元。

再往前一步，具身智能开始面对 " 机器如何理解真实物理世界 " 的问题，使得世界模型成为当下的热点。由于技术路线目前仍未完全收敛，联想之星选择多点布局，在 2026 年投资了 4D 世界模型公司 PrimalVerse 元昊动力等项目。

这家早期投资机构看重他们两点。据陆刚透露，一是团队选择高维世界模型路线，试图更完整地组织真实物理世界的信息；二是团队对落地顺序有清晰安排，知道先在哪些任务里验证，再逐步扩展能力，" 场景限定好、做垂类落地以后，模型的价值才能体现。"

从本体到零部件，再到世界模型，联想之星通过 " 自上而下 " 和 " 自下而上 " 的方式，除了从技术和产业变化出发，判断下一阶段需要解决的问题，还通过创业者、客户和被投企业获取一线信息，迭代判断，在智能机器和机器人领域形成根据地式布局。

于是我们能看到，这家早期投资机构在场景和智能机器方向已投海柔创新、库犸科技等，在具身智能方向覆盖优宝特机器人、自变量机器人、加速进化、逸璟科技等，在大模型和世界模型方向则包括卓世科技、PrimalVerse 元昊动力等。

这种更宽广的产业覆盖，反过来也能够提升项目判断与项目获取效率。在王明耀看来，全产业链布局的优势在于，可以捕捉系统性的投资机会，同时建立对产业的深度认知，实现更早入局、抢占投资领先优势。

科创投资时代不惧任何竞争

对智能机器和具身机器人产业的系统布局，是联想之星长期坚持科创投资的一缕缩影。

2008 年成立后，他们从科技成果产业化和创业孵化起步，并在 2010 年开始做早期投资，持续布局了 AI 及 AI 应用、具身机器人、量子计算、自动驾驶、半导体、新材料、商业航天、未来能源、生物医药、数智医疗等赛道。

多年下来，投早、投小、投科技早已成为行业共识。对已在这条难而正确的道路上坚持多年的联想之星而言，技术突破与产业政策共振下的变革性机会，仍是这家早期投资机构一直关注的重点。

技术突破会让原来难以成立的产品获得新的工程基础，而产业政策则会影响基础设施、人才、市场和产业链成熟的速度。除此之外，市场空间和时机同样重要——技术先进不等于现在就值得投，方向正确也不意味着任何价格都成立。

不过，这些条件只能确定一个方向是否值得研究，具体项目仍需要单独判断。对于项目投资评估的优先级，王明耀坦言，" 人最重要，事情的重要性第二，估值第三 "。

在他看来，" 人 " 主要看技术能力能否进一步转化为工程化、组织和产业化能力；" 事 " 关注项目是否解决关键问题，商业模式、市场空间和发展路径能否成立；" 估值 " 则关系到价格是否保留足够的安全空间。

图灵量子便是这套判断标准的典型案例。2021 年 4 月，联想之星在其天使轮投资 2500 万元，当时市场对量子计算距离商业化还有多远存在较大分歧。他们看好的不只有创始人金贤敏的科研能力，还包括对方能够把科研成果转向创业、产业化和资源组织的能力。

此后，这家独角兽企业逐步形成芯片和算法能力，不仅搭建了 " 自主可控技术 + 全链条 IDM 能力 "，还联合上海交大、上海交大无锡光子芯片研究院打造了中国首条光子芯片中试线，并已踏上 IPO 之路。

随着市场环境变化，联想之星虽然仍有约 70% 的项目属于首轮投资，但在创业公司首轮融资规模抬升的背景下，单笔投资金额也已经明显提高，2000 万 -4000 万元已成为不少重点项目的常见区间。

早些年，做早期科技本身就具有差异化；今天，热门赛道里可能同时出现上百家公司，优质项目的估值和抢份额速度都明显提高。即便早期投资为主没有变，不过资金强度却在提高，这也意味着项目判断必须比过去更精确。

联想之星把投资方法进一步归纳成 " 投更新、投更精 "。王明耀解释，" 投更新 " 强调在一个趋势形成之后，继续寻找尚未被充分定价的新技术、新要素和新应用；" 投更精 " 则要求投资团队尽可能了解一个赛道的主要公司，再横向比较，减少同质化投资，把资金集中到判断更优的项目上。

这家早期投资机构的基金组合已经出现相应变化。数据显示，联想之星的投资项目数量，已经从三期基金的 50 多个，降到五期基金的 30 多个，而单笔投资金额反而提高。项目数量下降后，资金更多集中于少数公司，对项目筛选和持续跟踪的要求也随之上升。

市场竞争因此也变得更直接。热门赛道里，优秀团队往往很快获得多家机构争抢，机构品牌只是入场券，真正决定能否拿到份额的，还包括一线团队是否专业、决策效率够不够高、能不能和科学家及工程背景创业者深度探讨技术和产业本身。

" 不管是资源、人脉、项目研判能力，还是对行业的认知，我们有充分的信心与任何一家机构正面竞争。" 王明耀直言，" 按照我们的策略，稳健做好自己的事。运气这类超出能力范围的事，也强求不来。"

联想之星的竞争力，源于体系化的价值：长期细分产业研究提供认知坐标；中国科学院、高校、产业企业、创业生态和海外网络构成项目来源；CEO 特训班等在投后阶段继续参与产业路线和资源连接等。

这番策略，也让这家早期投资机构取得阶段性成果。在本末科技上市后，联想之星累计 IPO 数量达到 14 个。此外，他们还有十几家被投企业已经申报或准备申请 IPO。落到基金回报层面，这家早期投资机构每一期基金 IRR 均在 20% 以上，前三期基金 DPI 已回正，一期基金 DPI 超过 5。

目前，联想之星重点关注具身智能、量子科技、可控核聚变、脑机接口、世界模型、垂直行业大模型和 AI 医疗等方向。对于这位已经做了十余年科创投资的老将而言，继续在科创浪潮里深耕，仍将是当下甚至未来的重心所在。