2025 年夏天，支付宝在全国推广 " 碰一下 " 支付。便利店收银台上多了一个黑色的小盒子，手机贴上去，" 嘀 " 一声，付款完成。盒子里有颗 3D 视觉传感器，那是设备完成 " 碰一下 " 支付的关键部件，来自一家叫奥比中光的公司。

而这家公司更加知名的身份，是机器人 " 眼睛 " 的供应商。宇树的人形机器人和四足机器人上，用的就是它的视觉模组。

这一年，奥比中光向蚂蚁集团（支付宝所属集团）相关主体销售了约 2.53 亿元的传感器和整机设备。靠着这笔订单，公司实现了 2022 年科创板上市以来第一次年度盈利，归母净利润 1.28 亿元，摘掉了股票后的 "U"。"U" 对应英文 "unprofitable"，即 " 未盈利的 "。

不过，由单一客户撑起来的盈利没能维持太久。根据奥比中光 10 月 26 日披露的第三季度报告，2026 年前三季度，奥比中光营收 7.11 亿元，同比微降 0.43%；归母净利润 7386 万元，同比下降 31.62%。收入基本没变的情况下，利润少了三分之一。

那个 " 嘀 " 一声完成支付的小盒子，装得差不多了。

2026 年 9 月底递表港交所前后，奥比中光市值还在 350 亿元上下；到 10 月 26 日收盘，已经站上 445.32 亿元，几个交易日涨了近百亿。

支付终端业务红利退潮之后，公司竞争力几何？当前接近 446 亿元的市值，市场在押注什么？

摘 "U" 那年，利润成色几何？

摘 "U" 虽是事实，但奥比中光这 1.28 亿元利润的成色，并没有账面数字看上去那么扎实。

根据奥比中光 2025 年年报，公司当年归母净利润 1.28 亿元，其中非经常性损益达到 5702 万元，占比 44.58%，主要由 2760 万元政府补助、3803 万元金融资产公允价值变动及处置损益构成。扣除非经常性损益后，净利润仅 7088 万元，主业盈利贡献不足六成。

对比来看，2024 年公司扣非净利润为 -1.12 亿元，2025 年扣非端同比改善约 1.83 亿元。这一改善绝大部分来自毛利扩张。2025 年公司整体毛利 3.93 亿元，较上年增加约 1.73 亿元，期间费用的压降仅起到小幅辅助作用。

拆分毛利增量，结合港股招股书披露的分部数据，整机及方案业务毛利增加约 0.99 亿元，是第一大增量来源；传感器业务毛利增加约 0.68 亿元，位列第二；服务及其他业务仅贡献 0.06 亿元。扣非扭亏，核心依靠整机、传感器两大业务的毛利抬升。

而整机业务这 0.99 亿元的毛利增量，又高度绑定两大客户。招股书披露，2025 年整机及方案收入 6.17 亿元，同比大增 82%：其中市场推测为创想三维的 3D 扫描客户 B 贡献收入 2.82 亿元，占总营收 30.0%，同比增加 1.22 亿元；蚂蚁集团相关主体贡献 2.53 亿元，占总营收 26.8%，同比大增 466%，是整机收入增长的核心引擎。

经测算，两家客户合计占到整机及方案收入的 86.6%，收入增量合计 3.3 亿元，高于整机业务 2.78 亿元的总增量。这意味着，如果剔除蚂蚁集团订单，整机业务其余板块收入整体处于收缩状态。更关键的是，蚂蚁对应的 " 碰一下 " 支付终端属于线下一次性铺设备，铺设高峰过后就会进入低更换周期，很难形成持续、大规模的复购需求。

相较之下，传感器业务增长质量更好，但当前体量尚不足以撑起全局利润。2025 年传感器板块收入 3.04 亿元，同比增长 41.2%；其中销量从 83.8 万件增长至 94.5 万件，仅提升 12.8%，均价则由 257 元 / 件上涨至 322 元 / 件，涨幅 25.3%，量价同步上行推动板块毛利率从 41.4% 抬升至 51.8%。招股书将增长归因于机器人赛道需求扩容，以及高端传感器新品实现商业化落地。

综合来看，2025 年 1.28 亿元的账面利润，盈利基础偏弱，近四成利润来自非经常性收益，拉动扣非大幅改善的支付终端订单。而具备长期可持续性的传感器业务，规模仍然偏小，尚未成为利润支柱。

" 碰一下 " 红利退潮，机器人视觉业务尚在爬坡

利润成色的疑问，在 " 碰一下 " 红利退潮之后进一步放大。

2026 年 4 月，奥比中光发布年度日常关联交易预计公告，将对蚂蚁集团相关主体的销售上限下调至 8000 万元，同比降幅高达 68.25%。公告解释为客户项目需求放缓，本质上意味着一次性的支付终端铺设周期已经走到尾声，线下网点基本铺设完毕，采购从大规模新增转为零星补货，2025 年那笔支撑盈利的大单难以复制。

半年财报印证了这一转向。2026 年上半年，公司来自蚂蚁相关主体的收入仅 0.53 亿元，营收占比降至 12.1%；而 2025 年全年这项收入为 2.53 亿元，占比 26.8%。同期整机及方案收入同比减少 0.87 亿元，其中近九成的下滑都来自蚂蚁订单，" 碰一下 " 退潮的冲击已经直接体现在报表之中。

传感器业务正在扛起增长大旗，却暂时填不上支付业务留下的缺口。

招股书数据显示，2026 上半年传感器收入 2.07 亿元，同比增长 50%，毛利率从上年同期 52.7% 提升至 55.5%，高毛利产品占比持续抬升。

面向机器人的 Gemini 系列传感器出货量同比大涨 150%，显著高于行业 33.9% 的复合增速，背后是一批具身智能客户从方案验证进入批量采购阶段。

但增量有限，不足以完全对冲整机业务的下滑。上半年传感器增收约 0.69 亿元，只能覆盖一部分缺口，叠加服务及其他业务的小幅增长，才勉强稳住营收。

进入今年第三季度，这份平衡被打破。公司全年累计营收由小幅正增转为同比下滑 0.43%，归母净利润 7386 万元、扣非净利润 4583 万元，同比分别下滑 31.62%、33.16%。其中 Q3 单季扣非净利润 2279 万元，同比大跌 40.63%。利润承压的核心原因在于费用扩张，前三季度研发投入 1.75 亿元，同比增 19.2%，管理费用同比上涨约 40%，研发、销售、管理三项费用合计多增 0.58 亿元，同期毛利增量仅有 0.43 亿元，毛利改善被新增费用吞噬。收入结构虽显现切换趋势，但传感器新业务还没能形成对等的利润支撑。

而市场愿意给奥比中光高估值，核心押注正是它的机器人视觉龙头地位。

弗若斯特沙利文数据显示，按 2025 年收入口径，奥比中光以 29.0% 的份额位列全球机器人 3D 视觉感知市场第一。GGII 统计则显示，其国内服务机器人 3D 视觉传感器市占率超 70%，已经切入智元、宇树、优必选、乐聚等人形机器人头部厂商供应链，截至 2026 年 6 月，累计服务全球 1000 家机器人企业。这份龙头地位并非虚名。

只是这个 " 全球第一 "，生长在一个体量很小的早期市场。第二名英特尔 RealSense 市场份额 27.9%，双方差距仅有 1.1 个百分点，领先优势十分微弱。赛道前五合计拿下 71.7% 市场份额，剩余三家国内厂商路线相近、目标客户重合，竞争持续加剧。

2025 年全球机器人 3D 视觉感知市场整体规模仅约 6 亿元，奥比中光在这一块对应的收入不足 2 亿元。即便按照弗若斯特沙利文乐观预测，2030 年市场规模可达 117 亿元、公司维持 29% 的份额，远期对应收入约 34 亿元。从不到 2 亿到 34 亿，想象空间充足，但拉长五年周期看，年均增量有限，兑现周期漫长。

截至 2026 年 10 月 26 日，奥比中光市值约 445 亿元，对应 2025 年归母净利润静态市盈率约 349 倍，市销率约 47 倍。仅依靠当前体量尚小、仍在漫长爬坡的机器人视觉业务，如何消化市场给出的高估值预期？

高估值到了验真时刻

445 亿元市值，用当期业绩衡量似乎已经脱离基本面。而支撑它的，是 A 股流动性给到 " 机器人之眼 " 的估值溢价，市场并不纠结当下赚多少钱，赌的是机器人视觉远期的成长空间。

溢价的核心锚点，落在 2027 年的收入预期上。交银国际 2026 年 8 月研报，虽然把 2026 — 2028 年收入预测下调至 12.27 亿元、19.76 亿元、28.85 亿元，但依旧维持 30 倍 2027 年目标市销率，对应目标价 143.53 元；摩根大通则将目标价下调至 110 元，估值基准调低至 18 倍市销率。两家机构都认可它的赛道卡位，但定价相差近七成，市场远没有形成统一预期。

倒推 445 亿元市值，按交银国际 19.76 亿元的 2027 年收入预测，隐含市销率约 22.6 倍。按市场一致预期 23.03 亿元营收计算，对应市销率约 19.4 倍。简单说，想要托住当前市值，2027 年营收需要达到 20 亿元量级。机构预计 2026 年营收约 12 亿元，意味着 2027 年要实现六成以上的增长。

这套成长定价逻辑，很快将迎来港股的检验。2026 年 9 月奥比中光递交港交所招股书，H 股询价将由境外机构独立定价。参考标尺是，同行 RealSense 被康耐视收购时，市销率仅 5 — 6 倍。如果港股定价显著低于 A 股，价差就是 A 股流动性溢价的真实水平；价差越大，说明市值越依赖主题行情，而非基本面。

港股定价落地前，内部股东已经用行动表达了判断。2026 年 6 — 9 月，董事长黄源浩、CTO 肖振中及 6 家员工持股平台，在 120 — 139 元的高位合计减持约 9.71 亿元。

公司本身并不缺钱，截至 2026 年 9 月末，货币资金 11.07 亿元、交易性金融资产 1.95 亿元，合计 13.02 亿元，再加债权投资 7.62 亿元、一年内到期非流动资产 6.31 亿元，现金储备充足。内部人在高位集中兑现，或是一个信号：这份估值溢价不会无限膨胀。支撑当前股价的从来不是 " 机器人之眼 " 的故事本身，而是市场愿意为这个故事出价，溢价能持续多久，最终看的是落地的造血能力，而非想象空间。