10 月 19 日，上海松江，科大智能集团总部。公司董事长黄明松和国元证券董事长沈和付出席战略合作签约仪式，主题是电网侧储能的开发、运营和资产证券化。

三天之后，10 月 22 日，港交所披露易挂出一份新的申请版本。申请人是科大智能，联席保荐人一栏写着华泰国际、国元国际。

同一家券商，一周之内连续出现在两件事里：一边是 A 股端当了多年持续督导的老保荐机构，一边是刚签的机构间 REITs 合作方，现在又坐到了 H 股上市的保荐席上。

国元证券给科大智能搭的不是一单生意，是一条完整的资本闭环：A 股 IPO 和定增解决公司层面融资，机构间 REITs 解决储能项目层面的退出，H 股上市再融一笔。

科大智能不是第一次敲港交所的门。

今年 1 月 19 日，公司首次向港交所主板递交 H 股上市申请，联席保荐人同样是华泰国际和国元国际。按照港交所规则，递表后 6 个月内未完成聆讯，招股书自动失效。7 月 19 日，这版招股书到期。

10 月 22 日，新版申请版本重新挂网。中间隔了三个月。

公开信息里，这三个月发生了几件事。7 月底，公司发了 2026 年半年报：上半年营收 15.53 亿元，同比增长 15.95%；归母净利润 9381 万元，同比增长 22.14%。盈利端在修复，但体量并不大——半年利润不到 1 个亿，对应目前约 69 亿元的 A 股市值，市盈率 TTM 约 37 倍。

回看 1 月那版招股书，披露的三年财务数据更能说明问题。2023 年到 2025 年，公司营收分别为 30.25 亿、26.87 亿、30.15 亿元，按 A 股年报口径，2023 年归母净利润亏 1.28 亿，2024 年才扭亏到 0.70 亿。业务结构上，电力设备及储能占收入七成以上，机器人板块占两到三成。也就是说，这家公司刚刚从连续亏损里爬出来不到两年，利润绝对值仍在亿级徘徊。

再往前翻，这个 " 刚爬出来 " 的代价不小。2014 到 2016 年，公司接连溢价收购永乾机电、冠致自动化、华晓精密三家机器人公司，形成 16 亿商誉。2019 年三家子公司业绩集体变脸，当年计提商誉减值约 16.2 亿，加上应收和存货减值，全年巨亏 26.43 亿，把股改以来攒下的利润一次亏光。此后 2020 到 2023 年连亏四年，直到 2024 年才重新回到盈利。2024 和 2025 两年加上 2026 年上半年的利润，才把累计亏损补上—— 2026 年中报未分配利润为 3.51 亿元，刚刚转正。公司连续多年没有现金分红，2026 年中报仍拟定不分配不转增。

8 月到 10 月，公司动作明显加密。除了 10 月 19 日和国元证券签储能战略合作，还在多地推进电网侧储能项目。公司在中报里把自己定位成 " 数字能源与智能机器人双轮驱动 "，上半年数字能源产品收入 11.51 亿元，占主营 74%，同比增长 17.5%；智能机器人产品 3.73 亿元，占 24%，同比增长 8.5%。扣除股权激励费用后，归母净利润同比增速 47.1%，比报表上的 22.1% 快了一倍多。

几个并购和参股动作，能看出公司在往哪个方向讲 AIDC 的故事。上半年，公司完成对浙江江山源光电气的控股收购，把变压器产品线纳入数字能源矩阵；同时参股碳化硅半导体企业格灵诺半导体，布局固态变压器（SST），卡位 AIDC" 算电协同 " 环节；机器人板块则参股了关节模组厂商伟达立。海外端，公司签了伊拉克巴格达热电厂重建项目，总价约 1.3 亿美元；通过收购源光，拿到了北美 UL、欧洲 KEMA、韩国 KERI 等国际认证。

国元证券的三重角色

国元证券和科大智能的关系，远不止这次 H 股保荐。

从 A 股公开披露看，国元证券和科大智能的合作从 2011 年就开始了。当年科大智能在创业板 IPO，保荐人就是国元。此后十年，国元又陪公司做了 2014 到 2016 年三笔工业机器人并购、2018 年 15 亿元定增、2021 年 6.26 亿元定增，累计融资近 30 亿元，此后一直担任持续督导机构。那三笔机器人并购后来在 2019 年集体爆雷，是公司 26 亿巨亏的主因。作为持续督导机构，国元近年仍在持续出具募集资金使用核查意见，仅今年 3 月和 10 月就有两份。

换句话说，国元证券在科大智能身上同时叠了三层身份：A 股持续督导、机构间 REITs 合作方、H 股联席保荐人。

这种安排不奇怪。A 股公司赴港上市，选择熟悉自身情况的老保荐团队，沟通成本低。但放到当下的市场语境里，它多了一层含义：国元证券正在用 " 保荐 + 产业基金 + 机构间 REITs" 的组合，把储能客户从 IPO 阶段一直服务到资产证券化退出。

10 月 19 日那份协议里，双方约定的合作路径是 " 开发建设——并网运营——资产证券化——滚动再投资 "：项目端由科大智能负责快速开发和 AI 电力交易运营，资本端由国元证券提供基金出资、财务顾问和机构间 REITs 发行支持。双方要联合设立基金平台，按项目建设期、并网试运行期、REITs 发行期分阶段推进，REITs 发完之后再通过扩募持续装资产。

这条退出通道不是纸上谈兵。今年 4 月，财通资管 - 阿特斯储能电站机构间 REIT 在上交所设立，6 月挂牌，是首单电网侧独立储能 REITs；3 月，中信证券 - 蔚能动力电池机构间 REIT 挂牌，9 月又发了二期 10.187 亿元。储能资产的证券化出口已经跑通。

同样在走这条路的不止科大智能。深圳易储数智能源集团一笔 6.75 亿元的储能机构间 REIT，7 月 28 日在深交所获受理，目前状态已反馈，管理人是华泰资管；公司公开规划是 2027 年底申报港股、2028 年申报 A 股。一批储能公司在同时排两个队：一个队在交易所等 REITs 发行，一个队在港交所等聆讯。

H 股募来的钱，按公司此前在投资者互动平台的说法，主要投向 AIDC 场景关键设备、全球产能和销售网络。

科大智能为什么在这个时点重启 H 股？

直接看基本面，公司账上现金并不宽裕。2026 年一季度经营活动现金流净流出 2 亿元，货币资金从 2025 年末的 5.9 亿元降到 3.2 亿元。但 37 倍的 PE 和不到 1 亿的半年利润，意味着 A 股估值已经把 " 储能 + 机器人 +AIDC" 三个故事都定价进去了。

有几个数字放在一起看会更有意思。2025 年 8 月 26 日到 10 月 10 日，公司实控人黄明松在两个月内减持 2.63% 股份，合计套现约 2.5 亿元，其中集中竞价减持均价 14.66 元——几乎卖在那一年的最高点。截至 2026 年 2 月，黄明松累计质押股份占其所持股份的 61%。

此后股价回落，10 月 22 日递表当天收报 8.77 元，比他减持均价低了四成。招股书里写募资要 " 加强全球销售网络及全球产能布局 "，但公司 2025 年海外收入占比只有 2.14%，生产基地全部在合肥和上海。

H 股的意义可能不在补流，而在打开一条新的融资通道。A 股市场对中小市值科技公司的融资功能在弱化，定增、可转债审核周期拉长；而香港市场对有产业故事的中资公司，尤其是带 "AIDC"" 储能 " 标签的，仍有一定风险偏好。

另一个不能忽略的背景是，今年以来，A 股电力设备和储能公司密集披露赴港计划。1 月 28 日，金盘科技、德业股份同日公告拟发行 H 股；6 月 26 日，户储厂商大秦数能向港交所递表；加上已经在港股二次上市的世纪互联，这一串名字指向的是同一件事—— AIDC 和储能公司在集体找 A+H 通道。科大智能做的是储能 PCS 和电网侧运营，和 IDC 在电力这个维度上是同一类资产——重资产、长周期、依赖电价和补贴模型，天然适合走 " 开发——运营——机构间 REITs 退出 " 的路。

同样在排队赴港的储能公司，刚刚过聆讯的远信储能提供了一个参照。这家 2025 年储能系统解决方案市占率 2.1% 的集成商，招股书里毛利率从 21.6% 一路滑到 16.1%，2026 年前四个月靠匈牙利一个项目才拉回 27.4%；前五大客户占比 94.3%，应收账款周转天数从 65 天拉长到 326 天。这些指标，就是港股投资人评估同赛道公司时会看的东西。

一个未被回答的问题

目前公开信息里，H 股发行规模、定价区间、募资净额都还没披露。1 月首次递表时，市场流传的募资规模是 3 亿至 5 亿美元区间，但公司从未官方确认。

半年前那版招股书为什么失效？公开信息里有一条线索。2026 年 3 月，中国证监会国际司对科大智能出具补充材料要求，问的是募资境内外用途占比、是否计划调回境内及具体调回比例。

这个问题问到了点上。公司 2025 年海外收入占比只有 2.14%，生产基地全在合肥和上海，但招股书写的募资用途是 " 加强全球销售网络及全球产能布局 "。钱到底要拿去海外花，还是要调回国内补流，公司没有给出能让监管满意的答案。3 月被问询、7 月招股书到期失效，时间线对得上。公司在 7 月接受媒体采访时只说 " 各项工作有序推进 "，没有展开。

另一个绕不开的问题是分红。公司从 2019 年商誉暴雷后就没分过红，2026 年中报未分配利润刚转正到 3.51 亿元，董事会仍拟定不分配不转增。港股投资者看一家公司，除了成长性，很重要的一块是分红能力和股息率。一家刚把历史窟窿补上、账上现金还在收缩的公司，短期内在港股谈分红回报不现实。

接下来要看的，是国元证券和华泰国际能不能在 6 个月内把这版新的招股书推过聆讯。但比过会更现实的问题是：一家实控人刚在高位套现 2.5 亿、质押比例六成、海外收入占比只有 2%、历史商誉暴雷才过去七年的公司，到了港股，国际投资人会给它什么估值。