专题：聚焦 2026 基金三季报：看好确定性资产！科技投资回归基本面视角

基金三季报披露完毕，南方基金恽雷旗下产品最新持仓与规模变化随之浮出水面。

截至 9 月 30 日，南方产业智选 A、南方沪港深核心优势 A 及南方中国新兴经济 9 个月持有 A 的年内回报分别为 -4.35%、-3.04% 和 -7.53%。随着市场进一步调整，这三只基金的年内回撤分别扩大至 -8.97%、-9.87% 和 -17.7%。

在净值承压的同时，恽雷的管理规模整体有所缩水，南方中国新兴经济 9 个月持有 A 规模由二季度末的 7.31 亿元降至 5.08 亿元，南方全球精选 A 则从 25 亿元降至 21 亿元。

面对当前的市场局面，恽雷在三季报中提出了 "K 型分化 " 与 "Higher for Longer" 的宏大分析框架。延续此前的季报风格，本次三季报恽雷再次写下了长达八页、近 8000 字的深度研判。

恽雷认为，当前全球正在重新步入加息周期，且债券供给端面临双重压力：一方面是各国政府为再工业化、国防建设和存量债务付息扩大赤字，另一方面是 AI 企业的资本开支难以靠自有现金流覆盖，发债需求攀升。这两端融资需求的叠加将持续推动美债利率上行。

他判断，即便政策利率按兵不动，长端利率也会因供给压力和期限溢价回升而居高不下，"Higher for Longer" 将成为常态。在这种高利率环境下，流动性掩盖的高估值、高杠杆资产将面临较大回撤，全球市场重新进入检验资产质量、现金流充裕度和业绩增速的阶段。因此，他建议适度收紧风险偏好，降低对高估值、高杠杆资产的暴露，向现金流充裕、资产负债表稳健的优质资产集中。

支撑这一资产配置转向的核心逻辑，是恽雷对全球及中国经济 "K 型分化 " 的观察。他指出，逆全球化导致的关税壁垒与供应链重构，使得各经济体私人部门信用周期出现错位。海外主要经济体正从消费驱动转向投资驱动，财政支出从居民转移支付转向产业补贴和资本开支；而中国则处于去杠杆阶段。这种投资驱动的增长模式，必然导致产出和利润向资本端集中，从而加剧了资产持有者与工薪阶层、资本密集型行业与服务业的 K 型分化。映射到投资层面，K 型上沿是已被市场充分定价的 AI 硬件、有色金属和黄金，而 K 型下沿则是下沉市场的 " 质价比 " 需求与供给出清带来的机会。

结合其管理的多只基金重仓股来看，在 K 型上沿，他避开了拥挤度极高的纯 AI 算力硬件，而是选择了全球性银行作为被忽略的顺周期资产。南方产业智选 A 与南方沪港深核心优势 A 均重仓了渣打集团、汇丰控股和建设银行。恽雷分析，欧美日银行受益于息差修复和信贷需求回升，盈利进入上行周期；而中国的银行则处于利率下行、盈利平稳的阶段，更接近红利低波资产，可用于对冲分化。

在 K 型下沿，他布局了受益于日韩企业退出、中国企业补位的制造出海标的，如美的集团、TCL 科技、TCL 电子，以及捕捉欧美消费者 " 质价比 " 需求的春风动力、江南布衣。此外，他还重仓了独立于宏观信贷周期的创新药产业链，如药明生物、康龙化成，这在其多只产品中占据了极高的权重，且近三月涨幅显著，成为组合中重要的收益来源。

在具体操作上，恽雷强调要从过去的 " 哑铃结构 " 转向 " 收紧风险偏好 "。过去通过一端配置科技成长、一端配置红利低波来应对分化是有效的，因为科创与银行、红利低波之间存在明显的负相关。

展望后续，他认为红利资产中最稀缺的已不是高股息率，而是每股分红（DPS）的稳定增长，这需要商业模式和竞争壁垒的支撑。同时，他也看重两类在经济逆风期具备韧性的公司：一类是能实现消费者 " 自我价值表达 "、掌握定价权的品牌；另一类是真正实现全球化的公司，依靠产品力而非补贴获得用户。