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出品：新浪财经上市公司研究院 / 港市多维镜

作者：喜乐

2026 年 10 月底，港股 IPO 市场迎来一波密集的发行窗口——包括芯德半导体在内的 7 家公司接连启动上市计划，其中 6 家为 IPO、1 家为介绍上市；在这份名单中，芯德半导体、登临科技、宏芯宇 3 家均来自芯片半导体赛道。多家半导体公司同批登场，看上去是行业融资热度的回升，但细看各家的成色，热闹之下冷暖并不相同。在这批公司里，芯德半导体堪称财务负担最重的一家——它亏损规模居前，而且长期处于毛损状态。

三年收入翻倍 经调整 EBITDA 已转正

芯德半导体成立于 2020 年 9 月，总部位于南京，主营半导体封装测试（OSAT），产品覆盖 BGA、LGA、WLP、2.5D/3D 及传统 QFN、FC-SOT 等。公司由长电科技出身的张国栋带队，成立仅六年即进入中国通用 OSAT 市场排名前十。

资本与客户层面，公司 2021 年至 2025 年完成 7 轮融资、累计超过 20 亿元，股东名单里包括小米、OPPO、龙旗科技等手机与芯片产业资本，也有深创投及江苏国资的身影。产业股东 " 既是股东、又是客户 " 的深度绑定，帮助公司顺利拿下多家行业重要客户。

业绩层面，公司收入由 2023 年的 5.1 亿元增长至 2025 年的 10.1 亿元，复合增速达到 41.0%；2026 年前四个月实现收入 3.6 亿元，同比提升 17.4%。现金流呈现阶段性修复特征：经营活动现金流由 2023 年净流出 0.7 亿元，转为 2024 年、2025 年连续净流入，分别为 1.4 亿元、0.4 亿元，但 2026 年前四个月再度转回净流出；经调整 EBITDA 于 2025 年转正至 8391 万元，2026 年前四个月继续录得 4199 万元。

收入高增背后 毛损持续收窄但尚未转正

然而，漂亮的收入曲线底下，是一份并不好看的利润表。2023 年至 2025 年，公司毛损率分别为 38.4%、20.1%、18.0%，2026 年前四个月为 17.9%，整个往绩期内未能实现正毛利。2023 年至 2025 年，公司净亏损分别为 3.6 亿元、3.8 亿元、4.8 亿元，2026 年前四个月净亏损 1.6 亿元—— 2023 年以来累计净亏损超 13.8 亿元。

其中 2025 年毛损约 1.8 亿元，净亏损 4.8 亿元创往绩期内新高。公司对此的解释是：生产设施尚处爬坡期，前期巨额资本开支带来的折旧摊销与固定成本，压在了尚未饱满的产量之上。

拆到产品层面， 2026 年前四个月，公司唯一实现正毛利的产品是最基础的 QFN 封装，收入 1.2 亿元、毛利率 2.8%；而越往高端走、亏得越狠—— BGA 封装收入 9734 万元、毛损 16.3%，LGA 封装收入 8648 万元、毛损率高达 41.2%，WLP 晶圆级封装收入 5075 万元、毛损率 33.9%；被市场寄予厚望的 2.5D/3D 异构封装，2025 年全年只录得不足 25 万元的工程样品收入，2026 年前四个月更是未能确认任何收入。

" 行业第七名 " 的含金量   仅 0.6% 的市场份额与漫长的回报周期

按照弗若斯特沙利文的统计，按 2025 年先进封装测试收入计，芯德半导体在中国通用 OSAT 公司中排名第七，市场份额仅为 0.6%。排在行业前两名的公司，份额分别为 22.4% 和 15.5%。此外，国内封测市场约 150 至 200 家 OSAT 同台竞争，头部巨头早已把大客户订单握在手中，公司的成长空间需要在巨头夹缝中一点一点换取。

更关键的是这门生意的 " 时间成本 "。据弗若斯特沙利文，可比 OSAT 公司或新建生产设施通常要熬约 3 至 9 年才能实现毛利收支平衡、约 4 至 10 年才能实现净利润收支平衡、约 9 至 15 年才能收回初始资本投资——这是一门典型的重资产、慢回报生意。这也解释了公司为何始终在亏损中运转：截至 2026 年 4 月末，公司累计资本开支已达 40.6 亿元。

而产能与投入的两端，各有一处值得留意。产能端，爬坡压力尚未解除：南京基地 2026 年前四个月产能利用率小幅回落至 80.0%，2025 年 7 月才投产的扬州新基地利用率仅约 69%，新厂折旧直接拖累毛利率。

投入端，公司研发开支的绝对金额却在收缩：从 2023 年的 7，662 万元增至 2024 年的 9，376 万元后，2025 年回落至 8，617 万元；2026 年前四个月为 2，985 万元，较 2025 年同期下滑。研发费用率则从 2023 年的 15.1% 降至 2025 年的 8.5%，2026 年前四个月再微降至 8.3%。

债务压力与募资投向

公司的资产负债表已经亮起多盏提示灯。截至 2025 年末，公司负债合计 52.3 亿元，股东权益为 -12.3 亿元，资产负债率高达 130.8%。截至 2026 年 8 月末，公司有息借款达 15.8 亿元，而账上现金及等价物仅 2.6 亿元。换句话说，公司的日常运转与产能扩张，都在仰赖外部融资持续 " 供血 "。

从发行安排看，公司本次发行价区间为 8.6 至 9.6 港元，募资规模约 9.2 亿至 10.3 亿港元，未设绿鞋机制；基石投资者共 3 家——广发基金、半导体设备商迈为股份的全资子公司以及山东国资国惠香港，合计认购 3.13 亿港元，按发行价区间测算占发售股份约 30.6% 至 34.2%，并统一锁定 9 个月。值得一提的是，迈为股份本身是封装设备供应商，而公司计划将约 69.5% 的募资用于购置设备、建设产能——产业上下游的绑定关系，在基石名单上再次出现。

一门 " 苦生意 " 与一份需要耐心的定价

半导体公司扎堆发行，固然反映出资本对行业的关注热度——据弗若斯特沙利文预计，中国先进封测市场到 2030 年仍将保持双位数增长；但对芯德半导体而言，持续毛损的报表、0.6% 的市场份额、以 " 年 " 为单位计量的回报周期，与港股市场偏好的 " 轻资产、快回报 " 模式并不契合。

重资产、慢变现的公司，向来需要市场给予更长的培育耐心；而对于需要消化折旧、等待盈利爬坡的普通投资者而言，维持这份耐心，意味着要承担较高的不确定性。