10 月 12 日，联讯仪器收盘大跌 ;8.13%，股价报1277 元，贵州茅台尾盘反超，重夺 A 股第一高价股。10 月 13 日，联讯仪器股价回升，盘中最高触及1395.23 元，一度超过茅台，收盘报1332.80 元，总市值 2025 亿元。

第一高价股是按每股价格排的，不是总市值，不是盈利能力，也不是产业链话语权。联讯仪器是 2026 年才上市的新股，总市值约 2000 亿元，而茅台是万亿级现金牛。两者不在同一个量级的商业叙事里。

真正值得追问的，是这家卖通信测试仪器的公司，凭什么让市场愿意给它千元股价、2000 亿市值。

10 月 12 日晚间，联讯仪器发布业绩预告：预计 2026 年前三季度归母净利润19 亿元至 21 亿元，同比增长1866% 至 2072.95%，该数据为初步测算，未经审计。2025 年前三季度归母净利润约 9664 万元，高增长的很大一部分来自上年同期的极低基数。

但即便剔除基数效应，联讯仪器的爆发依然指向一个值得深挖的产业变化：当 AI 算力把光模块的迭代周期压缩时，测试环节从产线末端的验证工序，变成了决定交付节奏的瓶颈环节。

测试环节，从配角变成瓶颈

光模块产线中，测试仪器设备的支出占设备总投入的比例约 40% 到 50%。这里需要区分：该比例为含自动化工装、测试软件、产线集成的广义测试环节口径；若仅计外购台式仪器，比重会明显更低。根据思瀚产业研究院的数据，每百万支 800G 光模块的产线设备投入约 5 亿元，其中测试环节约占整条产线总投资的 27%。前者是测试设备占设备投资的比例，后者是测试环节占整条产线总投资的比例，两者分母不同，不能简单相加或替代。

在测试设备内部，示波器是核心设备，价值量占比约 45.2%。

测试环节的价值不只是设备贵。它是光模块产线上唯一不能被跳过、且压缩难度最高的环节。光模块的性能指标——光功率、灵敏度、误码率、消光比、眼图——每一项都必须经过测试验证，才能交付给客户。设计可以并行推进多条技术路线，制造可以通过自动化提速，但测试环节一旦成为瓶颈，整条产线就得等。

不过，压缩难度高不等于不可压缩。产线可以通过多工位并行、自动化测试工装、优化测试算法来缩短单颗测试时长。测试是瓶颈，但不是铁板一块。

测试环节正在变得更重要，还有一个短期因素：光模块速率从 400G 到 800G 到 1.6T，每一代升级都意味着信号复杂度提升、误码要求收紧。800G 光模块需要 59GBaud 误码仪，1.6T 需要 113GBaud 误码仪。测试仪器必须跟着升级。

但测试仪器进入供应链的周期并不短。根据招商证券的行业报告，测试仪器属于客户粘性极强的行业，客户认证周期长达 1 到 2 年。这种认证壁垒，是联讯仪器订单集中的直接原因，但也是阶段性窗口，而非永久护城河。

联讯的位置：国产替代窗口里的最完整选项

联讯仪器在国内光通信测试仪器市场的份额为9.9%，位列国内市场第三，也是榜单前五名里唯一本土厂商。根据 Frost & Sullivan 数据，2024 年中国光通信测试仪器市场中，Keysight、Anritsu 等海外企业合计占据约 84% 的份额。

联讯的真实位置是：在国产光通信测试仪器里最完整，在 800G/1.6T 示波器和误码仪上最先量产。在全球光通信测试场景中，联讯是继 Keysight 之后，第二家实现 800G/1.6T 核心测试仪器组合量产供货的厂商。它不是全球老三，也不是普通国产替补，而是在 AI 光模块这一轮里，把海外巨头的交期壁垒转化成了自己的订单壁垒。

这种窗口期的红利，在财务数据上有直接体现。2026 年上半年，公司营收15.31 亿元，同比增长208.71%；归母净利润5.67 亿元，同比增长 ;903%。境外收入占比已提升至 53.86%。第三季度单季净利润预计 13.33 亿元至 15.33 亿元，二季度单季为 4.48 亿元，环比增幅 197% 到 241%，利润曲线一个季度比一个季度陡。截至 2026 年 6 月末，合同负债 6.49 亿元，较上年末增长 303.65%，存货 11.51 亿元，较上年末增长 129.85%。但资本品订单确认节奏容易受客户扩产计划调整影响，不代表收入可以线性外推。

测试环节的价值重估，有边界也有周期

联讯仪器的业绩爆发，容易被解读为 AI 算力周期的受益者。但这个解读忽略了结构性变化。过去，半导体产业链的价值高地是设计和制造。现在，当迭代周期压缩时，测试环节从末端验证变成了节奏控制点。一个光模块厂商能不能按时交付 1.6T 产品，不取决于它能不能设计出来，取决于它能不能测出来。

但这个判断有边界。

第一，测试仪器是资本品，需求随客户资本开支脉冲式波动。测试仪器商的营收曲线，不是光模块出货量曲线，而是光模块厂资本开支曲线 × 认证渗透率 × 海外供给紧张度。联讯未来有三种情景：AI 资本开支继续狂飙加 1.6T/3.2T 扩产，订单继续超预期；光模块出货仍增，但大厂资本开支见顶，新单斜率断崖；海外仪器降价、交期恢复、大厂自研，国产替代溢价收缩。中信证券测算 2026 年和 2027 年光模块设备市场空间分别为 345.3 亿元和 363.4 亿元，2027 年增速明显放缓。行业空间正增长，但联讯单季环比加 200% 的曲线不可线性外推，资本品订单往往前置，领先于行业空间见顶。

第二，客户认证壁垒是阶段性的。头部光模块厂商一直在自研测试平台、开发自动化测试工装，降低对外购仪器的依赖。联讯的高速测试设备订单高度集中在国内头部光模块大厂，前五大客户销售占比在 2025 年前三季度为 36.94%，2025 年一季度曾上升至 62.64%。如果头部客户资本开支收缩、自研测试平台落地，订单会直接承压。

第三，CPO 正在重构测试体系。国海证券的判断是：" 传统光测试以独立仪器、复杂光学对准、分钟级节拍运行，已无法支撑 CPO 时代大通道数、高并行的产业化需求，测试效率正取代制造能力成为核心瓶颈。"TrendForce 预估 2027 年才是 CPO 测试架构收敛的关键年。联讯已形成覆盖 CW 激光器、PIC 硅光晶圆及 OE 光引擎的 CPO 测试解决方案，但 CPO 测试架构尚未收敛，对国产设备商既是机会，也是不确定性。

联讯的爆发，不只是吃到扩产红利

把联讯仪器的增长完全归因于测试环节从配角变成瓶颈，会忽略公司自身的结构性变化。

根据公司招股书及公开披露，联讯仪器的产品结构在持续升级。65GHz 采样示波器、1.6Tbps 误码分析仪等高附加值产品放量，带动毛利率和净利率明显提升。2026 年一季度毛利率 66.76%、净利率 24.34%，二季度分别抬到 72.68% 和 42.95%。公司正在向 CPO 测试、存储芯片测试、半导体电性能测试等方向扩展。

但同样需要看到，2026 年上半年应收账款规模，相当于 2025 年全年归母净利润的约 5.9 倍。虽然经营现金流已改

善至 5.48 亿元，但应收账款的绝对规模仍在快速攀升。当前估值是否已经透支了未来几年的增长，光模块资本开支的周期性何时显现，高毛利能否持续——这些问题是产业分析必须回应的，不能只用 " 结构性转移 " 来回答。

结尾

联讯仪器的第一高价股位置可能被茅台拿回去，也可能再拿回来。但一个卖测试仪器的公司能在股价上挑战茅台，这件事本身已经说明了一些东西。

它说明：AI 算力驱动的硬件迭代浪潮里，瓶颈在哪，价值就短暂流向哪。瓶颈一旦缓解，价值也会随之流动。这不是永久的产业权力转移，而是 AI 周期下一次阶段性价值再分配。

联讯值不值 2000 亿，不重要。重要的是市场愿意为测 1.6T 光信号的仪器付和茅台同级别的单价——这说明 AI 算力链里，最贵的已经不是酒，也不是芯片，而是让芯片和光模块敢交货的那把尺子。但这把尺子，本身也会被下一轮资本开支周期重新校准。

接下来盯三件事：国内头部光模块厂 2027 年资本开支指引；是德科技、安立 800G 到 1.6T 仪器的交期与报价；联讯合同负债转化为收入的斜率，以及存货减值风险。

本文数据来源：联讯仪器业绩预告（未经审计）、公司招股书及公开披露、思瀚产业研究院、Frost & Sullivan、招商证券、国海证券研报、TrendForce。部分判断为作者基于公开信息的分析，不构成投资建议。