原创首发 | 金角财经（ID: F-Jinjiao )

作者 | 田羽

东山精密的股价大跌，利润却在大涨。

10 月 30 日，东山精密 A 股再跌 8.58%，收于 86.06 元。就在三个多月前，它的股价还曾冲上 280.08 元，市值一度达到约 5130 亿元，坐上江苏 A 股 " 股王 " 的宝座。短短三个多月，股价跌去近七成。

刚刚登陆港交所的 H 股，日子也不好过。

10 月 27 日晚，东山精密公布港股配发结果，香港公开发售仅获 0.52 倍认购，4484 份有效申请全部获配，一手中签率达到 100%。

上市后也没能迎来开门红。到 10 月 30 日，东山精密 H 股收于 78 港元，较 86.8 港元的发行价下跌约 10%。

偏偏就在当天收盘后，东山精密交出了一份相当亮眼的三季报：前三季度归母净利润 52.89 亿元，同比增长 332.34%；第三季度单季赚了 23.32 亿元，同比暴涨 401.18%。

这轮利润大涨，背后有实实在在的业务支撑。去年收购的索尔思光电（Source Photonics）开始贡献高毛利的光模块收入，旗下 Multek 的高端 PCB（印制电路板）也切入 AI 数据中心供应链，拿下了海外大客户订单。

11 月 2 日，三季报出炉后的首个交易日，东山精密 A 股盘中一度触及涨停，H 股午间涨幅超过 11%，重新站上发行价。

股价终于迎来一波强劲反弹。可对于刚刚在港股募得近百亿港元、又准备大举扩产的东山精密来说，这份漂亮的成绩单，能否让跌去近七成的 " 江苏股王 " 重新赢回市场信心？

公开认购遇冷，

近百亿仍然募到了

2026 年，东山精密原本迎来了自己的高光时刻。

7 月 15 日，随着 AI 产业链热度攀升，公司 A 股股价一度冲上 280.08 元，总市值超过 5100 亿元，坐上江苏 A 股 " 股王 " 的位置。

与此同时，东山精密也在推进筹划已久的赴港上市计划。10 月 28 日，公司以每股 86.8 港元的价格登陆港交所，全球发售约 1.14 亿股，募资总额约 98.76 亿港元，扣除发行费用后净募资约 97.17 亿港元。

按照《新财富》的统计，这笔交易有望刷新苏州企业 IPO 募资纪录。

规模足够大，认购却有些冷清。

东山精密将发行价定在每股 86.8 港元，比 93.8 港元的招股区间上限低约 7.5%，但这样的定价仍没能调动起香港散户的打新热情。

配发结果显示，香港公开发售仅获 0.52 倍认购，4484 份有效申请全部获配，一手中签率达到 100%。对于顶着 AI、PCB、光模块等热门标签的 " 江苏股王 "，这个结果多少有些尴尬。

上市后的股价也没能撑住场面。10 月 28 日，东山精密 H 股开盘破发，首日收于 86.15 港元；到 10 月 30 日，收盘价进一步跌至 78 港元，较发行价下跌约 10%。

市场环境确实不算友好。据第一财经统计，截至 10 月 22 日，今年 117 只有发行价可供比较的港股新股中，已有 79 只跌破发行价，比例达到 67.5%。AI 板块经历一轮快速上涨后，投资者对新股的估值和盈利兑现能力也更为挑剔。

更麻烦的是，东山精密 A 股此前已经跌得不轻。

7 月 15 日还曾触及 280.08 元，10 月 30 日只剩 86.06 元，三个多月股价回撤近七成，超过 3500 亿元市值蒸发。香港投资者面对这样的走势，自然很难只凭 " 江苏股王 " 的名头就积极认购。

但公开发售遇冷，并没有让融资计划落空。

东山精密的国际发售获得 3.17 倍认购，20 家基石投资者获配的股份占全球发售的一半，名单中包括摩根资产管理、睿远基金，以及阿里巴巴、澜起科技旗下投资平台。香港公开发售中未获认购的约 547 万股，也重新分配至国际发售部分。

一边是散户认购不足，一边是国际配售顺利完成。对东山精密来说，这是一次融资结果与市场热度明显分化的上市。

当然，基石投资者通常有锁定期，不能直接拿来证明二级市场看好，但至少东山精密近百亿港元的融资已经顺利完成。

这笔钱对东山精密相当重要。

光模块与 AI PCB 都在扩产，常州、盐城、泰国等生产基地需要持续投入。过去十多年，东山精密靠并购和扩张不断进入新的产业链，如今想抓住 AI 浪潮，仍离不开充足的资金。

特别是光模块这类技术更新很快的产品，订单来了要有能力交货，提前备好设备和生产线同样重要。

只不过，融资成功与投资者愿不愿意继续买单，是两回事。股价从高位跌下来之后，东山精密还得拿出新的经营成果，证明这些钱能够带来回报。

一笔收购，

撑起近四成毛利

东山精密能赶上 AI 算力热潮，离不开这些年的几次收购。

2016 年，公司斥资 6.11 亿美元买下美国 Mflex，进入全球消费电子软板供应体系，并逐渐成为苹果产业链的重要供应商。2018 年，又以 2.93 亿美元收购 Multek，补上高端硬板制造能力。

从金属零部件加工走到全球 PCB 产业链，东山精密走的始终是一条并购与扩产并行的路。

2025 年，新的目标变成索尔思光电。东山精密先后买下其全部股权，两次交易约定对价合计不超过约 6.53 亿美元，正式切入光芯片和光模块市场。

这笔买卖赶上了好时候。

海外科技巨头加码 AI 数据中心，服务器之间要传输的数据越来越多，800G、1.6T 等高速光模块需求随之增长。索尔思还具备 100G、200G EML 光芯片量产能力，能够从上游器件延伸到光模块，帮助优化成本。

财报很快体现出变化。

2026 年上半年，东山精密光模块业务收入 53.51 亿元，占总营收的 19.25%，毛利率却达到 39.33%；电子电路和精密组件的毛利率分别只有 18.80% 和 12.13%。

据半年报测算，光模块贡献约 21.05 亿元毛利，占公司合并毛利接近 38%。

不到两成的收入，贡献了近四成毛利。对过去主要依靠消费电子零部件赚钱的东山精密来说，这门新生意已经开始改变盈利结构。

其他业务也在增长。上半年电子电路业务收入 125.30 亿元，同比增长 13.29%；精密组件业务收入 65.81 亿元，同比增长 178.63%，其中有法国 GMD 并表的影响。

前三季度，公司总营收 453.79 亿元，同比增长 67.63%，归母净利润 52.89 亿元，同比增长 332.34%。扣除非经常性损益后，归母净利润仍有 45.79 亿元，同比增长 327.48%。

但业务升级的另一面，是客户结构的变化。

据《新财富》报道，2026 年上半年，东山精密第一、第二大客户分别是苹果和 Meta。港股招股书披露，一家从事社交科技及元宇宙平台开发的美国客户，同期采购数据中心光模块约 24.92 亿元，约相当于光模块收入的 46.6%。

大客户订单让索尔思的增长有了支撑，也意味着单一客户的采购节奏会显著影响这门新业务。

从全公司来看，客户集中度正在下降。

2023 年至 2025 年，前五大客户贡献的收入占比分别为 73.5%、71.0% 和 64.4%，2026 年上半年进一步降至 54.1%；第一大客户收入占比也从 2025 年的 46.5% 降至 30.1%。

不过，前五大客户仍贡献了超过一半的收入，东山精密对大客户的依赖远未消失。

尤其随着苹果、Meta 等美国科技巨头成为重要客户，美国贸易政策变化带来的风险也不容忽视。即便已经建立全球化生产网络，一旦相关限制收紧，仍可能影响公司的订单交付和后续扩产计划。

与此同时，Multek 正向 AI 服务器、GPU 和数据中心交换机所需的高端 PCB 升级，部分产品已获得北美客户订单。光模块和 PCB 两条业务线都在追赶 AI 需求，但技术迭代、海外客户资本开支和贸易政策，都可能影响后续订单。

所以，财报回答了 " 索尔思能不能赚钱 "，还没完全回答 " 这样的增长能持续多久 "。

88 亿砸下去，

回报还得等

业绩涨得快，东山精密花钱的速度也明显加快。

今年前三季度，公司购建固定资产、无形资产及其他长期资产支付的现金达到 88.18 亿元，去年同期只有 33.78 亿元，增幅约 161%。

同期经营活动现金流净额为 35.15 亿元，同比增长 19.32%。仅长期资产购建一项，现金支出就相当于经营现金流净额的 2.5 倍。

钱主要投向光模块和 AI PCB。

截至 9 月底，东山精密在建工程达到 54.67 亿元，较年初的 23.46 亿元增长约 133%。部分产线已经投产，更多设备还在建设和调试阶段。

今年 8 月，公司又把常州、泰国、盐城等地光芯片及光模块扩建项目的计划总投资，从 12 亿美元提高至 17 亿美元，相当于追加 5 亿美元。

与此同时，拟通过集团内部注资向 Multek 投入 5 亿美元，扩大高端 PCB 产能。珠海 Multek 新厂一期已于 9 月投产，二期预计到 2027 年第二季度才能投产。

这些投入能否形成利润，还需要时间验证。

建厂和买设备要先付钱，产品放量则取决于客户订单、良率和产能利用率；投产后，折旧也会逐步进入成本。眼下毛利率再漂亮，也不能替未来几年的新产线提前算好收益。

持续扩张带来的资金压力，已经在报表上留下痕迹。

截至 9 月底，东山精密短期借款 116.10 亿元、长期借款 109.07 亿元，均较年初增加。前三季度利息费用达到 4.53 亿元，较去年同期的 2.95 亿元增长超过五成。

除了债务，过去多年的连续并购，还留下了不小的商誉。截至 9 月底，东山精密账面商誉高达 46.83 亿元。

更值得关注的是，资产减值已经多次侵蚀公司利润。

2023 年至 2025 年，东山精密资产减值损失分别为 4.39 亿元、9.39 亿元和 6.88 亿元，占同期营业利润的 21.25%、63.44% 和 54.21%。而可比公司同期这一比例的中位数，分别只有 6.59%、7.32% 和 4.63%。

虽然这些减值损失并非全部来自商誉，还包括存货、固定资产等，但如此大的差距，仍然反映出东山精密在资产管理和盈利稳定性方面承受着更大压力。

如今，索尔思贡献利润，但如果未来需求不及预期，相关资产仍要经受减值测试。

这也让刚刚完成的港股融资，显得尤为重要。

近百亿港元净募资中，约 64.5% 计划用于新设施和产线升级，约 20% 留给潜在战略投资或收购，5.5% 用于偿还部分债务，其余补充营运资金。

10 月完成的融资尚未计入 9 月底报表，将为后续扩产提供新的资金来源。

值得注意的是，东山精密并没有把并购这条路封上。招股书披露，拟用于潜在收购的资金当时尚无确定标的。

过去十多年，从 Mflex、Multek 到 GMD、索尔思，一次次收购帮公司打开新的市场，也增加了整合和资金管理的难度。

11 月 2 日，三季报公布后的首个交易日，东山精密 A 股涨超 7%，终于让此前一路下跌的股价缓了一口气。

不过，当天市场还受到稳市政策预期提振，这轮反弹究竟有多少来自业绩改善，仍然很难判断。何况，一天的上涨，也不足以打消市场对大规模扩张的顾虑。

索尔思已经贡献利润，Multek 的新产线陆续落地，近百亿港元融资也已到手。东山精密为下一轮增长投入了不少真金白银。

筹码已经摆上桌面。接下来几个季度，订单能否持续、现金流能否跟上、巨额投入能否换来稳定回报，将决定这场豪赌究竟值不值。

参考资料：

新财富杂志《苏州史上最大 IPO 来了！6 亿美元收购杀入苹果供应链，6.5 亿美元押中 AI 风口！东山精密赴港上市，袁富根家族再下一城》

金石杂谈《活久见！没人要，东山精密公开发售仅认购 0.39 倍？A 股 3 个月闪崩 62%》

出品人 :卢桦

主编 :  袁明武  责编 :角爷

版式 :伊妍