10 月 27 日，泡泡玛特 Q3 业绩出来了，惨得一塌糊涂。

整体来看，收益同比下降 45% — 50%；

分区域看，中国市场下降 25% — 30%；亚太下降 65% — 70%；美洲下降 70% — 75%；欧洲及其他地区下降 50% — 55%。

分渠道看，中国线下下降 5% — 10%；中国线上下降 45% — 50%。

总之，一个字贯穿全文：

降。

虽然市场提前有预期，之前摩根大通预测的数据是，Q3 大概下降 37%，但实际成绩出来，还是把大家吓了一跳。

怎么拉成这样？

受财报影响，今天泡泡玛特以 124 港元 / 股低开，截至发稿，报收 131.3 港元 / 股，较昨日降幅约 0.53%。

说实话，跌得不算多。

主要是前段时间的连跌，已经把空间消化的差不多了。

10 月 14 日以来，泡泡玛特的股价曾连续 6 个交易日下跌，股价从最高 150.2 港元 / 股一路下探，最低收至 125.8 港元 / 股。区间最大回撤约：

16.2%。

股吧有网友问段永平，还继续看好泡泡玛特吗？

按当前的股价计算，保守估计，段永平持有泡泡玛特的账面浮亏，已经达到约 18.46 亿港元。

网友收到的回答，也挺耐人寻味：观点该说的都说了 ......

对错过几年就知道了。

狗蛋说，股神还是爱泡泡玛特爱得深沉。

之前的文章里，我们也聊过对泡泡玛特的看法→《失速下的泡泡玛特》，简单说：

生意模式不错，天花板高，管理层和历史行为靠谱。

狗蛋觉得，判断一家公司能否长期经营并获得持续复利，这几点其实是非常重要的。

虽然，目前泡泡玛特的业绩确实惨不忍睹，但狗蛋觉得这家公司还是有一定韧性的。

先说说泡泡玛特 Q3 为啥这么惨。

业绩会上，泡泡玛特管理层将三季度的大跌，归结为 2025 年同期的高基数影响。

换句话说就是：

因为去年 Q3 涨太猛，显得今年 Q3 比较弱。

去年第三季度，正值 LABUBU 毛绒搪胶全球大卖，业绩确实突出，营收同比增长达到 245%-250%。

但是，这个问题其实市场是有预判的。

机构在推算时，大概率已经将高基数考虑进去了，在这种情况下，依然和预期差出了 10% 左右，两位数以上的降幅，说明高基数并不是唯一原因。

跌幅远超预期，主要是因为，2025 年海外市场的高增长，更多来自线上渠道发力。

潮玩这个品类比较特殊。

举个例子，比如同样是买 LABUBU。

线上购买目标明确，可能买完就结束了。

但你去线下店，体验就完全不同了，或许买的过程中，你又看上了星星人，又认识了 MOLLY、DIMOO 等其他 IP 的玩偶，一心动就下单了。即便不下单，你也成了这些 IP 的潜在购买者。

这也是泡泡玛特一直以来的长线增长逻辑：

高留存率，IP 间的交叉购买，从而促进留存和更多购买。

问题是，线下店本身承载能力有限，比如一个店最多一天只能接待 1000 个人，有 2000 人的需求时，你就是没有办法消化，而且线下自营本身需要时间去慢慢打磨，没法突然大面积扩张。

拿北美市场来说，去年 LABUBU 全球爆火时，北美线下仅 60 余家门店，为了接住流量，当时团队只能被迫把大量货源，倾斜给了线上渠道。

虽然间接导致一部分分潜在需求流失掉了，但也只能说是无奈之举。

进一步，LABUBU 热潮退去后，业绩滑坡也比想象中更剧烈。

后续管理层也承认了这个问题，提出在未来，逐渐缩减一些国家小型线上平台的运营。

狗蛋觉得，这个做法非常关键。

关键的点，不在于高层能及时调整战略，而是动作证明了，管理层清楚：

公司并不是一个卖爆款的电商。

很多人不看好泡泡玛特的原因在于，他们认为 IP 爆火靠运气、生意不可持续。

这个观点本身没有什么毛病。

泡泡玛特 Q3 海外业绩的惨状，就是很好的证明，说明这门生意，仅靠一个爆款，是撑不起长期市场的。但爆款出现的概率，是可以通过模式建立来提高的。

泡泡玛特的韧性也来源于此：

把 IP 孵化，做成了可复制的概率游戏。

比如 "IP 分级运营的资源分配机制 "。

将 IP 分为 S/A/B/C 四个等级，对应差异化的资源倾斜。新 IP 先以 B 级小范围试错，数据表现好的 IP 逐级升级，层层验证、优胜劣汰。

再比如上面提到的，爆带爆款的营销机制。

用一款已经验证的爆款 IP，比如 LABUBU，通过线下门店的关联，营销手段的关联，带动一些有潜力的 IP 持续曝光。

还有盲盒模式本身，都让泡泡玛特，能用极低的成本，完成 IP 的批量孵化。

进一步，通过批量孵化，提升爆款出现的可能。

这种工业化能力，才是泡泡玛特在 IP 这门生意里，存在领先的地方。

换一种说法，这就叫护城河。

我们经常说，迪士尼本质也是做 IP 生意的。

那迪士尼做一款 IP，验证一个 IP，大概什么成本呢？电影的开发周期在 3~6 年，制作成本在 1 亿 ~3 亿美元不等。

相比之下，泡泡玛特只需要 5~12 个月，只需要花几百万出个盲盒。

当然，这不是说迪士尼不强，它依然拥有最强的影视创作 IP 生产能力，只是作为新时代的玩家，泡泡玛特有自己强大的地方，而且已经形成了良性循环。

再说管理层的问题，段永平曾经说过，他看好泡泡玛特，是因为看好王宁（泡泡玛特创始人）这个人。

很多人觉得是客套话，狗蛋觉得，倒也不能完全这么说。

对于一个企业而言，有自己模式、自己的优势很关键，但能不能把模式长期践行下去，同样很关键。

而其中的决定因素，就在于管理团队。

至少从目前看来，王宁带领的泡泡玛特高层，还是比较清醒的。这次北美战略失误，管理层能直接站出来踩刹车，也挺能说明这一点。

总之，在这些决定性因素没有发生变化之前，泡泡玛特还是值得大家去研究的一家公司。

目前泡泡玛特最大的问题，是 LABUBU 之后，头部爆款 IP 没有等来接力者。

公司需要证明，在爆款 IP 断档、增速回归常态后，有精细化运营的能力。

考验基本功的时刻到了。