10 月 16 日晚，3000 亿安防龙头海康威视交出 2026 年三季报。

三季度，海康威视营收同比增长 13.71% 至 272.22 亿元，单季归母净利润 50.16 亿元，同比增长 36.97%；单季扣非净利润 49.84 亿元，同比增幅高达 43.13%。

前三季度，海康威视营收同比增长 12.60% 至 740.44 亿元，归母净利润同比增长 38.55% 至 129.11 亿元，扣非净利润大增 41.52% 达 126.96 亿元。

不过，在交出营收稳增、扣非净利增速创下近年新高的成绩单背后，前十大股东中的明星私募高毅资产冯柳仍在减仓。他管理的高毅邻山 1 号远望基金三季度继续减持约 3600 万股，持股数量从二季度末的 1.13 亿股降至 7700 万股。

另外，公司前三季度账面赚了 129.11 亿元净利，但经营活动现金流量净额却仅有 72.13 亿元，较去年同期 136.97 亿元大幅下滑 47.34%。

海康威视这份三季报究竟成色几何？

「数智研究社」发现，海康威视前三季度的营业总收入增长了 12.60%，但同期成本仅微增了 3.82%。收入跑得快、成本却在原地踏步，直接将公司前三季度的综合毛利率推高至 49.63%，较去年同期大幅提升了超 4 个百分点。这也是官方解释净利润大增的首要原因。

毛利率的修复，得益于上下游两端的结构性变化。成本端，经过前几年的国产替代与自研芯片落地，上游芯片及核心元器件的采购价格回落，规模效应摊薄了单位固定成本。产品端，高毛利的 AI 大模型物联产品、机器视觉及工业机器人等创新业务占比持续提升，拉高了整体盈利水位。

除了毛利率走高，海康威视在内部费用管控上也收紧了口袋。

前三季度，公司销售费用同比仅增长 1.88%，管理费用同比增长 6.35%，研发费用同比增长 6.96%。三项期间费用增速全部控制在 7% 以内，远低于 12.60% 的营收增速。即便期内财务费用由去年同期的 -6.34 亿元变为 5.11 亿元，依然没有挡住营业利润同比大增 44.87% 至 168.32 亿元。

一个容易被忽略的细节是，少数股东损益与投资收益出现了翻倍式暴涨。前三季度，海康威视少数股东损益达 18.02 亿元，同比大增 92.85%。同时，公司对联营和合营企业的投资收益也从去年同期的 1.72 亿元跃升至 7.11 亿元，带动整体投资收益大增 443.36% 至 7.73 亿元。

熟悉海康威视股权架构的人都知道，海康旗下的萤石网络、海康机器人、海康微影、海康汽车电子等创新业务子公司，普遍采用了 " 上市公司控股 + 核心员工跟投平台及外部战略投资者参股 " 的股权设计。少数股东损益激增近一倍，印证了这些分拆孵化的创新业务子公司已进入利润集中释放期，成为拉动集团增长的第二引擎。

既然主业和创新子公司都在大把赚钱，为什么前三季度的经营性现金流净额反而跌去了近一半，只剩下 72.13 亿元？

以往的制造业财报中，利润与现金流背离，往往是因为下游客户拖欠货款，导致利润变成了应收账款。但海康威视的情况却恰恰相反，公司的回款能力反而在逆势变好。

截至三季度末，海康威视应收账款为 283.66 亿元，同比下降 4.85%。应收票据从年初的 30.51 亿元降至 27.62 亿元。与此同时，代表客户预先打款订货的 " 合同负债 " 达 52.74 亿元，较年初的 42 亿元大增 25.57%。

在营收增长超过 12% 的背景下，应收账款规模下降、预收货款增加，说明海康威视今年收紧了信用账期，主动缩减了回款漫长的地方政企垫资项目，加大了现款现货及标准化产品的销售考核。

既然货款收回来了，那真金白银去哪了？答案只有四个字：疯狂囤货。

今年前三季度，海康威视销售商品、提供劳务收到的现金达 835.76 亿元，同比增长 6.64%。但同期 " 购买商品、接受劳务支付的现金 "539.57 亿元，较去年同期 439.89 亿元增长近 100 亿元，增幅达 22.66%。

花出去的这 100 亿元采购款，实打实地成了存货。截至三季度末，海康威视的存货账面价值升至 333.34 亿元，2025 年底这一数字仅为 204.72 亿元。短短 9 个月公司存货净增 128.62 亿元，增幅达 62.82%，存货周转天数从去年的 140 天左右拉长至近 190 天。

大举备货之际，海康威视还加大了分红与还债力度。前三季度，公司 " 分配股利、利润或偿付利息支付的现金 " 达 123.52 亿元，较去年同期多支出了近 40 亿元，偿还债务支付的现金也达到 51.90 亿元。

左手拿 128 亿现金去囤积存货，右手掏 123 亿现金给股东分红，直接导致海康威视的账面货币资金从年初的 465.08 亿元降至 9 月末的 370.84 亿元，单前三个季度现金及现金等价物净减少了 96.03 亿元。

值得玩味的是，在存货暴增之际，海康威视的固定资产开支却在收缩——前三季度购建固定资产、无形资产等支付的现金为 22.32 亿元，同比下降 27.64%。这表明公司前几年的园区基建与产线扩张已基本就绪，当前的资金重心全部押注在了上游核心元器件与芯片的战略性备货上。

但 333 亿元的存货体量，很可能在财报上亮起 " 红灯 "。电子元器件与安防硬件具有明显的跌价周期，如此庞大的库存是为四季度及明年的大单提前锁价备料，还是存在部分产品去化放缓的积压，一旦后续下游需求不及预期，高企的存货将带来不小的减值计提压力。

海康威视基本面完成了蜕变，但高毅资产冯柳的减持逻辑依然让人摸不着头脑。

一般来讲，公司业绩暴增、毛利率修复，机构理应大力加仓。但冯柳的操作恰恰相反：从二季度末持有 1.13 亿股（占比 1.23%），到三季度末降至 7700 万股（占比 0.84%），一个季度内砍掉了近三分之一的仓位。冯柳真的是看走眼了吗？

回溯历史，冯柳大举建仓海康威视的契机，源于地缘政治引发的极端悲观预期。2019 年 10 月，海康威视被美国商务部列入 " 实体清单 "，市场普遍恐慌其高端图像传感器与 AI 芯片断供、海外市场崩盘。2022 年，市场再度传出 SDN 清单传闻，叠加国内宏观环境与地方财政吃紧，海康威视股价一路下探至 26 元附近，动态市盈率跌至 16 倍左右。

在冯柳的逻辑框架里，散户乃至机构在预测未来上都是 " 弱者 "，最好的策略不是去预测企业能有多好，而是在市场把所有鬼故事和负面预期全部计入股价、估值跌无可跌时逆向重仓。彼时的海康威视，正处于 " 坏消息已经出尽、只要不死就能大赚 " 的高赔率时刻。

到 2026 年三季度，当年压制海康威视估值的利空已全部被证伪：公司不仅没有因芯片封锁而停摆，反而还能掏出上百亿现金大举采购备货，把存货堆到 333 亿元。海外业务完成了区域重构，国内创新业务独当一面，毛利率重新回到 50% 附近，单季扣非净利增速冲上 43%。

当所有的悲观预期都被修复，海康威视在资本市场上的属性也随之改变。它不再是一只被错杀、蕴含巨大预期差的 " 困境反转股 "，而是成了一只 " 稳健慢增长白马 "。

对追求高赔率与预期差的冯柳而言，当全市场都看到海康威视业绩大超预期时，这笔投资最具爆发力的鱼身阶段已经吃完了。逐步减仓兑现浮盈、降低单一重仓股在基金组合中的权重，寻找下一个处于极端悲观中的错杀标的，是冯柳投资纪律的下一步动作。这也是他此前在安琪酵母、恒立液压等标的上反复验证过的打法。

截至 10 月 16 日收盘，海康威视报 33.66 元 / 股，总市值 3085 亿元。跨过地缘封锁与周期低谷后，这家安防巨头的反转故事已经翻篇。接下来，它能否顺利消化掉 333 亿元的存货，将账面利润转化为自由现金流，将真正决定海康威视最后能走多远。