2026 年 10 月 28 日，汤臣倍健迎来 31 周年。官方给出的节点动作很轻——一场叫 " 翀个电，再出发 " 的线上小互动，用户长按蓄力、落到产品瓶上攒营养值，抽红包，主题落在 " 健康不是冲刺，是一步一步的日常 "。

但在行业观察视角里，这个 31 岁生日不在互动页面，而在五天前刚交出的三季报。

10 月 23 日晚，汤臣倍健披露 2026 年三季报：前三季度营收 52.98 亿元，同比增长 7.78%；归母净利润 8.13 亿元，同比下滑 10.42%；第三季度单季营收 16.26 亿元，同比增 17.60% ——连续五个季度营收正增长，逐季改善的曲线已经跑出来，利润却还在往下走。

一边是 " 再出发 " 的温情叙事，一边是 " 增收不增利 " 的硬账单。这种温度不对的切面，恰好是汤臣倍健 31 年最真实的注脚：旧红利已经到期，新飞轮还没转顺，中间这段空档，要用利润、组织惯性和品牌旧资产一起填。

汤臣倍健董事长梁允超在 2026 年致股东信里把话讲得很直白：" 经过 2024 年的急跌、2025 年的企稳之后，我们选择在 2026 年以再创业的心态，开始全线出击。" 并给出 2026-2028 三年创出收入新高的目标。

从 " 守渠道 " 到 " 换轨道 "

梁允超把 2026 年定义为 " 创业年 "，这句话在致股东信里不是鸡汤，而是一次对组织惯性的强制校正。过去三十年，汤臣倍健的增长飞轮由三部分组成：药店终端铺货、经销商推力、品牌广告兜底。这个飞轮在医保控费、药店客流下滑、信息平权三重挤压下，已经转不动了。

2025 年是一个清晰的截面：营收 62.65 亿元，较 2023 年 94.07 亿元的高点缩水超过三成；线下收入下滑 17.39%，其中境内药线占线下近八成，基本盘持续失血。同一年，线上收入占比从 46% 跳到 54%，首次反超线下——这不是渠道结构的自然漂移，而是公司主动把资源重心从 " 铺终端 " 挪到 " 抢用户 "。

转型的真正难度，不在于承认旧模式失效，而在于组织要同时做两件事：一边给老渠道止血，一边在新渠道重新学怎么卖货。

药店端，汤臣倍健在推进 DDI 数字化基建和新商业配送模式，本质是把过去 " 压货给经销商 " 的逻辑，改成 " 看终端真实动销 "。商超端则把资源向山姆等会员制渠道集中，前三季度商超渠道营收同比增长 38%。线上端，兴趣电商成为增量主战场，抖音全品牌销售额同比增长 46%。

这套打法的底层变化是：汤臣倍健正在从一家 " 渠道驱动的品牌公司 "，重构成 " 用户驱动的消费品公司 "。渠道驱动看的是铺货率和店员话术，用户驱动看的是内容能力、复购率和单品穿透力。两种能力不兼容，所以转型必然伴随阵痛。

产品端也在同步换轨。2025 年上新 85 款新品，新品销售占比接近 20%；首款 OTC 硫酸氨糖、首款特医食品 " 每益乐 " 落地，把业务边界从保健食品推进到医药级赛道。鱼油牵头 rTG 团体标准，蛋白粉做优质蛋白标识，抗衰原料 PCC1 等前端研究陆续进入转化通道。

这些动作的指向很明确：从 " 基础营养的大单品逻辑 "，切到 " 重功能 + 高壁垒 + 可循证 " 的品类结构。前者拼规模和渠道，后者拼专利、临床和时间的积累。

利润与现金流双承压

再创业最诚实的地方，是它会在财务报表上留下伤口。

2026 年前三季，汤臣倍健营收 52.98 亿元，同比增长 7.78%；归母净利润 8.13 亿元，同比下滑 10.42%；扣非净利润 7.28 亿元，同比下滑 11.93%。单看三季度，收入 16.26 亿元、同比增 17.6%，归母净利 2.10 亿元、同比增 22.73% ——单季拐点已经出现，但前三季度整体仍是 " 增收不增利 "。

钱花到哪里去了，报表说得很直白。

前三季度销售费用率同比抬升，单季销售费用率冲到 45% 左右；上半年平台费用同比大涨 61%，新增营销预算集中流向兴趣电商和跨境投流。与此同时，经营现金流净额 2.99 亿元，同比下滑 67.58%。

数据可以看到，收入在回来，但每一块钱收入都要用更贵的流量换。货架电商的营销投入能沉淀为品牌词和自然搜索，内容电商的投入更像是 " 租金 " ——这个月不投，这个月就没单。

管理层对这件事是明知且主动的。梁允超在股东信里写得很硬：" 再艰难，牺牲阶段性利润也要确保长远、健康原则下的品牌项投资。"2025 年汤臣倍健曾主动收缩广告投放，结果品牌声量跟着掉；2026 年的选择是反方向——把利润让给渠道、给内容、给新品曝光。

这里有一个点值得注意：研发费用前三季度同比增长 44.79%。2025 年研发投入曾因委外退款同比大降 40%，市场一直质疑 " 强科技 " 是不是一句空话。2026 年研发同比回补，是信号，但力度仍谈不上激进——前三季度研发费用仅 8010 万元，相对 26.82 亿量级的年销售费用，杠杆依然悬殊。

所以现阶段汤臣倍健的报表，呈现的是一种 " 战略正确、财务承压、验证未完 " 的复合状态。市场愿意给估值的前提，不是短期利润好看，而是能看到三件事：线上高费比能否沉淀复购、新品能否长成大单品、研发投进去能不能变成批文和临床证据。

信任的定价方式正在被重估

保健品这门生意，过去赚的是 " 信任租 "。

消费者不愿做功课，把判断权交给药店柜台和广告背书，品牌就能拿到远高于制造成本的利润率。汤臣倍健毛利率长期站在 67%-70% 区间，靠的正是这套信用机制。

但内容电商把成分、剂量、第三方测评、海外比价全部摊平。年轻人买鱼油之前先刷半小时科普，买益生菌会看菌株编号，买钙片会问吸收率。信任不再来自 " 你看起来权威 "，而来自 " 你能拿出证据链 "。

这是汤臣倍健必须切换叙事的根本原因。

它现在对外讲的不再是 " 我有多大牌 "，而是 " 我有什么证据 "：舒百宁讲千人随机对照试验，鱼油讲标准和新鲜度分级，蛋白粉讲消化率和优质蛋白标识，健力多往 OTC 走、借处方药的合规背书反哺保健心智。品牌话术从功效直给，转向循证表达。

这套变化同时解决两个问题：一是合规——监管对保健品功效宣传的引证要求越来越严；二是差异化——白牌可以抄袭配方，但抄不走临床数据和行业标准话语权。

更深层看，这是行业的定价权迁移。过去定价权在渠道和广告手里，未来定价权在 " 证据 + 复购 " 手里。谁能把产品做成可验证、可复用、可长期服用的解决方案，谁才能守住毛利。

汤臣倍健的优势是三十年积累的批文池、专利池和药店专业心智；劣势是品牌老化—— " 给爸妈买的 " 这个标签，和抖音里讲成分配方的年轻用户之间，还有认知断层。31 年积淀是资产，也可能是转身时的惯性阻力。

估值重新定价的窗口

市场现在给汤臣倍健的，已经不是成长股定价，而是 " 困境反转 + 转型验证 " 定价。

第一，收入修复的节奏。汤臣倍健给自己定的目标是 2026-2028 三年创出收入新高，2026 年先求双位数增长。前三季度 7.78% 的增速还没达标，第三季度单季 17.6% 的提速是积极信号，但是否能延续到全年，是第一步验证。

第二，线上增长的质量。前三季度线上收入 28.60 亿元、同比增 19.79%，第三季度线上增速进一步抬到 30% 左右。亮眼，但高费比是常态。真正要盯的不是 GMV，而是复购率、自然流量占比、私域会员沉淀。买来的流量如果留不下来，只是把利润表搬到资产负债表上延期爆炸。

第三，新品能不能长成大单品。85 款新品只是起点，市场最终只看其中能不能跑出三五个十亿级品类。鱼油、儿童液体钙、OTC 氨糖、Life-Space 超益计划、特医食品，是当前最有可能接棒的候选。它们共同的特点是：有技术壁垒、有复购属性、有跨渠道适配空间。

如果这三件事在 2027 年前后被数据验证，汤臣倍健会从 " 渠道型保健品公司 " 重估为 " 科学营养平台型公司 "：基础营养走供应链和质价比，重功能走专利和临床，医药边界走 OTC 和特医，海外走跨境增量。

如果验证失败，它会滑向另一种结局——线上靠投流续命，药店持续失血，品牌在中间年龄层悬空，最终变成有规模、没溢价、没定价权的渠道品牌。

31 周年对汤臣倍健而言，不是一个该点蜡烛的里程碑，而是一张倒计时的考卷。

它最难的时刻，其实不是营收从 94 亿掉到 62 亿的那两年。那段时间，公司可以用 " 行业调整、渠道出清 " 来解释。真正的难，是现在——方向已经清楚，打法已经铺开，组织已经动起来，但账单要先付：付给抖音的流量、付给研发的耐心、付给旧渠道退坡的机会成本。

旧红利彻底退潮，新红利尚未兑现，中间是一段没有参照系的转型真空。市场不会提前为 " 再创业 " 这三个字鼓掌，只会为三年后那份收入新高、且利润率同步回来的财报重新定价。

迟来的转身不一定成功。但比起在旧渠道里继续假装增长，它至少选了那条更难、也更靠近未来的路。