三千人抢一个号，一家机构都不来

瘦西湖文旅的招股书翻到最后一页，也没找到 " 基石投资者 " 这四个字。

散户那边，孖展认购倍数冲到 3064 倍，16 家券商借出 695.4 亿港元，一手中签率预测只有 1.70%。 机构这边，翻了整本 450 页，一个签字的都没有。

原定 10 月 23 日敲锣，10 月 20 日盘后，公告来了：延迟全球发售，款项不计利息退回。

695.4 亿港元追着 2269 万港元的公开发售份额跑。 这场面看着像抢白菜，其实是抢一张没有下家的船票。

港股那边的水，是凉的

今年前三季度，港股 115 家企业上市，募资 3855.66 亿港元，同比近乎翻倍，刷新近十五年新高。

热闹只到上半年。 三季度破发率升到 45.2%，全年均值是 21.9%。 9 月 1 日到 10 月 21 日挂牌的 14 只新股，10 只首日破发，破发率 71.43%。

麦科田 9 月 7 日上市，发行价 15.42 港元，首日收 8.8 港元，跌 42.93%。

10 月 15 日传音控股挂牌。 这家公司有全球手机出货量份额，有稳定盈利，还拉来 GIC、易方达、比亚迪附属公司、联发科附属公司等 11 家基石，合计认购 12.46 亿港元，按招股价下限 35.30 港元定价。

开盘还是破了。 盘中一度跌超 7%。

10 月整个月，港交所只有 2 家公司挂牌。 2025 年同期是 7 家。

港股 IPO 里，基石就是压舱石。

今年前三季度，95 只新股引入基石，占比超八成，基石总认购 1547.12 亿港元，占募资规模 40.13%。

到 9 月，这个比例掉到 31.18%。 单月募资 456.68 亿港元，基石只认购 142.40 亿港元。 年内最低。

更直接的数字是浮亏。 前三季度有基石参与的公司里，55 家账面浮亏，占比过半。

基石普遍有 6 个月锁仓期。 港股流动性偏弱，破发风险抬升，锁仓期内只能眼睁睁看着浮亏。 瑞银这类过去常出现的名字，近期现身频次明显下降，有的机构已经几个月没进过基石名单。

9 月，机构 LP 出资活跃度环比下降 51.5%，同比下降 36.0%。 单笔平均出资规模比 8 月回落约三成四。

三千倍救不了一场 IPO

港股发行的结构是固定的：公开发售占 10%，国际配售占 90%。

散户的钱在那 10% 里。 2269 万港元的份额，695.4 亿港元涌进来，倍数自然好看。

真正决定能不能上市的，是那 90%。 瘦西湖文旅没有基石，意味着这九成份额没有任何协议资金提前锁定，全靠簿记询价。

净募资只有约 1.57 亿港元。 游船收入占八成以上，核心特许经营权 2035 年到期，续标存在不确定性。 体量小，行业缺想象空间，没有基石背书。

簿记官跑到最后，定价区间 3.92 到 5.07 港元里，国配凑不齐。

公告里那句 " 国际包销协议将不会订立 "，技术含义就是这个。

10 月 13 日，香港证监会依据上市规则第 8 ( 1 ) 条勒令茶百道停牌，冻结涉案资产 43.79 亿港元，直指其 IPO 阶段人为制造认购热度、虚构市场需求。

茶百道 2024 年上市时，公开发售认购只有 0.5 倍，国际配售 1.11 倍。

港交所门外还排着 500 多家企业。

一河之隔，另一边在放烟花

前三季度 A 股 123 家企业上市，IPO 募资 2163.15 亿元，同比增长 180%。

首日零破发。 平均涨幅 273.38%。 96 只翻倍，占 78%。 19 只涨幅超 500%。

长进光子 5 月上市，首日涨 1510.52%。 8 月 18 日登陆科创板的频准激光，首日涨 516.44%，中一签浮盈 48.26 万元。 联讯仪器 35.86 万元，宇树科技 34.71 万元。

57 只新股单签浮盈过万，占 46%。 10 只超过 10 万元，其中 7 只来自科创板。 4 只超过 30 万元。

板块分化也清楚：科创板首日平均涨幅 466%，创业板 372%，主板 175% 到 242%。

北交所包了 62 家，占上市数量一半。 电子行业募资 1071.48 亿元，是第二名机械设备行业的 4 倍。

涨得越狠，回得越深

2025 年上市的新股里，70 只次日下跌，占比 70%。 次日上涨的只有 30 只。

上市次日平均跌幅 4.36%。 7 只次日跌超 20%，海阳科技跌 31.96%，接下来连续 6 个交易日下跌。

# 星火征途 # 以首日收盘价买入并持有，超过 70% 的新股会亏损。

宇树科技 8 月 19 日上市，发行价 150.80 元，开盘 1100 元。 到 8 月 24 日收 603 元，较首日开盘回撤超 44%。 在 1100 元接货的资金，亏损接近 40%。

易思维首日最高 107.74 元，8 月 23 日已回落到 48.1 元。 乔路铭上市 18 个交易日就跌破发行价。

2025 年上市新股中，收盘价与年内高点相比，回撤均值 35.43%，13 只回撤超 50%。

宇树科技发行后总股本 4.04 亿股，上市初期可自由流通的只有 3008.77 万股，占比 7.44%。

频准激光上市初期无限售流通股 761.78 万股，占总股本 19.04%。

科创板当时的实操安排里，网下获配股份只有约 10% 设 6 个月限售，其余 90% 无锁定期。 原始股东、战略配售方股份锁定 12 到 36 个月。

散户能碰到的网上份额更少。 宇树科技网上最终发行量 970.7 万股，对应近千万申购户，中签率低至万分之 1.8。

上市前 5 个交易日不设涨跌幅限制，上市首日即可作为融资融券标的。

摩尔线程 9 月 7 日解禁 2577 万股，这批筹码是 9 个月前以 114.28 元拿到的网下配售股份。 当天 20% 跌停收在 415 元，账面浮盈仍超 260%，合计超过 77 亿元。

沐曦上市首日开盘 700 元，盘中最高 895 元，此后回撤超四成。 摩尔线程从 941 元跌到 415 元，市值蒸发超 2400 亿元。 宇树从 1100 元跌到 546 元，11 个交易日腰斩。

2025 年 1 到 10 月，A 股散户亏损比例 81.1%。

港股是机构主导的市场，国际资金定价，锚定的是盈利和现金流。 基石说不签就不签，撤单、延迟发行，都成了常规动作。

A 股这边，打新的惯性和筹码结构叠在一起，首日价格反映的是稀缺性，长期价格反映的才是盈利能力。

联讯仪器首日涨 876%，上市次日至当期又涨 168%，累计涨幅超 25 倍。 算力赛道景气度撑住了长线承接。

港交所门外的队伍和 A 股打新账户里的申购单，一个在等窗口，一个在等中签——窗口关上的时候，谁手里的那张纸先凉？

理财有风险，投资需谨慎