出品：新浪财经上市公司研究院

作者：IPO 再融资组 / 图灵

近日，巨力自动化设备（浙江）股份有限公司（下称 " 巨力股份 "）回复了问询函，继续冲刺创业板 IPO。公司拟募资约 10.1 亿元，保荐机构为国信证券。

与同行可比公司相比，巨力股份的毛利率畸高，显著高于同行可比公司，公司给出的一个理由是技术先进性。但有意思的是，巨力股份的研发费用率在几家同行可比公司中垫底，显著低于同行均值，研发人员数量占比也垫底，公司所称的技术先进性是否有说服力？此外，巨力股份研发人员平均薪酬也低于同行均值，2025 年数值仅高于铭纳阳，排名倒数第二。但巨力股份销售人员人均薪酬，不仅高于同行公司均值，更是显著高于本公司研发人员人均薪酬。

更有意思的是，在招股书申报稿中，巨力股份披露了 " 销售费用率、管理费用率与同行业公司对比情况 "，却没有披露 " 研发费用率与同行业公司对比情况 "，是否是因为研发费用率畸低，在同行可比公司中垫底？此外，在问询回复公告中，巨力股份也没有披露研发费用率垫底的情况，保荐券商国信证券是否勤勉尽责？

毛利率畸高显著高于同行

招股书显示，巨力股份主要从事智能装备的研发、设计、制造、销售和服务。目前公司主要面向新能源汽车扁线驱动电机智能装备领域和微特电机智能装备领域，主要产品为新能源汽车驱动电机扁线定子智能装备、微特电机智能装备。

报告期内，巨力股份的营业收入和净利润呈现高速增长态势。2023 年至 2025 年，营业收入分别为 26，761.13 万元、45，545.78 万元和 56，290.03 万元，2024 年和 2025 年同比增速分别为 70.19% 和 23.59%；净利润分别为 5，193.88 万元、10，194.76 万元和 12，344.51 万元，2024 年和 2025 年同比增速分别为 96.28% 和 21.09%。从绝对规模看，公司仅用三年时间将营收翻倍有余，净利润增长超过一倍。

毛利率是巨力股份财务数据中最值得关注的指标之一。报告期内，巨力股份综合毛利率分别为 48.03%、46.77%、46.76%，虽然小幅下滑，但仍显著高于同行可比公司。

招股书中，巨力股份将豪森智能、铭纳阳、邦迪智能、巨一科技、博众精工等 5 家公司作为同行可比公司。2023-2025 年，5 家公司的毛利率均值分别为 27.98%、26.04%、21.26%。

巨力股份的毛利率均值不仅显著高于同行可比公司，并且在 6 家公司中是最高。

来源：申报材料

从主要产品的角度分析， 巨力股份核心产品扁线电机智能装备，2023-2025 年的毛利率分别为 48.76%、46.88%、45.16%，更是显著高于同行可比公司，三家公司可比板块毛利率均值分别为 38.68%、29.09%、24.29%。

以 2025 年为例，豪森智能驱动电机智能生产线毛利率仅为 13.14%，铭纳阳电机智能生产设备及生产线毛利率为 34.17%，邦迪智能扁线电机定子智能生产设备毛利率为 25.55%，而巨力股份扁线电机装备毛利率为 45.16%，高出行业均值约 21 个百分点。

巨力股份表示，公司扁线电机装备毛利率整体高于同行业可比公司，主要原因包括：行业地位方面，公司向下游客户率先提供扁线电机国产高端装备，具有行业领先地位和品牌优势；技术先进性方面，公司在生产效率、良率、设备稳定性等量产关键技术指标在行业中保持领先水平；短期定价策略方面，同行业可比公司采用通过低价获取客户首单的短期策略。

尤其是，巨力股份对自身技术先进性十分自信。公司表示，电机智能装备领域具备较高行业进入壁垒，公司凭借长期产业沉淀形成具备扁线电机装备和微特电机装备行业领先优势的多维度竞争力；在扁线电机装备领域，公司针对性解决行业多项技术难点。公司量产关键技术指标处于行业领先水平，同时产品在扁线电机定子工序覆盖完整性、量产成型效率、前沿绕组兼容能力及海外项目交付方面相较于竞争对手具备较强的核心竞争力和创新性。凭借公司技术先进性，公司毛利率高于可比公司具有合理性。

研发费用率垫底 研发人员占比最低 研发人员年均薪酬低于同行

凭借技术先进性，巨力股份毛利率高于可比公司的说法是否成立？几组数据可能打破这一论断。

2023 年至 2025 年，巨力股份研发费用分别为 1382.26 万元、1810.23 万元和 2725.48 万元，对应的研发费用率分别为 5.17%、3.97% 和 4.84%。

wind 数据显示，巨力股份 5 家同行可比公司的研发费用率均值分别为 8%、9.1%、7.18%。

巨力股份的研发费用率不仅显著低于同行可比均值，在 6 家公司中竟然是最低，这样的数据何以支撑其所称的技术先进性？

巨力股份研发人员占总员工之比，在同行可比公司中也是最低，对其技术先进性的表述也是一个不利证明。

2023-2025 年各年末，巨力股份研发人员数量分别为 57 人、66 人、90 人，占当期总员工数量的比值分别为 10.65%、11.52%、12.56%，在几家披露研发人员占比的公司中最低。

以 2025 年为例，铭纳阳研发人员占比达到 18.57%；邦迪智能占比为 13.68%；豪森智能占比为 17.58%；巨一科技占比高达 24.92%；博众精工研发人员占比高达 25.85%。

此外，巨力股份研发人员人均薪酬也低于同行可比公司。2023 年至 2025 年，巨力股份研发人员平均薪酬分别为 19.76 万元 / 年、20.80 万元 / 年和 19.60 万元 / 年。而同期五家可比公司的行业平均薪酬分别为 22.46 万元、25.32 万元和 24.12 万元。巨力股份的研发人员平均薪酬在 2025 年仅为行业均值的 81.3%，在可比公司中仅高于铭纳阳，排名倒数第二。

一方面，巨力股份以超过 45% 的毛利率在行业中 " 一枝独秀 "，讲述着一个技术领先故事；另一方面，公司的研发费用率、研发人员占比皆垫底、研发人员平均薪酬低于同行均值， 两者之间矛盾明显。

有意思的是，巨力股份销售人员薪酬却超过同行可比公司均值。2023-2025 年，巨力股份销售人员平均薪酬分别为 29.59 万元、38.63 万元和 33.87 万元；而同行业可比公司销售人员薪酬的均值分别为 19.72 万元、24.05 万元和 28.23 万元。

巨力股份的销售薪酬在报告期内显著高于同行均值，2023 年高出约 50%，2024 年高出约 60%，2025 年高出约 20%。

巨力股份表示，公司销售人员多为技术和销售复合型人才，入职门槛及专业素质要求高于标准化设备的销售人员，对应的薪酬水平相对更高。

上述解释有一定合理性，但问题在于，如果销售人员是 " 技术复合型人才 "，那真正的研发人员如何定位？以 2025 年为例，巨力股份研发人员年均薪酬是同期销售人员的 58%，还不到六成。

招股书选择性披露？国信证券是否尽责

在巨力股份招股说明书（申报稿）中，公司披露了 " 销售费用率与同行业公司对比情况 " 和 " 管理费用率与同行业公司对比情况 "，却没有披露 " 研发费用率与同行业公司对比情况 " 。

来源：招股书

招股书 " 第六节财务会计信息与管理层分析 " 之 " 八、经营成果分析 " 中关于期间费用的章节，公司披露了销售费用率对比表，公司销售费用率分别为 4.55%、3.26% 和 3.06%，与同行可比公司逐项对比。同样，管理费用率对比表也一应俱全，公司管理费用率分别为 15.36%、13.50% 和 10.99%，同样列出了五家可比公司的逐项数据。

但研发费用率，没有对比表表格。巨力股份招股书仅披露了公司自身的研发费用金额和占比，未与同行进行比较。

到了首轮审核问询函回复中，情况依然没有改变。深交所在问题 2 中明确要求发行人分析 " 核心竞争力和创新性的具体体现 "，并追问 " 毛利率高于可比公司的原因，发行人高毛利因素是否具有可持续性 "。公司的回复洋洋洒洒数十页，详细阐述了技术壁垒、量产指标、客户结构等，却没有将研发费用率与同行可比公司进行对比。

如果一家公司的研发费用率在同行中排名垫底，而公司又用 " 技术先进性 " 来解释其远超同行的毛利率，那么不披露研发费用率的同业对比，是否构成了一种 " 选择性披露 "？

根据《证券发行上市保荐业务管理办法》，保荐机构应当 " 勤勉尽责，对发行人申请文件和信息披露资料进行了尽职调查、审慎核查 "。《创业板首次公开发行股票注册管理办法》明确规定，发行人应当 " 真实、准确、完整 " 地披露信息，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。

那么，国信证券在核查过程中，是否注意到了巨力股份研发费用率在同行可比公司中垫底的事实？国信证券在这一关键维度上的 " 沉默 "，是否构成勤勉尽责义务的履行瑕疵？这些问题都有待时间给出答案。