10 月 22 日，上交所网站披露，因武汉中科创新技术股份有限公司（下称 " 中科创新 "）及其保荐人东吴证券撤回发行上市申请，上交所决定终止其首次公开发行股票并在科创板上市的审核。从 6 月 29 日受理到 10 月 22 日终止，中科创新本次科创板 IPO 历时不足四个月。7 月 15 日进入问询阶段后，公司在近三个月的审核周期内始终未披露首轮问询回复，最终以 " 主动撤回 " 黯然收场。

这家中科院物数所起源、工业无损检测赛道的国家级专精特新重点 " 小巨人 " 企业，账面上呈现的是一份相当漂亮的成绩单—— 2023 年至 2025 年，营收从 2 亿元增至 3.78 亿元，归母净利润从 3142 万元增至 7927 万元，扣非净利润从 2857 万元升至 7555 万元，三年业绩保持高增长。这样一家有业绩、有赛道、有标签的企业，却连首轮问询都没答完就打了退堂鼓，其背后的逻辑值得细究。

营收增长的另一面：毛利率滑坡与研发投入倒挂

中科创新的主要产品是自动化无损检测系统和无损检测仪，应用于特钢、石油化工、航空航天、核工业等国家支柱性领域。在国产替代的行业叙事下，公司增长势头确实可观，三年营收复合增长率约 37.5%。

但这份增长的底层质量存在值得追问之处。报告期内，公司主营业务毛利率分别为 53.20%、53.51% 和 50.39%，呈持续下滑态势，2025 年较上年下滑 3.12 个百分点。对比同行业可比公司（包括多浦乐、超研股份、超声电子、钢研纳克等）的毛利率均值—— 60%、60.23%、61.67% ——中科创新不但显著偏低，且差距还在逐年拉大，从低约 7 个百分点扩大至超 11 个百分点。

毛利率之外，研发投入的变化趋势也可能构成科创属性认定的不利因素。报告期内，公司研发费用率分别为 11.67%、10.26% 和 7.53%，连续三年走低；而可比公司均值分别为 14.11%、16.30% 和 16.34%，不仅持续高于中科创新，且呈上升态势。2025 年公司研发投入占比 7.53%，已不及可比公司均值的一半。三年累计研发投入 8188 万元，勉强越过科创板 " 累计不低于 8000 万元 " 的最低门槛，但规模的体量和占比的方向，都难以支撑 " 硬科技 " 定位的说服力。

另一个值得关注的细节是发明专利的 " 增量 " 问题。截至 2025 年末，公司拥有有效期内发明专利 70 项，但其中 69 项的申请日期早于 2022 年 8 月，整个报告期内新申请并获得授权的发明专利仅 1 项。此外，70 项发明专利中有 14 项为从收购子公司继受取得，其中包含数据安全、隐私计算等与无损检测主业并不直接对应的软件类专利。当核心技术资产的增量趋于停滞，科创成色的说服力难免受到削弱。

上市前大额分红与募资补流的逻辑矛盾

在公司财务面，一组对比鲜明的数字形成了强烈的逻辑冲突。2024 年，中科创新实施现金分红 4642 万元，超过当年归母净利润 4517.63 万元，分红比例高达 102.75%。2025 年再度分红 1136 万元。近三年累计分红 5778 万元，占累计净利润的 37.04%。按控股股东和润联 56.62% 的持股比例折算，约 3271 万元流向以实控人张芾为核心的股东方。

与此同时，本次 IPO 拟募资 7.76 亿元，其中 2 亿元明确用于补充流动资金，占募资总额约 25.77%。而招股书显示，截至 2025 年末公司账面货币资金 9425 万元、交易性金融资产 5300 万元，类现金合计约 1.47 亿元；短期借款仅 700 万元，资产负债率仅 28.43%，长期以来处于偏低水平。

账上并不缺钱、负债率极低、经营现金流连续三年为正（约 3600 万至 3900 万元），却在大额分红后转头向公众募资补流。这种 " 先分钱、再要钱 " 的操作，正是当前 IPO 监管明确重点关注的情形。

换股收购的 " 拼图 " 与 5330 万商誉隐患

中科创新的利润增长中，2024 年的一项同一控制下换股收购起到了重要作用。2024 年 12 月，公司向控股股东和润联等股东换股收购华宇一目 100% 股权，将华宇一目及其子公司西红柿科技、无锡华宇整体纳入合并报表。华宇一目和西红柿科技 2025 年合计贡献净利润约 2791 万元，约占当年合并归母净利润的 35%，是公司高增长的利润核心来源。

这一收购在合并报表层面形成了 5330 万元商誉，占期末总资产的 7.93%。值得注意的是，该收购未设置业绩补偿和减值兜底条款。孙公司无锡华宇的 15.66 万元商誉已于 2026 年 1 月注销时全额计提减值。招股书也提示，如果子公司经营出现不利变化，可能产生较大商誉减值。

通过换股收购装入高利润子公司、形成商誉却缺乏减值兜底，叠加分红远高于自身利润、募资补流的逻辑矛盾，构成了中科创新难以回避的问询组合拳。各方信息综合判断，中科创新此次在首轮问询未回复的情况下选择 " 弃考 "，最可能的驱动因素在于：公司判断以现有条件，难以在合理周期内完成令审核机构信服的回复，与其在反复问询中暴露更多风险点、耗费时间成本，不如主动撤回以保留再次申报的余地。

十年两度折戟：一份旧对赌所折射的治理困境

这已是中科创新第二次冲击 A 股折戟。2014 年 7 月，公司曾申报创业板 IPO，后于 2016 年终止审查。而 2012 年与三家投资机构签订的历史对赌协议，更暴露了公司治理与资本运作层面的深层问题。

2012 年 5 月，国科瑞祺、国科投资、中科设计与公司当时控股股东中科开物签署含上市期限的对赌协议。因公司未在约定时间内完成上市，三家投资方于 2022 年 3 月申请仲裁并获裁决。直到 2025 年 5 月——即本次科创板 IPO 辅导启动前一个月——相关方在法院主持下才达成执行和解。这场对赌纠纷耗时十年方才了结。旧账刚刚清偿，便迅速启动新一轮冲刺，投资者有理由追问：那些漂亮的财务数据，究竟是经营成果的自然积累，还是为满足上市指标而刻意加速的结果？

中科创新的未来走向仍取决于公司在现有经营轨道上的实质性改进。经得起追问的资本运作逻辑和经得起检验的技术创新成色，是任何 IPO 获得发行核准的必备条件，无论第几次申报。

（注：本文结合 AI 工具生成，不构成投资建议。市场有风险，投资需谨慎。）