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出品：新浪财经上市公司研究院

作者：昊

10 月 30 日，中谷物流披露向不特定对象发行可转换公司债券预案的二次修订稿。此前，公司将拟募集资金总额由不超过 30 亿元调减至 27.3 亿元，扣除发行费用后仍将全部投入集装箱船舶购置项目，总投资预计达 68.6 亿。

值得注意的是，2023 年至 2025 年，中谷物流营收已连续三年下滑，净利低位徘徊，今年前三季度业绩有所回升，但公司总资产周转率出现罕见的连续 11 年下降，运营效率长期走弱，此番募资再次扩充运能效果存疑。

2020 年 9 月和 2021 年 9 月，中谷物流先后通过 IPO 和定增，合计募资超 40 亿，基本用于购置船舶和集装箱扩充运能，然而此后却多次变更和延期募投项目。此外，两次直接融资后，中谷物流负债率仍持续攀升，叠加此次达 41 亿的新增资金缺口，债务负担还将进一步承压。

值得一提的是，过去三年中，中谷物流还对外出售了至少 6 艘集装箱船舶，部分船舶还是前次募资所购。一系列决策加剧了市场对公司募资真实意图的质疑。

营收连降 3 年后初步企稳 总资产周转率连降 11 年

中谷物流主业是内、外贸集装箱航运。2023 年至 2025 年，公司营收同比分别下降 12.46%、9.49% 和 5.70%，连续三年下滑；归母净利润分别为 17.17 亿、18.35 亿和 20.01 亿，位于低位徘徊。

今年以来，受地缘局势扰动、全球供应链结构性重塑以及区域经贸活跃支撑，集装箱海运有效运力供给趋紧，宁波出口集装箱运价指数（NCFI）及中国出口集装箱运价指数（CCFI）等核心运价中枢同比显著上移，航运业普遍迎来了量价齐升的利润释放期。

今年前三季度，中谷物流营收同比增长 6.04%，归母净利润同比增长 36.70%，业绩有所回升。

更值得关注的是，随着资产和运力的上升，公司总资产周转率从 2014 年的 2.94 降至 2025 年的 0.43，连续 11 年下降，在集运行业中十分罕见。这意味着，公司每单位资产创造营业收入的能力在 11 年间萎缩超过八成，资产扩张与营收增长严重不匹配，效率长期大幅下滑。

今年前三季度，总资产周转率同比基本持平，下滑趋势能否终结仍待观察。

此次，中谷物流计划通过可转债融资购置 10 艘 1800TEU 集装箱船舶和 8 艘 6300TEU 集装箱船舶，以进一步加大运力。

在资产运营效率长期下行趋势中，中谷物流此番募资扩充运能能否改善运营效率、达到预期效果，市场对此仍存疑虑。

IPO 和定增募投项目屡次变更延期 可转债融资后仍将新增 41 亿资金缺口

2020 年 9 月，中谷物流在上交所 IPO，募资净额 13.96 亿元，投向集装箱船舶购置项目与集装箱购置项目；2021 年 9 月，公司完成上市后的首次定增，募资净额 27.28 亿元，用于集装箱船舶购置、集装箱购置及信息化平台建设。两轮股权融资合计募资达 41 亿元，其中绝大多数投向提升运力的资产购置。

然而，前次募投项目的实际执行情况并不理想，多次出现延期与调整。IPO 阶段的集装箱购置项目原计划 2022 年完成，2022 年 3 月首次延期至 2023 年 12 月，后续又继续延后。定增阶段的集装箱购置项目原计划 2024 年 12 月完成，2024 年底再次延期至 2026 年 12 月；集装箱智能运输信息化平台建设项目也从原定 2024 年 4 月延期至 2026 年 12 月底，且截至 2025 年末投入进度不足一半。

资金使用结构上，前次募投项目中非资本性支出占比从计划的 20% 上升至实际的 40%。定增对应的集装箱船舶购置项目虽已结项，但募集资金结余达 5.17 亿元，占前次募集资金净额的 19%，公司将其全部用于永久补充流动资金，实际资本开支强度低于预期。

即便如此，两次直接融资后，中谷物流负债率仍持续攀升。由于此次可转债事项总投资额达 68.6 亿，而募资仅 27.3 亿元，其中约 41.3 亿的资金缺口将由公司自行筹集，债务负担无疑还将进一步加剧。

需要注意的是，2023 年以来，中谷物流频繁对外出售集装箱船舶，且部分船舶正是前次募资购置的资产，与持续募资购船形成鲜明对比。

2023 年 12 月，公司公告出售 " 泽宏 " 号集装箱船舶，交易总价约 588.9 万美元；2024 年 6 月，再度公告出售 2 艘集装箱船舶，预计总价 1.12 亿至 1.2 亿美元，对应账面净值 4.31 亿元，预计产生税后处置收益 2.36 亿至 2.67 亿元；2024 年 9 月，公司完成 " 中谷武汉 " 轮转让，成交价 5367.91 万美元，该船正是前次募集资金购置。2026 年 6 月，公司又公告拟出售 " 中谷 20" 轮、" 中谷 21" 轮、" 中谷成都 " 轮 3 艘船舶，预计总价不低于 5.7 亿元，其中 " 中谷成都 " 轮同样来自前次募资购置。

2023 年至今，公司已披露出售及拟出售的集装箱船舶至少达 6 艘，处置收益成为利润补充的重要来源。一边通过股权融资、债券融资持续募资购船，一边不断处置存量船舶，运力资产 " 边买边卖 " 的节奏令市场对其新一轮募资的必要性和合理性产生更深的疑问。