通威的债务压力直观感受很强烈，光是每天产生的利息就接近 800 万。2024、2025 连续两年，公司合计亏损 166 亿元，其中 24 年亏 70.39 亿，25 年亏损 95.53 亿。截至 2025 年末，有息负债规模达到 956.55 亿，当年利息支出就高达 28.96 亿，但同期经营现金流净额仅 13.79 亿。在这样的背景下，董事长刘汉元对外表态公司不差钱，初次看到这句话，很多人第一反应都会觉得是硬撑，仔细翻看财报，才发现里面另有门道。

亏损主要来自光伏业务。2026 上半年，通威营收 343.57 亿，同比下滑 15.19%，归母净亏损 51.19 亿，亏损额较去年同期继续扩大 1.64 亿，资产负债率攀升至 75.24%。光伏板块毛利率跌到 -11.98%，每卖出一块组件都在亏钱。行业大环境就是如此，多晶硅年内跌幅超四成，电池、组件价格下跌近 30%，整条产业链深陷亏损泥潭，就连隆基绿能同期也亏了 36.84 亿，行业主产业链已经连续 11 个季度亏损，并非只有通威一家承压。

不过通威手握一个同行很难复制的底牌，就是饲料业务。2026 上半年饲料销量 305.53 万吨，同比上涨 3.47%，海外销量增幅更是达到 27.57%，毛利率稳定在 9% 上下，贡献 13.27 亿毛利。虽然利润规模没法覆盖光伏的巨额亏损，但这块业务能持续产生正向现金流。饲料属于刚需行业，畜禽水产的喂养需求稳定，不会跟随硅料价格暴跌而萎缩。

很多人不知道，通威最早就是靠饲料起家。1984 年，刘汉元拿着 500 元启动资金做网箱养鱼，后续发现饲料生意盈利空间更大，便创办饲料厂。2004 年公司上市时，核心主业还是水产饲料，直到 2006 年才切入光伏赛道。光伏属于强周期行业，价格波动极其剧烈，硅料曾经 300 元一公斤，如今跌到 30 元级别；饲料周期波动平缓，两大业务组合在一起，光伏行业下行阶段，饲料就能稳住基本盘。

我们再来看它的债务结构。956.55 亿有息负债里面，一年内到期非流动负债 211.05 亿，短期借款 73.97 亿，长期借款 456.93 亿，还有 166.72 亿应付债券，2028 年还有一笔 119.83 亿可转债到期。

但公司手里同样保有不少流动性。2026 年一季度末，货币资金加上交易性金融资产接近 300 亿，还有 500 多亿尚未动用的银行授信，主体信用评级依旧保持 AAA，联合资信也没有下调评级。公司在投资者平台解释，高流动性资产足以覆盖短期到期的有息负债。

现金流层面也出现了积极变化。2026 上半年经营活动现金流净额 1.09 亿，去年同期还是 19.51 亿的净流出，一增一减改善幅度超 20 亿，单单二季度经营现金流就达到 27.65 亿，实现转正。企业也在主动调整经营策略，压缩库存规模，硅料库存从高点明显回落，大幅削减资本开支，上半年控制在 26 亿左右，不再像前几年那样百亿级疯狂扩产，重心转为管好现金流。

当然，公司能不能真正走出困境，核心押注在硅料价格回暖上。2026 年 8 月多晶硅库存结束持续上涨，首次出现回落，八大硅料企业共同承诺售价不低于完全成本。政策端也出台新版能耗标准，预估接近一半硅料产能需要技改或者直接退出，10 月多晶硅排产从 9 月 11.6 万吨降至 9.16 万吨，供给端正在收缩。

一旦硅料价格从当前 3.2 万 / 吨回升至 4.5 万甚至 5 万，通威的盈利弹性会非常可观，毕竟它是全球最大多晶硅生产商，成本管控处于行业第一梯队。可如果硅料价格持续低迷，近千亿负债、每年接近 30 亿的利息，单靠饲料业务的盈利是完全扛不住的。

所以 " 不差钱 " 要分开去理解。短期来看，公司资金储备充足，授信稳定，银行没有抽贷，对比那些资产负债率突破 100%、被申请重整的光伏企业，通威距离资不抵债还有很远，短期风险可控。

但中长期的考验依然严峻，能不能扛下去取决于三件事：硅料价格何时企稳回升、落后产能出清的速度、技术迭代会不会迫使公司再次大额投入。这三点，企业自身都很难掌控。

刘汉元提到光伏不能用普通制造业的逻辑看待，这个说法有一定道理。行业产能是需求的两倍，全行业两年亏损超千亿，单纯依靠市场自发出清节奏太慢。但资本市场不会因为行业特殊就豁免债务，利息也不会因为企业是行业龙头就减免。

饲料业务稳定的现金流、资产腾挪空间，还有已经转正的经营现金流，是通威实打实的安全垫。可这份安全垫，能不能撑到硅料周期反转，还是未知数。猪总要吃饲料，但光伏行业，不能只靠信心发电。

风险提示：本文基于通威股份 2025 年报、2026 半年报公开资料整理，仅为个人复盘，不构成任何投资建议，不推荐或贬低标的，股市投资风险较高，请谨慎参考。