翻看 2026 年二季度上市公司财报与二级市场表现，很容易生出一股焦虑感：不少业绩亮眼的企业，账面利润喜人，经营性现金流却持续承压。

AI 数据中心基建热潮下，一批科创企业烧钱速度惊人。MiniMax、智谱、摩尔线程等仍处在持续亏损阶段，现金快速流出。摩尔线程上半年经营性现金流净流出 21.69 亿元，千余名员工背后，资金大量投入研发与硬件采购，企业亟待新一轮大额融资。

就连实现盈利、被称作 " 中国英伟达 " 的寒武纪，同样遭遇现金流困境。作为 Fabless 芯片设计企业，制造封测全部外包。上半年业绩同比翻倍，但二季度经营性现金流转负。代工厂产能受限，半成品积压，叠加预判原材料涨价提前囤货，巨额资金沉淀在存货之中。

产业链制造龙头工业富联深度绑定海外巨头服务器订单，享受 AI 资本开支红利。其二季度净利润表现尚可，经营性现金流却远不及利润，中报存货高达 1921 亿元，为守住订单，备货占用大量资金。江波龙的反差更为震撼，中报利润暴涨 700 多倍。存储周期上行，海外大厂优先供给高溢价数据中心存储，消费与车载存储留出市场空间；叠加公司在晶圆涨价前提前锁货，依靠先进先出记账规则催生账面利润爆发。即便利润暴涨，经营性现金流依旧为负，企业持续囤货押注存储涨价。

消费赛道同样存在矛盾。小米、老铺黄金、蜜雪集团、泡泡玛特，股价较去年年中普遍大幅回撤。小米经营性现金流虽为正，但仅为去年同期 7%，净利润下滑四成。老铺黄金的情况尤为特殊，连续多年营收、利润成倍增长，经营性现金流却常年净流出，资金多用于采购黄金备货。2025 年账面利润 48.68 亿元，经营现金净流出 68.48 亿元。企业依靠配股、借贷维持运营，负债率快速攀升，短期借款远超账面现金，仍坚持大额分红，实控人持股接近六成。

亏损企业缺现金，盈利企业缺现金，高增长企业依旧缺现金。资金没有留存账上，而是化作存货与原料沉淀在供应链。

反观海外龙头，英伟达自 2023 年 AI 浪潮启动，营收扩张 8 倍，净利润增长近 28 倍，经营性现金流增长 18.5 倍；SK 海力士从巨亏扭转为巨额盈利，经营现金流暴涨 26 倍。美股七巨头占据标普 500 超三成权重，三星与 SK 海力士合计占韩国综指过半市值，本轮 AI 红利高度集中于少数海外巨头。

很多人习惯对比中外头部企业利润差距，以此看待产业成长空间。但一场技术变革，红利只向极少数企业汇聚，一旦 AI 基建周期见顶，大量囤积的存货将面临减值风险，曾经光鲜的纸面利润会不会转瞬成空？

文章节选自《第一财经》杂志 9 月刊