2026 年仅剩最后两个月，A 股公司破产重整进入年终冲刺。就在多家公司集中披露预重整进展之际，一批困境公司却反复延期，迟迟跨不进正式重整的门槛。

10 月 27 日，中基健康披露第 5 次预重整延期公告，延期至 2027 年 1 月 28 日；10 月 23 日，*ST 开元预重整第 8 次延期届满，自 2024 年 9 月启动以来已历时超两年；9 月 21 日，天邦食品发布重新招募重整投资人公告，公司预重整自 2024 年 8 月启动，耗时已超 26 个月。

预重整周期越拉越长，正成为越来越多困境公司的共同处境。业内人士认为，预重整用时增加，表面看是 " 效率问题 "，实质是监管逻辑从 " 保壳 " 转向 " 救业务 " —— 市场各方正在博弈中重新寻找定价与合规的平衡点。

预重整可视为正式重整前的 " 预备程序 "，由债务人、债权人、出资人、意向投资人等协商拟定重整方案，待条件成熟后再启动正式重整，意在节约成本、提高效率。如今，预重整几乎成为上市公司重整标配，2025 年进入重整程序的 15 家上市公司，都先经历了预重整，当前 A 股仍处于预重整中的上市公司超过 30 家。

与此同时，上市公司预重整的平均耗时也在变长。据中伦律师事务所统计，2023 至 2025 年，自法院受理预重整至裁定受理正式重整的平均时长，依次为 175 天、287 天、330 天。不少个案多次延期，陷入超长周期。

天邦食品 2024 年 8 月启动预重整，先后 4 次延期，历时超 26 个月。今年 9 月，公司宣布与产业投资人解除协议并重新招募投资人，10 月又公告与 11 家财务投资人同步解约，重整进程曲折。

*ST 香雪投资人中选后却迟迟未签约。公司 2025 年 4 月启动预重整，同样历经 4 次延期，2026 年 6 月广药资本中选投资人，但也迟迟未能签署正式投资协议，7 月第四次延期到期后，重整进展陷入停滞。

*ST 西发自 2023 年启动预重整，历经两年半的多次延期，直至 2026 年 4 月才获法院裁定进入正式重整程序，目前重整工作仍在推进当中。

北京大成（深圳）律师事务所陈超明律师介绍，上市公司重整需经过证监会无异议函、最高法批复的双线前置审核。实务中，该双线审批平均耗时约 6 个月，若存在资金占用、违规担保等复杂问题，从申请到受理最长可达 21 至 28 个月。预重整流程中最耗时的卡点，是 " 路条 " 获取前临时管理人、债务人、投资人之间就重整方案核心条款，如债权清偿率、出资人权益调整比例、投资人注入资产质量等反复拉锯的过程。

" 以天邦食品为例，预重整多次延期，法院至今未受理重整申请，根源在于生猪行业周期低谷下投资人与债权人对估值与清偿方案的预期难以弥合。预重整期限的每一次延长，本质上都是在为商业谈判的失败或拖延买单，而非司法程序本身的低效。" 陈超明评价。

预重整延期现象增多，折射出重整逻辑、投资人偏好与监管约束的多重转变。

天津大学法学院英才教授陈夏红表示，近年监管与司法层面的重整思路已出现调整。" 过去重整核心是化债，通过债务减免、展期、资本公积转增修复资产负债表即视为成功；现在监管和司法更看重从商业层面真正救活企业、挖掘重整价值，这也意味着预重整阶段需要更长的谈判时间。"

2024 年底，《关于切实审理好上市公司破产重整案件工作座谈会纪要》印发；2025 年 3 月，《上市公司监管指引第 11 号——上市公司破产重整相关事项》实施（统称 " 新规 "），一系列新规重塑了上市公司重整的监管框架。

在陈超明看来，新规出台后，监管不再鼓励 " 保壳式重整 "，要求重整必须具备真实的产业赋能与持续经营能力。这意味着证监会出具无异议函前，对产业投资人的背景、重整方案的可行性、公司自身营收规模的核查深度远超以往，审查周期的拉长，加上现行规则对双线审批本身并无明确的时限，申请材料反复补正、多轮问询成为常态。

新规同时设置四条重整监管红线，其中要求投资人取得股份的价格不低于市场参考价的 50%，压缩套利空间，并拉长锁定期，产业投资人锁定期 36 个月，财务投资人锁定期 12 个月。相关约束堵住了资金快进快出的套利路径，投资人决策随之趋于审慎，资产和主业底子薄弱的上市公司，引资难度上升。

" 作为财务投资人，以前只要项目能做成，折价空间足够大，标的质量差一点也没关系。现在我们投资更谨慎了，会重点看上市公司原有主业质量，产业投资人实力，评估后续经营方案可行性。" 一家资产管理公司业务经理告诉记者。

此外，全国层面无统一预重整规则，地方规则悬殊，多数地区对延期次数与总时长缺乏刚性上限，也导致了预重整期限的延长。

" 各地法院工作指引宽严不一，有的地方设置了最长期限，有的未作明确限定，延期仅要求‘有正当理由’，不限制延期次数。" 陈超明说，" 但实务中‘正当理由’的认定很宽松，方案磋商未完成、事项待落实等情形，基本都可以作为延期依据。"

对深陷经营危机、债务重压、濒临退市的上市公司来说，重整本质上是一场和退市红线赛跑的博弈。

以 *ST 香雪为例，2025 年亏损 13.92 亿元，最新净资产为负，2026 年 4 月 30 日被深交所实施退市风险警示。预重整期间，公司的债务风险不断发酵，今年 9 月 21 日的公告显示，公司及子公司连续 12 个月内作为被告的涉案金额合计约 5.13 亿元，占最近一期净资产绝对值的 142.44%。

也有部分企业本身重整价值不足，即便多次拉长预重整周期，依旧难以招募到投资人、重整方案不具备落地条件，最终触发退市指标。长药退 2025 年 1 月启动预重整，后续多重退市风险叠加，2026 年 4 月终止上市，重整申请始终未获法院受理。

陈超明指出，预重整延期本身是中性的程序现象，但当延期成为常态且缺乏实质进展时，它就可能从 " 挽救工具 " 异化为 " 拖延工具 "，其风险传导具有明显的不对称性，上市公司实控人与管理人获得时间，债权人与中小股东承担成本。

于上市公司自身，退市倒计时不会因预重整暂停，同时经营状况还在持续恶化。预重整的 " 保护期 " 幻觉让部分公司管理层放松了经营自救的紧迫感，将全部希望寄托于重整成功，反而加速了主业失血。漫长的预重整状态还会冲击企业信誉，客户流失、供应商压缩授信、核心员工流失，隐性损失不断累积。

于债权人而言，时间会持续侵蚀受偿价值，担保资产不断贬值。预重整阶段资产原则上维持现状，设备折旧、存货跌价、运营开支、管理人报酬等持续消耗偿债资产池，延期越久，普通债权人的预期清偿比例越低。

对中小股东，则暴露在信息不对称的 " 击鼓传花 " 风险之下。虽然预重整要求信息披露，但临时管理人大多只发布简版进展公告，债权清偿率、出资人权益调整、投资人资产估值等核心条款，在方案落地前通常不予公开。二级市场股价容易因重整预期遭到游资反复炒作，一旦重整失败，跟风入场的散户将承受损失。

《企业破产法》修订草案目前已完成二审阶段，这是该法施行近二十年来的首次大修。现行法律尚未确立预重整制度，而二审草案征求意见稿新增 " 重整前协商 " 专节，在陈夏红看来，这释放出制度建设层面的积极信号。

" 对预重整时间拉长应辩证看待，前期谈判越充分，后续正式重整程序用时就越短，部分案例进入正式重整程序后仅四五十天甚至更短便可终结。因此不宜一味否定延期现象，评判重心应当落在重整实效上，重点考察企业能否实现经营层面的真正重生，而非仅仅完成债务处置。" 陈夏红说。

陈超明认为，预重整的价值在于 " 以庭外的灵活性换时间、以司法的衔接性换确定性 "，但当前实践中的问题恰恰是灵活性过剩而确定性不足。他从三方面提出完善建议。

一是增设期限刚性约束，构建 " 基础期限 + 有限延期 + 自动终结 " 的三层约束。延期申请必须附带工作清单、阻碍原因与完工时间表。若期限用尽仍拿不出可报送证监会的方案，法院应当直接终结预重整，杜绝无限期拖延。

二是压实管理人履职责任，将其从程序执行者转为实质推进责任人。要求管理人定期提交量化进展报告，及时披露投资人谈判分歧；延期申请必须举证障碍并非自身怠工所致，履职不力可直接与报酬核定挂钩。

三是升级信息披露标准，出台预重整披露规则。要求上市公司在投资人遴选、投资协议签署、申请延期、程序终结四个节点，完整披露投资人背景、入股对价、锁定期、工作成果等关键信息，让市场自主甄别延期是否合理。