LABUBU 的神话，在 2026 年秋天被按了一下暂停键。

10 月 27 日盘后，泡泡玛特甩出一份让市场心头一沉的第三季度业务公告：未经审核的整体收益，较去年同期同比下降 45% 至 50%。这是这家潮玩巨头自 2024 年爆发以来，交出的第一个同比负增长季度。

数字摊开，压力比想象中更沉。

中国市场收益同比下降 25% 至 30%，其中线下渠道降幅 5% 至 10%，线上渠道近乎腰斩，下滑 45% 至 50%。

海外更是重灾区，不含中国的亚太地区降 65% 至 70%，美洲降 70% 至 75%，欧洲及其他地区降 50% 至 55%。要知道，去年三季度正是 LABUBU 席卷全球的顶点，公司单季营收同比暴增 245% 至 250%，中国线上渠道增速一度高达 300% 至 305%。

高基数之上，任何回落都被放大成了塌方。

" 去年业务的高爆发核心发生在三季度，去年三季度也是我们历史上销售最高的一个季度，今年三季度同比挑战压力也很大。" 当晚电话会上，首席运营官司德没有回避。

他把线上暴跌主要归因于炒货退潮：" 今年二级市场 ' 炒娃 ' 热度明显回落，这是线上下滑幅度更大最主要的原因。" 至于海外，司德的定性相当克制，"7 — 9 月海外的平稳，是需求回落之后阶段性稳住，不是立刻重回高增长，属于止跌修复。"

更硬的表态出现在线上策略，" 我们不会用大额满减、打折去拉动线上销量。线上接下来重心是回归正常零售，弱化炒货属性，持续上新、做会员运营、限定款发售，维护价格体系，而不是单纯冲 GMV。" 司德同时明确，" 我们暂时不会做大规模的促销活动。"

库存方面，截至 6 月底公司存货已升至 61.02 亿元，存货周转天数从 2025 年的 123 天拉长至上半年的 201 天；管理层称水位自 8 月起回落，9 月底已呈明显下降趋势。他预判下半年毛利率较上半年下降不超过两个百分点，今年上半年毛利率 69.7%，经调整净利率已从 33.9% 降至 30.0%。

全年目标一降再降。创始人王宁 3 月还在说 2026 年收入 " 不低于 20% 增长 "，8 月中期业绩会上改口 " 今年也许大概率完不成年初定的 20% 的目标 "，并称 " 不希望为了市场预期做出更多不利于公司发展的决策 "。

到了三季度电话会，司德给出的口径已收窄为 " 中国区全年预计仍可实现同比正增长 "。刚接管亚太区的高级副总裁褚音补了一句：" 预计第四季度整体产出应该是稳中有升的，全年维持正增长没有太大的压力。"

公司自己嘴上稳住，机构可不这么想。

三季报披露前，近 90 天 16 家投行给出的目标均价还在 186.98 港元。业绩出炉后，最悲观的摩根大通直接给出 " 减持 "，目标价从 110 港元砍到 100 港元，称三季度只是又一次 " 重置 "，四季度才是下一场压力测试。另一边，瑞银（UBS）虽将目标价下调至 174 港元，仍维持 " 买入 "。有媒体点评，短期承压源于 LABUBU 高基数与新品接力不足，但 IP 壁垒仍在，当前估值已落入低估区间。

10 月 28 日开盘，股价直接低开 6.06%，报 124 港元，盘中最低触及 123.8 港元，创下 52 周新低。午间收盘股价回暖，报 131 港元，跌 0.76%。

往前翻，2025 年 8 月 26 日公司股价曾摸到 339.8 港元的历史巅峰，市值约 4400 亿港元；如今市值已回落至约 1745 亿港元，较高点蒸发逾 2600 亿港元，年内累计跌幅超 30%，市盈率 TTM 压到 11.5 倍附近。

故事还在往前写。LABUBU 电影仍停留在剧本开发阶段，下一座主题乐园 " 还在选址阶段 "；纽约旗舰店预计年底开业，米兰旗舰店排到明年一季度，伦敦店已试营业；10 月底北京将开出首家进驻商场的独立甜品店。

王宁早把 2026 年定义为 " 进维修站 " 的一年 —— 这辆跑太快的车能不能重新点火，四季度的圣诞档期，会给出第一个答案。

来源：星河商业观察