10 月 27 日，汇丰控股（00005.HK）公布截至 9 月 30 日的第三季度业绩。列账基准除税前利润 96 亿美元，同比增长 32%，却低于市场预估的 97 亿美元；营收 186 亿美元，同样不及 189.3 亿美元的共识预期。

图为汇丰控股第三季度业绩

业绩出炉后，汇丰港股午后一度跳水逾 6%，收市仍跌 5.6%，报 134.3 港元，创近半年新低。一份 " 利润高增 " 的财报，换来的是市场的用脚投票。

图为汇丰控股 10 月 27 日港股表现

利润增长的成色，首先需要拆解。32% 的税前利润增幅中，相当一部分并非来自经营层面的改善。汇丰在财报中明确说明，增长 " 主要由于须予注意项目的有利影响净额 14 亿美元，反映 2025 年第三季的法律准备 14 亿美元不复再现 "。剔除须予注意项目后，第三季除税前利润为 100 亿美元，同比增长约 10%；而列账基准的 32% 增幅，很大程度上是去年同期低基数 " 技术性 " 抬升的结果。以年率计的平均有形股本回报率（RoTE）从去年同期的 12.3% 跃升至 17.7%，剔除须予注意项目后为 18.2%、同比上升 1.6 个百分点。列账口径逾 5 个百分点的跳升与剔除口径不到 2 个百分点的温和抬升之间的落差，正是低基数效应的直观刻度。

营收端的全面不及预期，才是市场反应激烈的直接触发因素。季度营收 186 亿美元，同比增长 5%，但低于市场预期的 189.3 亿美元；核心的净利息收入为 93 亿美元，同比增长 6%，同样未能达到买方和卖方的一致目标。摩根大通在绩后报告中直言，汇丰主要令人失望之处在于银行净利息收入较市场预期低 2%，按季大致持平，收入及拨备前经营利润分别较市场预期低 2% 至 3%。净利息收益率维持在 1.57%，表面稳定，但结构上已在承压：香港及英国存款竞争加剧，推高定期存款息率，存款组合中定期存款占比由 36% 升至 38%，而摩根大通测算，定期存款占比每提升 1 个百分点，净利息收入将减少约 2 亿美元。管理层维持 2026 年银行业务净利息收入至少 460 亿美元的指引不变，但在高利率环境下，市场期待的恰恰是上调而非 " 维持 "。财务总监郭珮瑛在绩后回应称，" 市场有时会期望汇控就净利息收益上调指引或更改目标 "，而该指标 " 一直按预期进行 "。这一表态本身即折射出指引与市场预期之间的落差。

财富管理业务的骤然减速，构成了另一层隐忧。该板块三季度收入 2.688 亿美元，与上年同期的 2.68 亿美元，同比增速仅 0.3%，而今年前两个季度分别为 15% 和 23%。摩根大通指出，财富业务表现较市场预期低 4%，私人银行收入虽同比增长 16%，但受非经常性因素影响，保险收入同比下跌 16%。净新增资金 410 亿美元，较二季度的 250 亿美元有所回升，但资金流入的改善未能同步转化为收入增长，这一背离值得关注。在净利息收入增长空间受限的背景下，财富管理被汇丰视为收入多元化的关键抓手，其增速从双位数骤降至零，直接动摇了市场对集团收入增长叙事可持续性的判断。

资本充足率的小幅下滑，则为回购的可持续性增添了一层不确定性。普通股权一级资本（CET1）比率录得 13.9%，较 6 月末下降 0.2 个百分点，略低于市场预期的 14.1%。汇丰拟启动最多 10 亿美元的股份回购，规模与上一季度持平，但 CET1 比率已逼近集团 14% 至 14.5% 中期目标区间的下沿。在营收不及预期、资本缓冲收窄的组合下，回购对股价的支撑力度或将边际递减。

放在更长的时间维度上审视，这份季报是汇丰深度重组进程中的一个截面。行政总裁艾桥智自 2024 年 9 月上任以来，关闭、出售或合并了多项业务，裁减数千个岗位，以重新聚焦亚洲核心市场。组织简化的成本红利在三季度有所体现：营业支出 88 亿美元，剔除须予注意项目后的目标基准营业支出较上年同期仅上升 1.4%，部分被通胀和科技投入所抵消。但重组同样意味着持续的费用扰动和业务连续性风险。已宣布的新加坡保险业务出售（作价 27 亿新加坡元售予安联，预计 2027 年上半年完成）、英国财富管理岗位因 AI 推进而面临削减，均表明成本削减的 " 容易阶段 " 可能已经过去。

信贷质量方面，三季度预期信贷损失 8 亿美元，同比减少 17%，香港商业房地产相关第三级提拨下降 1 亿美元是主要驱动因素之一。但摩根大通同时指出，集团并未下调 2026 年信贷成本指引，意味着管理层对资产质量前景的判断并不比三个月前更为乐观。

客观而言，汇丰三季度的绝对盈利水平并不低，RoTE 仍处于历史较好区间，重组带来的成本纪律也在部分兑现。但市场定价的是边际变化的方向，而非绝对水平的高低。当净利息收入不及预期、财富管理增速归零、CET1 逼近目标下沿三个信号同时出现时，32% 的列账利润增长便难以转化为股价的支撑力。已宣布将于 2027 年卸任的财务总监郭珮瑛称 " 不会评论股价表现 "，但市场用逾 5% 的跌幅给出的，恰恰是对这份财报最直接的 " 评论 "。对于一家仍在重组深水区中前行的系统重要性银行而言，真正的考验不在于能否继续交出两位数的列账利润增幅，而在于剔除基数效应和一次性项目之后，核心引擎是否仍在加速。三季报给出的答案，尚不令人信服。

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