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9 月 15 日，敷尔佳官宣首款注射类三类医疗器械 " 花季动能素 " 将于 10 月正式上市，以往，修复贴、面膜、敷料是消费者对它的全部印象。而这一动作，宣告着这家以 " 医用透明质酸钠修复贴 " 起家的公司，从此正式进入医美注射赛道。

这是敷尔佳获得的第一张三类械证。消息发布后，公司接连接待机构调研，9 月 16 日国海证券等机构到场调研，9 月 22 日方正证券发布研报，资本市场对这一转型给予高度关注。

图源：小红书

一张三类械证背后的战略考量

" 花季动能素 " 是一款超大剂量中胚层治疗产品，规格为 5ml，瞄准 27~42 岁初老人群，主要用于改善成人皮肤干燥、肤色暗沉等问题。其定位逻辑在于：将营养组分直接输送至真皮层，兼具提亮、补水、修护、弹嫩多重作用，可满足院线多元临床使用需求。公司与现有Ⅱ类医用敷料形成 " 真皮焕活 + 表皮修护 " 的协同方案，构建 " 注射治疗 + 术后修护 " 的业务闭环。

图源：美妆编辑 Gabrielle

智研咨询统计，2024 年中国医美注射用胶原蛋白市场规模约 67 亿元。当前敷尔佳的重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维注射产品已获国家药监局受理，处于审评阶段，公司希望 2027 年能够实现获批上市。此外，胶原蛋白填充剂、细菌纤维素、左旋聚乳酸等多款新型生物材料也同步处于研发测试阶段。从Ⅱ类敷料延伸至Ⅲ类注射针剂，敷尔佳在尝试从术后修复场景向 " 术前干预 " 场景延伸。

注射类医美是个百亿级市场。摩熵咨询的报告显示，2023 年中国医美市场规模 1809 亿元，消费用户超过 2000 万人，其中注射类医美 269 亿元，玻尿酸占注射类市场的 38%，肉毒素占 30%，胶原蛋白占 22%，另有再生材料约 30 亿元，胶原蛋白和再生材料的份额在持续提升。前瞻产业研究院预计，到 2030 年中国医美注射材料市场规模将达到 937 亿元。

图源：敷尔佳官网

但三类械从获批到放量面临实际挑战。敷尔佳此前的核心渠道是化妆品专营店和线上电商，医美注射产品的核心销售场景则是医美机构和医院，两者在客户群体、销售逻辑、合规要求上存在显著差异。尽管其全资子公司上海敷尔佳已取得第三类医疗器械经营许可证，但从 " 拿证 " 到 " 上量 " 之间，需要重建一套面向医美机构的销售体系和学术推广能力。

三类械正在成为头部护肤品牌竞相入场的赛道，竞争非常激烈。贝泰妮 9 月 12 日官宣首款自研三类医疗器械获批，巨子生物旗下的可丽金芯生 753 胶原针已经上市。

线下收入增速显著跑赢线上

今年上半年，敷尔佳实现营业收入 11.56 亿元，同比增长 33.95%。归母净利润 2.56 亿元，同比增长 11.46%。线下渠道收入 2.67 亿元，同比增长 58.60%，增速显著高于线上的 27.98%。

图源：敷尔佳投资者关系

此前敷尔佳对经销商体系实施了深度调整，严控终端库存、规范全渠道价格体系，线下模式从粗放分销转向精细化动销管理。国联民生证券研报指出，库存与价格体系已进入修复通道。从调研反馈看，线下各个细分渠道均有增长，即时零售与海外渠道贡献了显著增量，各渠道间正形成互补共进的态势。

线上方面，三季度天猫、抖音线上 GMV 达 3.23 亿元，同比增长 52%，其中天猫增长 71%、抖音增长 74%，动销持续提速。

营收高增背后的利润承压

2021 年，敷尔佳医用敷料市占率约 17.5%，国内排名第一，但不久之后，巨子生物就追了上来。巨子生物医用敷料业务收入 2023 年是 8.61 亿元，2024 年达到 12.18 亿元，敷尔佳同类业务这两年的收入分别是 8.5 亿元和 8.53 亿元，第一的位置在 2023 年就换了人。

此外，敷尔佳的生产曾经长期依赖二股东哈三联，2021 年 2 月收购北星药业后才有了自己的生产线。2024 年 7 月 30 日，哈三联公告拟在 24 个月内出售所持全部 1800 万股敷尔佳股票，占总股本 4.5%，同年又在美博会上推出医用面膜，产品品类和原料跟敷尔佳高度重合。

弗若斯特沙利文的报告预测，到 2026 年，专业皮肤护理产品中功能性护肤品的市场规模将达到 623 亿元，医疗器械类敷料产品达到 253.8 亿元，这条赛道的盘子不小，但分蛋糕的人越来越多。

去年全年，敷尔佳实现营业收入 18.93 亿元，同比下降 6.14%，归母净利润 4.33 亿元，同比下降 34.56%，扣非净利润 3.37 亿元，同比下降 44.13%，年报给出的原因是优化线下渠道、销售推广投入增加。

往前一年，2024 年公司营收 20.17 亿元，同比增长 4.32%，归母净利润 6.61 亿元，同比下降 11.77%，当年年报的解释是加大推广及销售力度带来收入，销售推广投入逐步吃掉利润。2023 年营收 19.34 亿元，归母净利润 7.49 亿元，也是增收减利。从四年来的营收来看，起伏并不大，但利润却一路向下。今年上半年，收入端才终于从去年的下滑里走了出来。

上半年营收 33.95% 的增速值得关注，但看待利润端的表现则需要更加审慎。可以看到，营收增速与扣非利润增速之间超过 33 个百分点的落差，盈利能力承压。

敷尔佳以医疗器械类产品起家，医用透明质酸钠修复贴（" 白膜 "）是其最具辨识度的产品，毛利率约 85%。但 2025 上半年医疗器械收入骤降至 2.38 亿元，同比暴跌 48.07%。2026 上半年虽恢复增长至 3.18 亿元，但距离 2024 年同期仍少了三成。化妆品类产品收入 8.39 亿元，毛利率仅 73.86%，同比下降 6.56 个百分点。

外延并购与长期布局

面对三类械产品管线相对单薄的问题，敷尔佳在 9 月调研中表示，公司同步关注外延并购机会，持续筛选具备协同价值的三类医疗器械相关标的，拟通过外延整合丰富产品管线、培育新的业务增长板块，目前还在标的寻找与筛选的早期阶段，重点考量标的与公司中长期发展战略的匹配度、长期价值创造能力及盈利贡献潜力。

此前市场曾传出公司酝酿收购肽源生物、创健医疗和入股锦波生物的消息，敷尔佳已明确否认，称 " 不涉及您提及的相关信息，且不存在应披露而未披露的重大事项 "。

图源：网易新闻

这三家公司都跟胶原蛋白有关，锦波生物已经拿到重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维的三类械注册证，敷尔佳在审的注射产品走的也是这条技术路线。并购方向上，公司应更倾向于围绕三类械展开，但目前还没有可披露的进展。

激励机制方面，敷尔佳于今年 7 月推出 2026 年限制性股票激励计划，拟授予限制性股票 150 万股，授予价格 13.38 元 / 股，考核年度为 2026 至 2028 年三个会计年度，以营收增速为主要考核指标。9 月 23 日，公司完成预留部分授予，向 3 名激励对象授予 8.5 万股。

从面膜到针剂，距离有多远？

敷尔佳的转型逻辑清晰，以三类械打开医美注射赛道，以妆械协同构建差异化竞争力，以 OTC 渠道和即时零售拓展线下触点。

此前敷尔佳对经销商体系实施了深度调整，严控终端库存、规范全渠道价格体系，线下模式从粗放分销转向精细化动销管理。公司推动渠道模式从传统分销型向价值动销型转型，通过 " 强监管 + 强优化 " 双轮驱动强化市场管控，一方面聚焦代理商与零售终端存货精细化管理，平衡库存水平、规避积压风险；另一方面审慎遴选战略合作伙伴，完善经销商支持体系，重点加强与服务型经销商的合作。

图源：Up~ 芽

在本次调研中，公司进一步介绍，线下渠道重点布局医疗机构、医美机构及连锁 OTC 药店，通过械品与妆品组合搭建终端场景，挖掘药房渠道长期增长空间。

即时零售与海外市场也在贡献增量。公司积极拓展即时零售平台（如美团闪购等），覆盖全国主要一二线城市，实现线上下单、即时配送的极速服务，有效承接应急修护与场景化消费需求；海外方面，产品已在 Amazon、TikTok、Shopee 及 Lazada 等部分海外电商平台销售，并新增海外线下分销网络，通过当地经销商拓展实体终端。

方正证券研报认为，敷尔佳打通了 " 妆—械—注射—修护 " 业务闭环，首款Ⅲ类注射器械 " 花季动能素 "10 月上市后，后续重组Ⅲ型胶原蛋白注射剂、贴敷料及填充剂储备丰富，有望形成表皮修护 + 真皮焕活协同闭环。

深度美业查询财报数据发现，爱美客今年上半年营业收入 12.16 亿元，归母净利润 5.93 亿元，毛利率 92.5%，研发投入超 1.4 亿元，占营收的 11.53%，Ⅲ类医疗器械注册证已经持有 13 项，玻尿酸、再生材料、肉毒毒素三大品类完成布局。

独家经销的注射用 A 型肉毒毒素今年 1 月取得药品注册证，8 月正式上市销售，在研管线里，司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液处在临床试验或注册申报阶段，收购的韩国 REGEN 公司冻干粉类注射产品并表贡献收入 2.09 亿元，上半年销售费用 2.35 亿元，同比增长 62.89%，销售费用率是 19.3%。

华熙生物去年全年研发总投入 4.72 亿元，占营收的 11.24%，去年前三季度的研发投入 3.61 亿元，研发费用率 11.42%，归母净利润同比增长 67.59%。敷尔佳上半年的研发投入是 2576 万元，占营收的比例只有 2% 出头。

医疗器械起家的技术积累在敷料赛道有优势，但三类注射器械对生产工艺、质量控制、临床数据和学术推广体系的要求远高于Ⅱ类敷料，敷尔佳目前的研发团队和研发投入规模，与爱美客、华熙生物等已深耕注射赛道多年的企业相比依旧存在差距。

图源：敷尔佳官方旗舰店

今年全年，有机构预测公司收入约 22.9 亿元、净利润约 5.1 亿元，分别增长 21% 和 18%。这个预测的前提是 " 花季动能素 " 顺利上市并开始贡献收入，以及线下渠道改革的成效能够持续。

10 月产品上市后的首批终端反馈、医美机构的准入进展以及四季度营收和利润率的边际变化，将是检验这一转型的关键观察窗口。