9 月 29 日，总部位于佛山顺德的袁记食品集团股份有限公司通过港交所上市聆讯，拟募资 3 亿至 4 亿港元，预计 10 月启动招股，联席保荐人为华泰国际和广发证券。若顺利上市，袁记将成为港交所首个饺子云吞 IPO。

从 2012 年广州荔湾菜市场一间 5 平方米的档口，到如今覆盖全球 250 余座城市的 4773 家门店，袁记用了 14 年。但这份成绩单递到资本市场面前，需要经受的审视比以往更严苛。

业绩 "V 型 " 反转：利润暴增，但成色几何？

从营收走势看，袁记食品 2023 年至 2025 年营业收入分别为 20.26 亿元、25.61 亿元和 27.95 亿元。2024 年同比增长 26.4%，但 2025 年增速回落至 9.1%，增长动能明显减弱。不过，2026 年前五个月营收达到 13.06 亿元，同比增长 39.8%，增速重新回升。

利润端的表现更为亮眼。2023 年至 2025 年经调整净利润分别为 1.79 亿元、1.80 亿元和 2.62 亿元，2025 年同比增长 45.6%。2026 年前五个月经调整净利润 1.85 亿元，同比增幅高达 164%。

但利润暴增的背后，有一个关键变量不容忽视——猪周期。招股书显示，公司材料成本在销售成本中占比长期在 83% 及以上，其中猪肉类供应商在前五大供应商中占据三席。2026 年全国生猪交易均价同比降幅达 23.42%。招股书的敏感性分析进一步显示，若主要原材料价格整体上升 30%，公司除税前利润将相应下降约 1.69 亿元。利润跟着猪价走，这意味着当前的高增长含有相当程度的周期红利。

一家 " 卖馅料 " 的公司

理解袁记食品，不能把它当作一家传统的 " 饺子馆 "。

截至 2026 年 5 月 31 日，公司拥有 4754 家加盟店，直营门店仅 23 家，加盟占比高达 99.6%。2023 年至 2025 年，来自加盟商的收入占比分别为 94.9%、94.8% 及 94.7%。这家公司本质上是一家供应链企业——中央工厂生产馅料和面皮，冷链配送到门店，门店负责最后的包制和烹煮。加盟商赚的是辛苦钱，总部赚的是供应链的钱。

供应链能力确实是袁记的壁垒。截至 2026 年 5 月，公司运营 6 家自有工厂、24 个仓库、10 个前置仓，82% 以上门店位于仓库或前置仓 200 公里范围内，库存周转天数仅 13.7 天，远低于行业平均的 25 天。这套效率在现制饺子赛道里没有对手。

规模扩张的另一面：单店在 " 变瘦 "

资本追捧、门店遍地开花的背面，一组核心数据暴露了增长瓶颈。

单店日均 GMV 从 2023 年的 5394.4 元降至 2024 年的 5010.8 元，再降至 2025 年的 4687.6 元，呈逐年下降趋势。每单平均 GMV 从 2023 年的 26.5 元一路走低至 2025 年的 22.5 元。2026 年前五个月，单店日均 GMV 进一步降至 4627 元，仍未回到 2023 年峰值。行业低价竞争加剧与门店密度提升带来的客源分流，正在让加盟商赚钱变得越来越难。

与此同时，门店扩张仍在加速下沉。三线及以下城市门店占比从 2023 年的 19.8% 提升至 2026 年 5 月的 29.4%，低线市场成为新增门店的主要阵地。

食品安全则是加盟模式必须持续跨越的门槛。2023 年的预制风波和 2024 年底的北京 " 蚯蚓事件 " 一度引发舆论发酵，暴露出加盟体系管理半径过大的系统性风险。事件后，袁记启动了覆盖全网舆情监测和逐级响应机制的品控改革，但其食安管控的长期有效性仍需时间检验。

新增长曲线：零售与出海

面对单店效率的下滑，袁记正在寻找新的增长抓手。

零售品牌 " 袁记味享 "2023 年至 2025 年收入从 5443.5 万元增长至 9613.2 万元，2026 年前五个月实现收入 6928.1 万元，收入占比从 2.7% 提升至 5.3%，已覆盖即时零售、商超等多个渠道，布局 22 个 SKU。

海外业务同样在提速。截至 2026 年 5 月，袁记海外门店已扩展至 41 家，其中 36 家位于新加坡。从 2024 年末进入新加坡市场以来，一年半时间内成功跑通了食阁、社区及商场三大可复制的单店盈利模型。新加坡门店日均营收稳定在 2.5 万元人民币以上，泰国门店也已达 13 家。

袁记海外拓展践行 " 单城多店 " 的深耕逻辑，而非多数中餐出海品牌 " 单城单店 " 的试水策略。联合创始人田伟曾表示，海外市场客单价远高于国内，2026 年前五个月海外门店客单价达 66.34 元，约为国内的三倍，这为海外业务的盈利能力提供了想象空间。

估值 35 亿，资本为何押注？

上市前，袁记食品已完成三轮融资，累计约 4.6 亿元。2023 年 6 月完成 3000 万元 A 轮融资，黑蚁资本独家参投；2025 年 9 月完成 1.5 亿元 B 轮融资；仅隔 3 个月，2025 年 12 月完成 2.8 亿元 B+ 轮融资，新增益海嘉里金龙鱼、建发新兴投资等产业资本，估值达到 35 亿元，三个月内涨幅近四成。

资本密集入局的背后，是对中式快餐赛道和袁记供应链能力的认可。根据灼识咨询报告，2025 年中式快餐市场规模已达 8679 亿元，连锁渗透率仅 33.7%，远低于西式快餐的 68.6%，提升空间显著。饺子及云吞行业 2025 年市场规模达 1893 亿元，其中餐饮现制赛道预计以 11.6% 的年复合增长率增长至 2030 年的 2236 亿元。

袁记云饺品牌注册会员已突破 5000 万，半年净增近 1000 万，老会员年复购率超过 50%，季度复购率 31.2% 高于行业均值。截至上市前，创始人袁亮宏合计掌控 82.54% 表决权，黑蚁系合计持股 6.06%，为第一大外部机构股东。

袁记食品此次 IPO 募集资金将投向五大板块：数字化与智能化建设；搭建海外供应链、拓展海外市场并寻求海外投资并购机会；品牌建设与产品研发；供应链升级；以及补充营运资金及一般企业用途。海外供应链的搭建被摆在突出位置，显示出公司将出海作为第二增长曲线的战略意图。

在港股餐饮 IPO 集体 " 卡壳 " 的背景下，袁记食品此番突围颇具信号意义。但摆在投资者面前的核心问题依然清晰：当门店密度趋于饱和、单店效率持续走低，利润增长又与猪价周期深度绑定，这家拥有 4773 家门店的 " 饺子一哥 "，能否在上市后讲出超越规模扩张的新故事？答案或许要等到招股定价和首份财报揭晓时才能看清。