中金发布研报称，维持中国生物制药 ( 01177 ) " 跑赢行业 " 评级及目标价 8.90 港元，对应 2026 年及 2027 年市盈率分别为 26.5 倍及 23.7 倍，隐含 73% 的上行空间。11 月 4 日，公司公告与勃林格殷格翰（BI）达成战略选择权及许可协议，涵盖 6 个临床前 ADC 及 TCE 项目，公司将获得 3.58 亿美元首付款及近期付款，并有资格获得合计 70 亿美元的潜在里程碑付款及最高达两位数比例的销售提成。该行认为，此次平台型合作进一步体现公司早期创新研发能力获得认可。

中金主要观点如下：

与 BI 达成平台型合作，早研创新能力进一步获认可

此次合作涵盖 6 个临床前 ADC 及 TCE 项目，其中 5 个来自公司全资子公司礼新医药，1 个来自北京泰德。公司将主导早期开发直至完成全球 I 期临床，BI 在达到约定里程碑后可行权，取得 4 个项目在中国大陆、中国香港及澳门以外地区的权益，以及另外 2 个项目的全球权益。

根据协议，公司将获得 3.58 亿美元首付款及近期付款，并有资格获得合计 70 亿美元的潜在选择权行使、开发、注册及商业化里程碑付款，以及最高达两位数比例的销售提成。

大额 BD 持续落地，与 BI 合作由中国商业化延伸至全球研发

2026 年以来，公司先后将罗伐昔替尼（JAK/ROCK 抑制剂）及 TQC3721（PDE3/4 抑制剂）授权予赛诺菲及阿斯利康，首付款分别为 1.35 亿美元及 2 亿美元，潜在交易总额分别为 15.3 亿美元及 19 亿美元。

公司与 BI 早在 2024 年已围绕肿瘤管线建立中国市场合作，其中 HER2 TKI 宗艾替尼已获批用于 HER2 突变非小细胞肺癌的一线及经治患者。此次合作进一步将双方合作范围由中国商业化延伸至全球研发。

增持正大天晴少数股权，增厚核心资产的归母利润贡献

9 月 11 日，公司公告拟以 44.8 亿元人民币，通过收购持股平台取得正大天晴 5% 股权。交易完成后，公司对正大天晴的间接持股比例将由 60% 提升至 65%。

公司测算，基于截至 2026 年 6 月底过去 12 个月（LTM）经调整归母净利润，本次交易可增厚集团经调整归母净利润约 3.5 亿元，增幅约 7.4%。

正大天晴是集团创新药研发、商业化及国际化合作的重要主体。该行认为，提高核心资产持股比例，有助于上市公司更充分分享创新药销售增长及后续 BD 收益。

集采降价超预期；研发失败；商业化进展不及预期。