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蓝鲸新闻 10 月 23 日讯（记者 王晓楠）近日，博睿康技术（上海）股份有限公司（以下简称 " 博睿康 "）披露了科创板 IPO 首轮问询函回复。翻完财务数据会发现，这家顶着 " 脑机接口第一股 " 标签的公司，经营仍处在爬坡迈坎的阶段。

报告期内，博睿康的非侵入式产品贡献了几乎全部收入，综合毛利率维持在接近 80% 的水平，但销售费用率和研发费用率同时居高不下，三年半扣非净利润累计亏损 2.35 亿元。而被寄予厚望但报告期内零收入的侵入式产品，直到 2026 年 7 月才完成首例商业化销售。

此次 IPO，博睿康计划募资 25 亿元，其中 17.76 亿元将用于脑机接口研发项目、1.74 亿元将用于脑机接口生产建设项目以及 5.5 亿元将用于补充流动资金。

扣非三年半亏约 2.35 亿元，市占率第一不等于能赚钱

资料显示，博睿康成立于 2011 年，公司是一家以自主创新且全球领先的脑机接口技术为核心驱动力的高新技术企业，专业从事脑机接口相关产品的研发、生产和销售。

2023 年至 2025 年，博睿康营业收入分别为 7521.24 万元、6597.47 万元和 1.08 亿元，2026 年上半年为 4634.4 万元，全部来自非侵入式产品线。其中，脑电采集系统是绝对主力，2025 年贡献 7765.57 万元，占主营业务收入的 71.59%；经颅电刺激设备贡献 1609.11 万元，占 14.83%；两项合计稳定在 85% 以上。

而博睿康核心产品 NEO-ONE SCI 于 2026 年 3 月获国家药监局批准上市，系全球首款获批上市的侵入式脑机接口医疗器械，目前尚处于商业化初期阶段，NEO-ONE ANS 及其他在研产品处于研发阶段，报告期内上述产品尚未实现收入。

博睿康的非侵入式业务并非没有市场地位，脑电图机 2025 年国内市占率超越外资品牌位居全行业首位，产品覆盖 500 余家医疗机构和 300 余家科研机构。但市场地位与财务体量是两回事，全年 1.08 亿元的营业收入，放在医疗器械行业里是一个偏小的盘子，而侵入式产品在报告期内没有贡献收入。

2023、2024 年，博睿康归母净亏损约 4876 万元、4953 万元，2025 年跳到 2.3 亿元，其中 1.96 亿元是股份支付。剔除该项后，2025 年，公司扣非净利润为 -4324.46 万，主营业务仍在亏损，盈亏仍未平衡。

报告期内，博睿康扣非净利润分别为 -5529.71 万元、-5811.94 万元和 -4731.31 万元和 -7384.69 万元，2026 年上半年已经超过了 2025 年全年亏损水平，三年半累计扣非净利润亏损约 2.35 亿元。截至 2026 年 6 月 30 日，博睿康未分配净利润 -5.32 亿元，存在累计未弥补亏损。

亏损的驱动因素在费用端表现得比在成本端更加直接。2026 年上半年，博睿康研发费用率达到 103.58%，每 1 元收入对应超过 1 元的研发支出；同期销售费用率为 53.67%，而可比公司均值已降至 19.93%。博睿康在问询回复中将销售费用率偏高解释为 " 侵入式产品尚未商业化、整体销售规模较小，同时需要提前建设覆盖全国的销售网络 "。

募资用途的结构则把上述张力推到了更显眼的位置。以博睿康 2025 年 1.08 亿元的营业收入为基准，25 亿元的募资总额约为当年收入的 23 倍，而 17.76 亿元投向脑机接口研发项目，占募资总额的比例超过 70%，意味着上市后的相当长一段时间内，博睿康仍将维持高研发投入的状态。

毛利率 78%、逾期率 88.23%，高毛利没变成经营现金

报告期内，博睿康的毛利率数据本身并不难看。2023 至 2025 年，公司综合毛利率分别为 75.97%、79.4% 和 78.18%，脑电采集系统 2025 年毛利率为 77.92%。高毛利的财务含义是，产品在扣除直接生产成本后留下了足够的空间，理论上可以用于覆盖销售、研发和管理开支。

但问询函专门设置 " 关于原材料、成本和毛利率 " 问题，追问的显然不是毛利率高不高，而是在博睿康当前收入体量和费用结构下，这一毛利率水平是否具有可持续性，以及高毛利为什么没有转化为经营现金的净流入。

博睿康应收账款的数据提供了第一个答案。报告期各期末，公司应收账款账面余额分别为 1823.43 万元、2429.43 万元和 2413.23 万元，占当期营业收入的比例分别为 24.24%、36.82% 和 22.25%，2024 年的占比超过三分之一。

更关键的是账龄和逾期结构，报告期内，博睿康 1 年以上的应收账款余额呈增长趋势，1 年以上账龄占比从 2023 年的 8.87% 增至 2026 年上半年的 52.99%，而今年上半年同行业可比公司均值仅有 26.38%；公司逾期率（超过合同约定付款期限的应收账款占比）也从 2023 年的 76.68% 升至 2026 年上半年的 88.23%；截至 2026 年 6 月末，博睿康期后回款比例仅为 18.82%。这意味着非侵入式业务虽然有收入，但每 100 元应收账款中接近 88 元已经逾期，超过一半的应收账款账龄在一年以上，实际现金回流的比例远低于利润表所呈现的收入规模。

客户结构解释了逾期率的来源，但也同时构成了约束。博睿康非侵入式产品的客户以高校、科研院所和公立医院为主，这类客户的付款依赖财政拨款和内部审批流程，回款节奏不由供应商控制。

2025 年，博睿康经销收入占主营业务收入的比例为 79.89%，经销模式帮助公司快速覆盖了分散的终端，但也意味着公司对终端回款的直接掌控力有限。问询函将 " 销售模式和客户 " 与 " 应收账款与合同资产 " 分列两个独立问题，指向的是同一件事，收入确认是否真实、完整，是否存在跨期，以及收入转化为现金的比例是否足以支撑公司自身的费用开支和侵入式产品的前置投入。

2026 年上半年，博睿康经营活动现金流量净额为 -3664.2 万元，2025 年全年虽然转正至 949.84 万元，但相对于当年 6511.05 万元的研发费用和 4498.36 万元的销售费用，这一现金流水平对费用的覆盖能力极为有限。

与此同时，公司账面现金的主要来源是股权融资和政府补助，而非经营活动产生的净流入。此次募资计划中，博睿康将 5.5 亿元用于补充流动资金，而 2026 年上半年其账面约有 6.18 亿元的货币资金及交易性金融资产，两者并存，问询函也对这一安排的合理性予以关注。

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